我国上市公司股权融资偏好成因分析
我国上市公司股权融资偏好成因分析
余 峰
(山西财经大学研究生学院,山西太原030006)
[摘 要]我国上市公司的资本结构严重违背了西方 融资优序理论,表现出不同的特点,即资产负债比率严重偏低,上市公司偏好股权融资。文章从股权融资成本较低,证券市场发展不平衡,高溢价资本收益分析了我国上市公司股权融资偏好的原因,并根据分析提出了相关的想法。
[关键词]股权融资;上市公司;证券交易
自1990年我国的第一个证券交易所创建以来,我国的
资本市场仅仅经历了十多年的迅速发展,到2009年底,深沪
两市的主板上市公司就达到了1600余家。但对于上市公司
的融资结构问题的研究起步较晚。在改革之初,我国企业的
融资方式比较单一,无非是企业内源融资!!!自由资金的积
累或债权融资,直到90年代中期人们才开始关注股权融资
问题,并逐步引入实证研究方法来分析上市公司融资和资本
结构的相关问题。目前国内学术界对于我国上市公司的融
资偏好是重股权融资轻债券融资已经无异议,讨论的焦点在
于股权融资偏好的形成原因分析上,所以以下的讨论将重点
放在股权融资偏好的形成原因分析上。
一、股权融资成本较低
融资成本高低是上市公司再融资方式选择的重要因素,
我国上市公司再融资偏好在很大程度上取决于债务融资和
股权融资相对成本的高低。在规范的资本市场可用公式Kc
=
tD
Po(1-f)
+g来计算融资成本(其中t为公司平均股利发放
率,D为公司盈余水平,Po为公司股票的发行价格,f为筹资
费用率,g为公司预期股利增长率)。目前我国新发股的平均市盈率大约为37倍左右(2000年统计数据),从上市公司招
股说明书批露的数据来看,大盘的发行费用率约为0.7%~ 1%,小盘为1.4%,取中位数1.05%,依上述公式可得出权益资金成本为t* 2.73%。由于上市公司股利支付率较低(t远
远小于0.5)并且我国上市公司股利增长率很低,使权益资本成本很低,远低于债券融资利率,更低于银行贷款利率,因此上市公司更偏好于股权融资。
这个成本仅是名义成本,在目前的融资环境中负债融资的实际成本较名义成本还要高。首先,如果进行负债融资,必须到期还本付息,不能偿还到期债务则意味着破产,从而增加了企业预期破产成本;其次,金融机构在放贷时并不是企业需要多少资金就贷给多少资金,为了实现金融机构自身的流动性和安全性目标,一般要根据企业的信用等级确定一个信贷额度,而这个信贷额度有时并不能满足企业的需要,资金的短缺形成了企业的机会成本;第三,我国现行的经济法对发行债券有着严格的限制,一些上市公司还达不到发行债券的标准,从而形成了负债形式的限制。所有这些都是负债融资的隐性成本,可见在我国上市公司中股权融资的实际成本是低于债权融资的,这也就不难理解上市公司偏好于股权融资的缘由了。
二、证券市场发展不平衡
企业选择股权融资还是债权融资取决于企业所处的发
展阶段,是企业通过控制和利用财务风险来实现企业价值最大化的决策,和企业的经营风险和财务风险的大小有关。债券市场和股票市场的协调发展是企业多渠道、低成本筹资的市场基础,也是平衡债权约束和股权约束、形成企业治理结构的必要条件。在国外成熟的资本市场中,债券市场的融资规模通常是股票市场融资额的数十倍,企业的债券融资通常达到股票融资额的3到10倍,2006年美国企业通过债券市场进行的融资额为同期发行新股融资的6.4倍。而我国企业债券市场和股票市场的发展极不平衡,中国证监会发布的证券市场概况统计数据显示,2009年全年我国A股境内募资合计3846.9亿元。其中A股首发金额1831.38亿元,A股公开增发255.86亿元,定向增发1614.83亿元,配股105.97亿元,权证行权38.86亿元。而我国企业债券市场发展严重滞后,10多年来发行规模一般不超过500亿元,这些债券大都不能上市流通,且这些债券大都由国有大型企业发行,与投资项目直接相关,很少发挥改善企业融资结构和完善公司治理的作用。
在我国,股权市场和债权市场还存在着场内市场和场外市场的双重反向失衡的现象。在沪深两个交易所之外,债权市场远远大于股权市场。我国股票市场中竞争机制不健全是场外的一级股票市场不发达的一个重要方面,也是我国上市公司虚假 包装能够大行其道的一个重要根源。而在沪深两个证券交易所内,则是股权市场远远大于债权市场。场内交易的债券数量少和交易总额小既反映了企业对股票融资和债券融资的不同偏好,也反映了股权市场对上市公司的制约不足。弱小的场内企业债券市场与行政化的股票市场相对接,形成了我国资本市场的股权和债权的双重制约功能的弱化。由于企业债券融资规模甚小,对企业债券代理人的行为约束很弱,发挥债券融资的激励机制、信息传递功能、破产和控制约束更是无从谈起。这不仅与企业 啄食顺序理论相违背,更与国际企业融资的股权融资衰落和债权融资兴起的潮流不相顺应。
三、高溢价资本收益是股权融资偏好的又一动因
我国上市公司的股权融资方式主要包括:IPO、配股、增发和可转债。一直以来,中国上市公司的IPO、配股、增发流动股都实行高溢价发行机制,可转换债的转股价格、转股比例设计上也体现了这一特征。我国的IPO定价曾采用过协商定价法、竞价确定法,由于存在诸多弊端,最后改为市盈率定价法。这种定价方法是以发行前每股净收益为基础,再根据市场普遍的市盈率情况确定新发行股票价格。这种貌似公允的定价方法事实上存在着重大缺陷:第一,新股发行定价是一个市场评价过程,需要由发起人、承销商向市场上的投资者征询股票的市场价格,一旦价格确定,全部股票(包括发起人股票和新发股票)都将在这个价格上流通和交易。但是在我国证券市场上,这个定价过程是非市场化的,发起人(限制流通股东)和承销商可以主观确定流通股的发行价格,并且一旦发行上市,只有流通股以这个价格为基础在二级市场上交易,限制流通股的交易机制则形成了另外的定价机制,造成了 同股不同价的局面。第二,市盈率在这种定价中被误用。参照市盈率定价可以在一定程度上体现公司特征和比价效应,但过于简单粗略。特别是中国股市没有完善的定价机制导致了二级市场的股价的市盈率奇高,如果以这样的市盈率作为定价依据,必然导致新发股票价格偏高,形成了巨大的 溢价价差。高额溢价使公司股权资本迅速增加,每股净资产快速提高,通过新股发行,流通股股本向原有股东输送了高额的资本投资收益。按2008年IPO重启后新股平均发行市盈率超40倍(最高逾82倍)的市盈率计算,新股发行给原有股东带来的超额资本收益是十分可观的。
现行的配股和增发定价通常采用市价折扣法,可转换公司债券价格的确定通常以公布募集说明书前三十个交易日公司股票的平均收盘价格为基础并上浮一定的幅度。一方面,以二级市场过高的股票价格确定再融资的价格可以最大限度地满足上市公司的融资需求;另一方面,原非流通股股东依靠制度屏蔽保护着极低的持股成本,并借助一次又一次的股权融资活动获得单向资本输入所带来的权益增值。此外,原非流通股股东依靠政策保护可以最大限度地规避市场敌意购并和代理权争夺,股权融资并不能对上市公司管理层构成强有力的治理约束。相比银行负债的硬约束使上市公司管理层显然愿意通过高溢价的股权融资,而不是银行贷款或发行债券来募集资金。因此,这种几乎没有市场约束和压力的股权融资活动在超额资本回报的驱动下(下转第95页)
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发展过程中遇到什么样的困难,产业的效益如何等,还要积极参与到产业中,帮助解决各种困难。产业结构调整必须把企业和农民的利益放在第一位,加强政府对产业的全程服务,才能调动企业和农民的积极性,实现经济发展和人民增收。
(三)以服务业为新的增长点,加强政府对第三产业的政策引导
在制造业充分发展、产能过剩的今天,服务业必然成为新的产业选择。从发达国家的经验可以看出,服务业不仅是整个国民经济结构的重要组成部分,而且在提供就业岗位方面是最为关键的。所以对于服务业而言,一定要有一种产业理念,把他作为一个大的产业来发展。那么如何发展服务业?我认为我市的服务业发展应该侧重三个发展方向。一是围绕当地的工业制造业、农业产业发展相应的服务业。二是围绕当地的旅游资源发展服务业。三是围绕饮食,劳务等发展 走出去的服务业。为了做大做强这一产业,首先政府应成立专门的服务业管理部门,负责整合、规范当地的服务业,制定服务业从业标准。其次要进行产业经营,树立自己的产业品牌、产业模式。最后就是要培训专业化的高素质的服务队伍,使服务业朝着知识型服务型的方向发展。
[责任编辑:冯 霞]
(上接第68页)
仍然愈演愈烈。
上市公司股权融资偏好的治理对策不在本文的探讨之列,但是针对以上分析,我认为应当从以下几个方面来进行对策的探讨:(1)鼓励企业进行债券品种创新,满足不同投资者需求;(2)采用注册制发债,降低发债门槛;(3)发行基于可转换债券之上的一种创新产品可交换债券。(4)通过制度创新来完善市场规则。
上市公司的融资偏好,应该以对股东的回报为前提,任何时候资金的使用者都要对资金的所有者负责,否则就会受到惩罚。如果上市公司股本扩张的速度是以牺牲股东财富的增值为代价,股票的价格相应就会下降,严重损害上市公司的形象,进而导致再度筹资的失败。上市公司不能无限度地依赖于股权融资,这既是上市公司理财的规律,也是资本市场的规律。强烈的股权融资偏好对公司融资后的资本使用效率、公司成长治理和投资者利益及货币政策的实施等方面都有不利的影响,导致社会资源的低效率配置和股市出现的信心危机,必须加以规范治理。
[参考文献]
[1]刘力军.股权分置下我国上市公司偏好股权融资的实证分析[J].世界经济情况,2005,(9).
[2]刘 星,魏 锋.我国上市公司融资顺序的实证研究[J].会计研究,2004,(6).
[责任编辑:冯 霞]
(上接第70页)
可以做到更加真实的反映信息,另一方面作为第三方不与任何一方产生直接的利益纠葛,这种时候能确保系统的可靠性。通过这两个方面,我们可以保障第三方诚信的评价体系更好地体现在应用上。第三方网上交易评价体系不属于任何一个网络平台,但是它可以联合各个网络平台,通过相互联合进行一个第三方评价,这样的评价会更加真实。此外,从技术层面来讲,建立第三方个人网上交易评价体系,也能够有效地打击虚假行为和自我炒作行为。
第三方认证公司属于独立运作,在严格的行业规则和管理监控下,能够最大限度地防止任何带有商业利益色彩的外界力量影响认证流程,有力保证认证结果的公证性、客观性和真实性。构建这个机构的最佳思路是由政府工商管理部门选定资质最佳的第三方实体,并加以严格的考核和监管,从而把消费者信誉、企业信誉与政府信誉相结合,公平公正地保障了各方的利益。
2.信用信息的共享。一个卖方很有可能在不同网站上进行销售,而在各个网站上的店名也不尽相同,这就使得卖方的信用数据分散在各个网站。然而各个网站没有信息交流和信誉共享,这就给卖方的信用评价和积累造成了很大的损失。在这种情况下,完全可以考虑由前文提到的第三方的C2C信誉平台通过互联网采集各网站信用数据,并集中处理和存放,从而建成信息共享的平台,供所有C2C平台和消费者使用。
建立信用共享机制在技术上是完全可行的,并且在我国已经具备很多类似的成功案例,例如目前国家限制二套房贷款机制、车辆保险出险记录与保费联动机制、银行及保险业黑名单共享机制等等,都是通过建立银行间、保险公司间联网,并建立共享数据库实现的。第三方信用评价机构只需通过互联网与各购物网站互联互通,并建立共享信用数据库,即可实现信用数据集中采集、结果共享和统一的评价指标运算。
3.增强信用信誉评价标准的科学性。科学性的评价体系就是指以品牌建设理论和信誉建设内容相结合,借鉴国内的无形资产评估、信誉评估、信用评估、品牌评估而建立信誉评价体系。评价体系的品牌内容应包括:产品质量、品牌文化环境、品牌的发展前景与管理、品牌市场、品牌亲和力等。评价体系的技术内容应包括:一是信息的采集,就是保证这个交易是真实存在的,而且是正常的;二是确定的评价指标要量化。只有这些关键的步骤实施好,才能提高评价标准的科学性。
在我国的经济社会中,诚信是一个重要的问题。对网上交易而言诚信问题更是一个核心和关键,是网上交易发展的生命线。除了构建交易诚信体系外,还应该加强整个C2C的行业自律,反对采用一切不诚信的手段进行行业内竞争,做到保护用户信息秘密,维护用户的合法权益。
此外,政府应制定相关法律法规推动C2C行业的健康发展。随着我国在2005年4月1日实施的#中华人民共和国电子签名法?的出台,标志我国内地真正意义上关于个人诚信的电子商务方面的立法诞生。但是这离我国形成一个真正完善、有效的法律体系还相较甚远。政府有关部门还要营造一个公开、公正、信誉良好的电子商务环境,设立电子商务的相关法律法规来完善电子交易的流程、支付制度、信用卡制度等。
四、结束语
解决C2C网上购物信用评价机制问题,并非一日之功,还需逐步解决。在目前的评价体系基础上,逐步建立起信息共享、评价标准科学性、具备公信力的评价体系,将使得未来的C2C交易具备更加广泛、统一的信用评价平台环境,这对于C2C电子商务的整体发展具有深远意义。
[参考文献]
[1]中国互联网络信息中心(C NNIC).第25次中国互联网络发展状况统计报告[ON]https://www.wendangku.net/doc/098560820.html,,2010,1.
[2]北京正望咨询有限公司.网上消费者购物满意度和投诉行为分析报告[ON].https://www.wendangku.net/doc/098560820.html,,2010,3.
[3]北京正望咨询有限公司.2009年中国网上购物调查报告[ON].https://www.wendangku.net/doc/098560820.html,,2009,7.
[责任编辑:冯 霞]
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我国上市公司股权融资成本分析(1)
我国上市公司股权融资成本分析(1)
我国上市公司股权融资成本分析 引言 我国证券市场成立迄今已有十多年的发展历史，股票市场的大规模发展为上市公司进行外源股权融资创造了极其重要的场所。 在成熟市场上，企业融资存在“啄食次序”（pecking-order），即相对于外源融资，企业更偏向于内源融资，相对于股票的权益融资，企业会更偏向于债权融资。而在我国，上市公司的融资顺序依次为：内源融资，股权融资，债权融资[1]。对照西方融资顺序理论，内外源融资偏好是一致的，在股权和债权的融资顺序上并不适用。针对我国融资市场出现的股权融资偏好，本文将对融资成本进行计算分析，试图说明融资存在的问题，并提出相应对策。 一．我国上市公司股权融资偏好现状 上市公司股权融资是建立在股票公开发行和交易基础上的。从广义上来讲，它包括股票融资和直接接受投资的融资；从狭义而言，就是股票融资。本文使用的是狭义上的概念，即指上市公司为融通资金而进行股票发行和交易的行为，具体包括初始股权融资（首次公开发行）和后续股权融资（配股和增发）。 中国企业上市之前有着极其强烈的冲动去谋求公司首次公开发行股票并成功上市；上市之后在再融资方式的选择上，往往不顾一切地选择配股或增发等股权融资方式，以致形成所谓的上市公司集中性的
“配股热”或“增发热”；大多数上市公司一方面保持很低的资产负债率，而另一方面目前1000多家上市公司几乎没有任何一家会主动放弃其利用再次发行股票融资的机会。我们将上市公司融资行为的上述特征称为股权融资偏好。 这是与国外成熟融资市场的“啄食次序”所不同的，我国企业在外源融资时，表现出强烈的股权融资欲望和行动。自1990年股市成立，市场规模不断扩大。1990年，我国上市公司只有10家，到2004年已达1377家；1991年，我国股票筹资额只有5亿元，2004年达到1510.94亿元，企业对公开发行股票的愿望仍然十分强烈，对上市资格和上市后股权融资资格的争夺一直没有停止过。从1991年－2004年我国企业债券与股票融资额（见表1）的比较中可以看到，股权融资的金额远远高于债资。 表1 1996—2004年我国企业债权与股权融资额的比较（亿元） 年份1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 债权融资268.92 255.23 147.89 158.2 83 147 325 358 327 股权融资425.08 1293.82 447.04 556.26 1389.09 604.50 698.95 988.16 1510.94 数据来源：《中华人民共和国年鉴2005年》整理计算 二．股权融资成本构成 股权融资的成本包括两大类：显性成本和隐性成本。显性成本是指在融资初期确定或预计要支付以货币度量的费用；隐性成本是指非货币
上市公司股权结构设计.pdf
上市公司股权结构设计 最近碰见几个企业的实际控制人、控股股东都在问一个问题，是直接持股上市好呢，还是先设一个控股公司再持股拟上市公司上市好呢，正好前面也做过一些分析，拿出来分享一下。 或者 自然人直接持股与控股公司持股只是持股方式不同而已，不影响控股股东的合计持股比例。但是基于以下原因，一般而言，我们是建议实际控制人最好成立一个控股公司对拟上市公司持股，然后再去上市，当然可以留少量一部分用于直接持股。 一、集中股权，提高对上市公司的控制力，提高在并购重组过程中以股权作为支付方式能力。
看两个例子一目了然。 某上市公司（信息来源于招股书） 公司控股股东、董事长钱忠良为实际制人。管理团队主要成员雷斌、汪建军、卜文海、王海滨、尹显庸、杨燎、张军、李远恩、张曹、龚崇明、王浩、姚兵、田琳、杨勇、黄文勇、李成静、贾云刚、冯嫔、盛科、叶娟、蓝灵以及王定英、睢迎春共23人为一致行动人。 股权如此分散，首发上市后控股股东、实际控制人钱忠良的股份更被稀释。按照2014年11月26日的收盘价计算，钱忠良的股份市值仅为3.5亿元左右，也就是说目前只要收购一个标的以股份支付的话，价值超过3.5个亿其控股地位就不保（虽然有一致行动协议，但是多麻烦啊）。如果将这些一致行动人全部放在一个公司然后对上市公司持股，那么控股股东的持股比例就会高很多，对外并购股权支付的空间就会大很多。 另一上市公司 公司控股股东为长江润发集团，实际控制人为郁全和、郁霞秋、邱其琴及黄忠和四位自然人。其中，郁霞秋为郁全和之女，邱其琴为郁全和之堂侄女婿，黄忠和为郁全和之妻侄。要是他们都非得要直接持有股份公司的股份，四个人合起来也就是16%左右股份，淹没在众多自然人股东中，根本谈不上控制长江润发。 二、简化上市公司信息决策流程，不用等到在上市公司的股东大会上再进行决策。 由于通过将自然人股东放在控股公司层面，在股份公司进行重大决策时，可以先在控股公司层面通过法定程序将不同意见排除，便于股份公司重大决策的进行。比如在改制重组、IPO等会议时，若是持有控股股东极小股权的股东不同意，那么在控股股东层面通过公司法对有限公司的决策权限的界定，
上市公司融资偏好研究
上市公司融资偏好研究 分析上市公司融资偏好产生的原因和影响，对于优化中国上市公司的资本结构，提高资源配置效率无疑具有重要的意义。主要分析了我国上市公司股权融资偏好的成因及其影响，并提出规范与完善我国上市公司融资结构的建议。 标签：上市公司；融资偏好；建议 1 当前我国上市公司融资结构现状 1、1我国上市公司的融资结构 根据现代资本结构理论，在有效的市场条件下，由于“信号效应”和负债的抵税作用，债权融资方式相对于股权融资方式而言对企业更为有利。在西方发达国家中，企业在选择融资方式的时一般都遵循所谓的“啄食顺序理论”，即企业融资遵循内部融资优于债权融资、债权融资优于股权融资的融资顺序，但是我国的股权融资结构和融资顺序与西方发达国家恰好相反，融资顺序表现为股权融资、短期债务融资、长期债务融资和内部融资，即我国上市公司的融资顺序与现代资本结构理论关于融资优序原则存在明显的冲突。 1、2我国上市公司的股权结构现状 我国的国有企业改革，是在国有企业公司化框架下进行的，按照这一改革框架，大批国有企业进行了股份制改造，在当时特定的历史时期，国家对股份公司的所有权按照所有者的性质进行了划分，分为国家股、法人股和社会公众股，国家股和国有法人股都属于国有股权。国家对国有股和法人股有明确的规定，即要保证国家股和法人股的控股地位。为保持上市公司的国家控制权，做出了国有股暂不上市流通的初始制度安排。这种制度安排在保证国有股控股地位的同时，也造成了中国股市的二元结构，即纯粹市场化的流通股市场和非市场化的国有股市场。 2上市公司偏好股权融资的原因 2、1我国上市公司偏向股权融资的内部原因是公司治理机制不合理 (1)机构投资者的消极行为，使其在促进公司治理中的积极功能失灵。 理论研究和现实经验都表明：发展机构投资者，并不一定就有助于市场的稳定和上市公司治理结构的完善。事实上，我国证券市场发展史中多起股票操纵案以及市场屡禁不止的“坐庄”现象，都是机构投资者所为。 (2)“内部人控制”现象严重。
我国上市公司股权融资偏好的原因分析
我国上市公司股权融资偏好的原因分析 股权融资是指企业股东愿意让出部分企业所有权，通过企业增资的方式引进新的股东的融资方式。股权融资所获得的资金，企业无需还本付息，但新股东将与老股东同样分享企业的盈利与增长。 股权融资按融资渠道来划分，主要有两大类，分别为公开市场发售和私募发售。所谓公开市场发售就是通过股票市场向公众投资者发行企业的股票来募集资金，包括我们常说的企业的上市、上市企业的增发和配股都是利用公开市场进行股权融资的具体形式。所谓私募发售，是指企业自行寻找特定的投资人，吸引其通过增资入股企业的融资方式。因为绝大多数股票市场对于申请发行股票的企业都有一定的条件要求。例如我国对公司上市除了要求连续三年盈利之外，还要企业有5000万的资产规模，因此对大多数中小企业来说，较难达到上市发行股票的门槛，私募成为民营中小企业进行股权融资的主要方式。 资本结构有广义和狭义之分，企业融资决策中的资本结构指的是狭义的资本结构，即长期负债资本与权益资本之间的构成比例关系。融资顺序指企业对各种资金来源的选择的偏好和顺序，它在很大程度上决定了企业的资本结构，进而影响企业的市场价值，在西方受到企业理财者的重视。然而在我国上市公司却出现了融资顺序理论与公司融资偏好的背离。 一、融资顺序假设理论 经济学家Myers和Ma-jiluf在1984年提出了资本结构中著名的融资顺序假设，该理论认为，由于经营者比企业投资者更多地了解企业的状况，而且，企业的经营者总是试图为现有股东而不是新股东谋求价值的最大化，因此，如果企业经营状况良好、投资项目前景看好，经营者宁愿进行举债融资而利用财务杠杆的正效应获利，而不愿发行股票筹资使高额收益被外来者瓜分。逆向选择的逻辑表明，投资者一般将企业发行新股票融资看作是一个坏消息的信号，因而企业一旦宣告发行股票融资，其股票价格就会下跌，结果是新的权益筹资很昂贵。因此，企业遵循的融资顺序应首先是内部融资，然后是发行债券融资，最后才是发行股票融资。 这种融资顺序假设理论在西方发达国家得到了普遍的印证：1970年至1985年，美国、英国、德国、加拿大占据第一位的融资方式均是留存收益，分别占本
(企业融资)我国上市公司股权融资成本分析
我国上市公司股权融资成本分析 引言 我国证券市场成立迄今已有十多年的发展历史，股票市场的大规模发展为上市公司进行外源股权融资创造了极其重要的场所。 在成熟市场上，企业融资存在“啄食次序”（pecking-order），即相对于外源融资，企业更偏向于内源融资，相对于股票的权益融资，企业会更偏向于债权融资。而在我国，上市公司的融资顺序依次为：内源融资，股权融资，债权融资[1]。对照西方融资顺序理论，内外源融资偏好是一致的，在股权和债权的融资顺序上并不适用。针对我国融资市场出现的股权融资偏好，本文将对融资成本进行计算分析，试图说明融资存在的问题，并提出相应对策。 一．我国上市公司股权融资偏好现状 上市公司股权融资是建立在股票公开发行和交易基础上的。从广义上来讲，它包括股票融资和直接接受投资的融资；从狭义而言，就是股票融资。本文使用的是狭义上的概念，即指上市公司为融通资金而进行股票发行和交易的行为，具体包括初始股权融资（首次公开发行）和后续股权融资（配股和增发）。 中国企业上市之前有着极其强烈的冲动去谋求公司首次公开发行股票并成功上市；上市之后在再融资方式的选择上，往往不顾一切地选择配股或增发等股权融资方式，以致形成所谓的上市公司集中性的
“配股热”或“增发热”；大多数上市公司一方面保持很低的资产负债率，而另一方面目前1000多家上市公司几乎没有任何一家会主动放弃其利用再次发行股票融资的机会。我们将上市公司融资行为的上述特征称为股权融资偏好。 这是与国外成熟融资市场的“啄食次序”所不同的，我国企业在外源融资时，表现出强烈的股权融资欲望和行动。自1990年股市成立，市场规模不断扩大。1990年，我国上市公司只有10家，到2004年已达1377家；1991年，我国股票筹资额只有5亿元，2004年达到1510.94亿元，企业对公开发行股票的愿望仍然十分强烈，对上市资格和上市后股权融资资格的争夺一直没有停止过。从1991年－2004年我国企业债券与股票融资额（见表1）的比较中可以看到，股权融资的金额远远高于债资。 表1 1996—2004年我国企业债权与股权融资额的比较（亿元） 年份1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 债权融资268.92 255.23 147.89 158.2 83 147 325 358 327 股权融资425.08 1293.82 447.04 556.26 1389.09 604.50 698.95 988.16 1510.94 数据来源：《中华人民共和国年鉴2005年》整理计算 二．股权融资成本构成 股权融资的成本包括两大类：显性成本和隐性成本。显性成本是指在融资初期确定或预计要支付以货币度量的费用；隐性成本是指非货币
上市公司股权结构分析
目录 摘要 (2) Abstract (3) 一、上市公司股权结构与股利理论的理论基础 (4) （一）股权结构 (4) （二）股利政策 (5) 二、上市公司股权结构与现金股利分配的现状分析 (5) （一）股权结构的现状 (5) （二）现金股利分配的现状 (6) 三、上市公司股权结构对现金股利的影响分析 (7) （一）从股权集中度角度分析 (8) （二）从股权属性角度分析 (9) 四、完善我国上市公司现金股利分配的对策建议 (11) （一）实施国有股减持计划 (11) （二）使非流通股流通 (11) （三）积极培育规范的机构投资者 (12) （四）提高广大流通股股东的素质 (12) 参考文献 (14)
摘要 越来越多的金融专家投入到现金股利政策的理论和实证研究，显示出现金股利政策在公司发展中的重要地位。近年来关于股权结构的研究逐渐成为公司财务研究的热点，因为股权结构问题一直是证券市场中最基本的问题，也是影响现金股利政策的最重要因素之一。而且我国上市公司的股权结构复杂，特殊的股权结构在很大程度上造成了我国上市公司现金股利分配的不合理现象。如何认识股权结构对现金股利分配政策的影响己经成为当前人们越来越关注的焦点问题。 文章主要通过实例分析方法来研究股权结构对现金股利政策选择的影响。我国的股权结构非常特殊，这种特殊性造成了我国上市公司的现金股利分配的非理性化程度较高。从股权结构角度研究我国上市公司现金股利政策无论是对于公司管理者制定合理的股利政策，还是对于普通投资者研究公司合理的投资价值都具有现实的指导意义。 文章在对股权结构和现金股利政策的定义进行诠释的基础上，分析了我国股权结构和现金股利的现状，并对上市公司从股权集中度和股权属性两方面探讨了股权结构对现金股利政策选择的影响。最后从股权结构角度提出了完善我国上市公司现金股利分配的对策建议。 关键词：上市公司，股权集中度，股权属性，现金股利
上市公司股权融资偏好分析
上司公司股权融资偏好分析 一．导论 （一）研究背景及意义 1.研究背景 在任何企业以及公司的发展过程中，融资都扮演着重要的角色。不同的融资方式将直接影响企业及公司在资本上的结构形式。因此，为了使企业及公司的发展更加可持续，让其能够在发展中不断的创造出更多的价值，良好且合理的融资方式能够得到完善，上市公司必须要把内、外源融资有机结合并合理分配。 在欧美等国，资本主义的发展已经较为成熟，对于融资的研究也同样趋于完备。在梅耶（1984）的“优序融资理论”中指出，对于企业和公司的融资，一般来说需要有一定的考虑顺序，首先是内源融资，再是债权融资，最后考虑股权融资。这样的融资方式和结构被多数国家接受并予以实施。在大量的实际操作过程中，这个理论被证实确实对企业和公司的可持续发展有着重要的促进作用，能够有效提高企业和公司的业绩。 但是，与国外不同，中国企业的融资方式在一定程度上与这一理论相悖。中国在市场经济的不断发展下，经济实力得到了增强，促进了资本市场的形成和进化，为中国的经济发展注入了新的动力。虽然社会整体经济呈现向好向上发展，但是债券市场却并不十分乐观。国内的企业和公司在融资结构上与西方有着明显的区别，那就是内源融资和外源融资的比例不协调，前者所占比例较低，而后者的占比却严重偏高。这样的融资结果将使得企业内的资金得不到高效的流通，同时资源的分配也显得较为混乱，严重影响融资市场。针对这一现状，我国的研究者们早已有所发现，并提出了针对性的方法，同时政府在其中也加大了管控，但始终没有取得较好的作用。 2.研究意义 在我国的融资市场发展过程中，可以很好的借鉴欧美等国在这方面的相关研究理论。但是因为西方经济与我国经济的类型、发展的阶段和程度以及表现形式上都有着较大的区别，因此不能对全盘接受欧美等国现有的融资发展理论。 同时，就我国的上市公司的发展现状而言，其在内部的管理上，过多的依靠外
我国上市公司的过度股权融资偏好行为
Finance 金融视线 126 2012年12月 https://www.wendangku.net/doc/098560820.html, 我国上市公司的过度股权融资偏好行为研究 大连广播电视大学 黄乐 摘 要：我国上市公司制定的融资决策和实践往往出现过度的股权融资偏好，进行股权融资是其首选方式，很少采取内源融资和债务融资的方式，这与啄食顺序理论产生了严重的背离，这不仅不会带来企业的经营业绩的提高，反而会对整个资本市场的资本的使用效率、投资者的利益、公司治理甚至国家的货币政策都会产生一系列的不利影响。基于此，本文对我国上市公司的过度股权融资偏好行为进行了分析和探讨，首先分析了上市公司的过度股权融资的危害和动因，结合行为金融学的理论对上市公司的过度股权融资偏好进行了合理的解释，并基于以上的分析，提出了防止上市公司的过度股权融资的路径选择，以期为其提供有益的借鉴和参考。关键词：上市公司 过度股权融资 行为金融学 偏好中图分类号：F832 文献标识码：A 文章编号：1005-5800(2012)12(b)-126-03 1 问题的提出 融资决策对企业发展的重要性是不言而喻的，国内外对公司决策理论进行了深入研究。其中，美国经济学家梅耶(Mayer)提出了著名的关于企业融资顺序的啄食顺序理论(The Pecking Order Theory)，它是对MM 定理(注1：1958年，美国经济学家莫迪利亚尼和米勒(Modigliani and Miller)在《American Economic Review 》上发表的《The Cost of Capital,Corporatioan Finance ,and the Theory of Investment 》。在这篇文章作者讨论了在完美市场上，没有税收等情况下，资本结构对公司价值的影响，这就是著名的MM 定理。)的根本性突破。该理论认为当公司要为自己的新项目进行融资时，会出于融资成本的考虑选择企业融资来源的顺序，将优先考虑使用内部的盈余即留存收益，其次是采用债券融资，最后才考虑外部股权融资。也就是说，内部融资优于外部债权融资，外部债权融资优于外部股权融资，按照一定的行为模式进行融资就会使企业实现价值最大化的最优资本结构。根据西方发 达国家的研究和实践结果显示，其融资决策与该理论相符合，但我国的情况却不同。 自上世纪九十年代以来，我国的证券市场得到了迅速发展，但就整个市场而言，从各个上市公司的融资情形来看，其制定的融资决策和实践往往出现过度的股权融资偏好，进行股权融资是其首选方式，甚至成为有些上市公司的唯一方式，相对很少的采取内源融资和债务融资的方式，这与啄食顺序理论产生了严重的背离。此问题会严重影响我国上市公司以及整个资本市场的健康有序发展，从理论与实践来看亟需对其进行解决，当前宏观经济整体发展低迷的背景下，特别是近几年我国的证券市场处于持续低迷的状态的情况下，对我国上市公司的过度股权融资偏好行为问题进行研究，对上市公司、资本市场和国民经济的长远发展具有重要的理论意义和现实意义。基于此，本文对此研究方向进行初步的探讨，从而为其提供一定的理论和政策指导。 (6) (7)方程(5)结果显示，现金M0的误差修正项以0.036的力度将上证综合指数从短期的偏离过程中向长期均衡状态调整。方程(6)、(7)结果显示狭义的货币供应M1、和广义货币供应均以0.034的力度将上证综合指数从短期的偏离过程中向长期均衡状态调整，两者调整力度是一致的。 4 实证分析结论 我国货币供给对股票市场影响的分析表明：(1)中国股票市场表现出市场非有效特征。(2)上证综合指数与M1、M2之间均存在长期稳定的均衡关系,协整检验表明它们虽然都不具有平稳性,但长期而言,在统计上是相关的。货币供应量与上证综合指数存在长期均衡关系。(3)在我国，货币供应量M1、M2和股票指数成正相关关系，增加货币供给量对股票价格有一定正方向影响，M2对股票价格指数的影响大于M1。 (4)货币供应量变化对股市的影响不显著的原因是我国股票市场股价非理性的上涨和下跌。 参考文献 [1] 李念斋,范柞军.货币政策冲击与股价波动的实证检验[J].商业 时代,2005 (21). [2] Adrian，Tobias and Hyun Song Shin. Money，Liquidity and Financial Cyeles[J].Federal Reserve Bank of New York Working Paper,2007. [3] 邵蔚.货币流动性影响资产价格的理论探讨[J].财经问题研究. [4] 高莉,樊卫东.中国股票市场挑战货币政策[J].金融研究,2001 (12). [5] 中国人民银行研究局课题.中国股票市场发展与货币政策完善 [J].金融研究,2002(4).
上市公司股权结构与绩效的研究的文献综述
上市公司股权结构与绩效的研究的文献综述 11级会计（CPA）2班汪宇浩 11020537 【摘要】股权结构作为公司治理的基础，通过股权集中度和股权属性两个方面，影响着上市公司的经营治理，进而影响公司绩效水平。本文回顾分析了国内外学者对上市公司股权结构和公司绩效的相关性等问题的研究方式、研究结论，在此基础上，进一步总结了目前研究方法、研究结论的不足之处，期望探求未来写作毕业论文的方向及思路。 【关键词】上市公司; 股权结构; 公司绩效 一、引言 随着市场经济不断繁荣，上市公司也在不断的调整自己的策略和治理方案，以求公司利益最大化；资本市场上的中小股东也都希望公司业绩不断上升，使得个人利益最大化。但股权结构作为公司治理的基础，通过股权集中度和股权属性两个方面，影响着上市公司的经营治理，进而影响公司绩效水平。20世纪30年代，Berle和Means在《现代公司和私有财产》一书提出“股东高度分散并且经理人员拥有较少股权，企业的资源就很有可能被用来最大化经理层的利益而非股东的利益”这一观点引发了学界对于上市公司股权结构和公司业绩关系的研究。 在如何量化对于“公司业绩”进行评价时，学者们常用的绩效指标有RoA、RoE、cRoA、托宾Q值、EVA等可见公司财务指标依然是首选。其中,由于公司资产市值和资产重置成本在我国现行资本市场环境下很难衡量,导致托宾Q值指标的使用受到极大的限制,而经济增加值(EVA)是一个绝对一值指标,不能反映不同企业的规模差异,并且在计算时所进行的调整可能会不符合成本效益的原则,因此的使用也极为有限"对于经济学学者常用的主营业务资产收益率(CROA)指标而一言,虽然表面看来主营业务利润指标的引入增强了利润指标的可信度,但容易忽略了该比率分子与分母不匹配的事实,主营业务利润与总资产的比值缺乏充分的会计学意义，相比而言净资产收益率(ROE)作为反映资本收益能力的国际通用指标,是所有财务比率指标中综合性最强、最具有代表性的“指标”。与此同时，还有使用市净率(PB)作为评判标准，市净率避免了公司为了在股市获利而使用盈余管理，改变ROE的大小。对于银行等特殊行业，往往从规模、创新、稳定性、盈利能力、配置、公司治理、股权结构以及营业范围等软性因素去考量公司绩效。
上市公司股权融资偏好的开题报告
兰州商学院陇桥学院 本科生毕业论文（设计） 开题报告 论文（设计）题目：我国上市公司股权融资偏好相关 问题研究 系别：会计学系 专业 (方向)：会计学 年级、班：2008级会计学本科（2）班 学生姓名：丁兆鑫 指导教师：李小鹤 2011 年12 月1 日
一、论文（设计）选题的依据（选题的目的和意义、该选题国内外的研究现状及发展趋势等）： 选题目的和意义： 中国上市公司融资时普遍首选股权融资，而较少采用债务融资，表现为强烈的股权融资偏好。例如，中国上市公司热衷于首次公开发行，过度使用配股额度与价格等。股权融资偏好虽然是企业融资行为的一种，但却是一种极端的融资行为，而且中国上市公司的股权融资偏好已经对其健康成长及至证券市场的发展带来了诸多不利影响。针对这样的情况，本文将指出了我国上市公司过度融资现象，上市公司股权融资偏好的经济后果分析，提出相应的解决建议，对我国上市公司融资的开展具有重要意义。 国外研究现状： 迄今为止国内外有大量的学者对股权在融资及其企业经营业绩问题进行了研究，国外学者对股权融资有着较完整的研究，形成了一套理论。 （1）MM理论开创了现代融资理论的开端 基于早期净收益理论，莫迪格利安尼和米勒假设了一系列严格的条件，提出了MM假设理论：1.企业的经营风险是可衡量的，有相同经营风险的企业即处于同一风险等级；2.现在和将来的投资者对企业未来的EBIT估计完全相同，即投资者对企业未来收益和取得这些收益所面临风险的预期是一致的；3.证券市场是完善的，没有交易成本；4.投资者可同公司一样以同等利率获得借款；5.无论借债多少，公司及个人的负债均无风险，故负债利率为无风险利率；6.投资者预期的EBIT不变，即假设企业的增长率为零，从而所有现金流量都是年金。 （2）新优续融资理论 优序融资理论(Pecking Order Theory) 放宽ＭＭ理论完全信息的假定，以不对称信息理论为基础，并考虑交易成本的存在，认为权益融资会传递企业经营的负面信息，而且外部融资要多支付各种成本，因而企业融资一般会遵循内源融资、债务融资、权益融资这样的先后顺序。 （3）啄食顺序理论 美国经济学家梅耶（Mayer）很早就提出了著名的啄食顺序原则：①内源融资；
我国上市公司股权结构对股利分配的影响
我国上市公司股权结构对股利分配的影响 胡晓莉 （中信建筑设计研究总院有限公司，湖北 武汉 430014） [摘要]确定恰当而又稳定的股利分配政策对公司股价的稳定、筹资成本和公司风险降低都至关重要。我国现行股 利政策存在股利分配行为不规范、 不分配现象严重等问题。从定性分析和定量分析可以得出治理结构中的股东结构会影响股利政策，应从股权结构优化出发，提高法人股持股比例，培养多元化和专业化的投资形式，加大对大股东的监督约束力度，以促进股利政策得到规范。 [关键词]上市公司；股权结构；股利分配；影响[中图分类号]F830.91 [文献标识码] B [收稿日期]2012-11-20 一、研究背景与意义 股利政策对公司的发展和股民都很重要。公司的价值与股利发放的多少和形式都密切相关，因此为了公司价值的增值，必须制定合适的股利政策。 我国股利政策研究与西方相比，起步晚，层次还比较低。 由于我国持股比例和性质的不同，西方的股利政策理论并不能直接适用于我国。我国资本市场发展还不完善，因此本文从公司治理结构角度之股权结构来研究对我国上市公司股利分配的影响。 二、股利政策与公司治理结构的理论内涵 股利政策是公司关于对股利如何分配的策略，主要涉及股利支付率、股利支付方式等的确定和选择，股利政策的选择影响到公司的投资、融资决策，进而影响公司经营业绩。影响股利分配政策的选择因素很多，但在很大程度上受公司治理的影响。 公司治理结构是通过合理设置股东会、董事会、经理层、监事会，协调其与公司员工、债权人等的权责关系，实现公司长远利益最优化的目的。股东大会作为公司的最高权力机构，是公司治理机构之一，最终控制着公司，决定公司的一切重大事项。 三、我国上市公司股利政策存在的问题 (一)股利分配行为不规范 由于中小股东持股比例方面的劣势，无法采取有效措施解决损害自己利益的现象，且我国对中小股东的保护还很不够，收益分配方面的表现也很突出。控股股东对股利政策的制定有控制权，导致政策制定随其所欲。有些公司股利政策缺乏一致性，更改程序不规范，容易扰乱股票二级市场给投资者的信息，使投资者不能根据这些信 息对公司做出合理判断。 此外，有的公司还通过先配股后分红，稀释放弃配股权的股东的利益。 (二)不分配现象严重以“五粮液”公司的股利政策为例，在深、沪两市排行中，该公司各项财务指标位居前几名，我们知道上市公司发放股利与公司盈利能力有关，这就排除了业绩的原因，有支付能力而不分，股利支付率极低，好几年为零。投资者长期持有股权就是为了得到分红，特别是对那些靠股利度日的小股东。因此，我国上市公司有责任，及时发放股利，照顾到大多数股东的利益，但是事实上存在严重的不分配现象。 一些上市公司不具备足够的流动能力来发放现金股利，这样也导致投资者不得不通过在证券市场上交易来获得其差价。因为大量以现金方式发放股利，现金流出企业，会影响公司的流动性。上市公司在哪些条件下必须分红，我国也没有相关具体政策规定，上市公司的股利分配得不到规范。 四、研究设计 (一)样本选择与数据来源 本文选择2008-2010年间沪市上市公司A 股作为研 究样本，从中随机选取了30家公司， 研究所使用的数据主要来源于国泰安数据库。 (二)变量 近年来，我国的股利政策与公司的业绩状况表现出一定的关联性，所以本文拟采用相对指标股利支付率作为因变量来进行研究，来规避每股现金股利对股利的影响。解释变量从股权结构的角度，选取上市公司第一大股东持股比例和前十大股东持股比例。第一大股东影响上市公司的利益分配政策。与西方国家不同，我国股权集中，股权集中也影响股利政策。本文所选取的股权集中度 第2012年第12期（总第412期） 商业经济 SHANGYE JINGJI No.12，2012Total No.412 [文章编号]1009-6043 （2012）12-0101-02101--
上市公司股权论文 公司股权融资论文
上市公司股权论文公司股权融资论文 我国上市公司股权融资偏好行为分析 提要融资是一个企业所应考虑的头等大事，所以企业的融资对于其生存和发展有着重要的影响。而在国民经济中占举足轻重地位的上市公司，其融资行为具有更广泛的影响，因此上市公司的融资行为是一个非常值得研究的问题。 关键词：股权融资；融资偏好；对策 随着资本市场的发展，资金问题成为制约上市公司发展的问题之一，因此融资的重要性日益显现。融资有广义和狭义之分：广义的融资指资金在持有者之间流动、以余补缺的一种经济行为。它是指资金的双向互动过程，不仅包括资金的流入，而且包括资金的流出；不仅包括资金的来源，还包括资金的运用。狭义的融资主要指资金的融入，既包括不同资金持有者之间的融通，也包括某一经济主体通过一定的方式在自身体内进行资金融通，即包括内部融资和外部融资两部分。本文研究的是狭义的融资，即资金的融入问题。 一、上市公司常用融资方式分类 融资方式是公司获取资金的具体方式，按照不同的标准，融资方式可以有多种不同的分类，本文依据研究的需要，将上市公司的融资方式按照融资过程中资金来源的不同方向，分为内源融资和外源融资。内源融资是公司在创办与运作的过程中不断将积累转化为投资，
进行再生产的行为。外源融资是公司通过一定的方式向公司之外的经济主体筹集资金，主要包括股权融资、债权融资等。 二、上市公司常用融资方式的特征 （一）内源融资。内源融资的特征是：第一，融资便利；第二，融资风险低；第三，融资成本低。 （二）股权融资。股票融资的特征是：第一，股票融资没有还本压力；第二，一次筹资金额较大；第三，没有固定的股利负担；第四，能够提高上市公司的知名度；第五，可能会分散公司的控制权。 （三）债权融资。债权融资的特征是：第一，债权融资具有节税功能；第二，债权融资具有财务杠杆效应；第三，债权融资不会分散企业的控制权；第四，债权融资会加大企业的财务风险。 三、从资本结构特点看上市公司的融资偏好 就一个上市公司而言，其融资行为与资本结构具有不可分割的联系。从本质上说，资本结构是公司融资行为的结果。公司融资是一个动态过程，不同的行为必然导致不同的结果，形成不同的资本结构。公司融资行为合理与否必然通过资本结构反映出来。合理的融资行为必然形成优化的资本结构，融资行为的扭曲必然导致资本结构的失衡。 随着我国资本市场的发展，上市公司的资本结构已不再是一个静态的概念，更不是一个简单的财务问题，其越来越多地受到资本市场的影响，越来越多地通过资本市场反映出来。我国上市公司资本结构
我国上市公司股权融资偏好原因
2011年04月财经视点 我国上市公司股权融资偏好原因浅析 文/田茜 崔二娜 摘 要：改革开放30多年来，我国市场经济迅猛发展，资本市场不管完善，但仍存在较多问题，例如我国上市公司资产负债率偏低，融资方式更为偏好股权融资等。本文主要就我国上市公司存在的偏离“融资优序理论”现象的原因做浅显分析。 关键词：融资优序理论；股权融资；股利分配 中图分类号：F830.91 文献标识码：A 文章编号：1006-4117（2011）04-0120-01 一、融资优序理论的含义 融资优序理论主要阐述了这样一个现象：在完善的资本市场中，在不存在税收，破产和代理成本的前提下，由于企业所有权与经营权的分离而导致的委托代理关系，因为利益不同而产生经营者与股东的信息不对称，所以，企业在在融资顺序上形成了一个优序策略：即依次选择内部融资（也就是企业的留存收益），长期借款，长期债券，发行优先股融资和发行普通股融资。 此外，由于使用留存收益没有发行成本也规避了个人所得税，所以内部资金优于外部资金。而就外部融资方式而言，负债具有税前扣除利息，低发行成本以及不会稀释公司股东控制权的优势，所以负债融资又优于权益性融资。 二、融资成本 上市公司的股权融资成本主要是指股权融资的资本成本，主要包括筹资费用和资金占用费用。 1、企业外部债务的利息是在企业缴纳所得税之前支付的，因此减少了利润，具有抵税的作用。而发行股票支付给股民的股息是在企业缴纳所得税后支付。而就风险而言，股权融资也大于债权融资。股东要求的回报率也高于债券人的要求的利息率。所以在使用成本方面，股权融资成本大于债权融资的成本。 2、分配给股东和股民的股息和红利既要在所得税前支付企业所得税，又要在分配后缴纳个人所得税，所以存在双重纳税问题，增加了使用成本。 3、企业在恰当运用债券融资的情况下，可以产生“杠杆效应”，在不稀释股权的前提下增加股东的收益。而在股权融资中，新股东要分享企业的盈利从而摊薄每股收益，使得股权融资的成本高于债券融资的成本。 三、我国现状 在西方发达国家，企业及其他经济实体债权融资的比率已超过股权融资。在我国，企业债券无论是品种还是总量都落后股票的发展，并且从1996年到2000年，我国企业债券发行额和占GDP 比重总体均呈现下降趋势。 上市公司的股权融资成本主要包括筹资成本和资金占用成本。由于我国现阶段资本市场的运营还存在诸多不足，加之股民购买股票的主要意图为投机，所以要求股票的市场价格能够准确反映一个企业真是的财务和经营状况还存在一定困难，股票市场也很难就企业发行股票这一信息做出公允的估价。因此在下文分析股权融资成本的分析中，将侧重股权融资和债权融资的股利（利息）成本和交易费用的比较。 1、股利。一个完善的资本市场中，如果一家上市公司持续不发放股利，或者其净资产收益率长期低于市场利率，那么该上市公司的股票价格就会下跌直至被市场淘汰。而在我国，国家是资本市场的投资主体，大部分股民参与到股票市场的动机主要是投机，加之对股票市场的游戏规则不甚明确，使得是否如期股利发放股利，分得股利数额是否与当年利润相匹配，以及净资产收益率这些本应左右股民购买行为的指标失去了原有的作用。而上市公司也恰好抓住了市场和股东股民们得这一大弱点，不发或少发股利，将大部分税后利润节省下来留作留存收益，这一行为大大降低了资本的使用成本，使得股权融资的使用成本低于债权融资的使用成本。 2、股票的发行成本。就发行成本而言，按市盈率的40倍计算得出股息率只有2.5%，远远低于银行的同期贷款利率。而融资费用方面，每股发行成本约0.15元，市盈率的14倍计算得出的发行费用也只有1%左右，配股和承销费用约为1.5%，二者之和还不到3%，仍低于贷款利率。加之我国为鼓励企业发展的各项税收优惠政策，更是弱化了负债的财务杠杆效应，也削弱了负债的节税能力，从而降低了与股权融资在经营者面前的竞争力。 3、管理者对个人利益最大化的追求。由于我国上市公司存在的管理机制特点，股东给企业的实际管理者也就是经理人的股票份额非常小，很难将经理人的收入与股票价格以及公司实际财务状况相挂钩，而且我国尚未形成大范围完善的的经理人市场，所以几乎不存在外在压力促使经理人最大限度从公司利益角度出发更加合理地经营公司。另一方面，负债越多，企业的破产风险越高，对经理人而言，债券融资就远没有股权融资那样安全，所以，从其自身利益出发，经理人也必然选择破产风险极低的股权融资方式。加之股东们对经理人行为的监督存在“搭便车”现象，经理对股权融资有着比债权融资更大的实际操控权，这也进一步加大了经理们对股权融资的好感系数。 （1）上市公司的上市制度不合理。由于股票发行和监管机构对股票发行的审批程序和额度监管还延续着较旧的工作方式。且股东把增发新股和配股当做是对经理人良好经营业绩的一种奖励，所以经理人无视企业切身利益和融资成本的制约，粉饰业绩以配合配股和增发新股的条件来进行股权融资。（2）一级资本市场与二级资本市场衔接不畅。我国政府更多地强调的是股市为国有企业带来融资，从而放松了对融资资金在使用上的监管和约束，这一特征主要表现在政府对二级市场的控制远弱于一级市场的监管。这一特点导致了筹资与投资的脱离，也使得二级市场的表现与投资者信心缺少了应有的密切，从而不能有效地影响和制约上市公司发行股票筹资的行为偏好。（3）其他融资渠道不畅。我国目前融资方式不够全面，融资渠道不够畅通，缓慢的资本市场发展速度制约了公司多种融资方式的选择。在债务融资方面主要是银行贷款，但银行贷款又受制于信用状况和公司性质等其他非经济因素，因此难度银行贷款的高门槛也成为了企业选择股权融资的重要原因。（4）股权融资的软约束。基于我国当前资本市场的弱有效性和缺乏投资理性的情况下，相对于融资，股权融资为企业提供了更为自由和灵活的资金，股利不同于利息，可以在经营出现困难时选择少法或不发，从而降低使用成本。而且中小股东相对于债权人而言，对企业经营发展的影响能力以及监督制约可以说是微乎其微。因此，较低的使用成本以及取得难度使得经营者对股权融资更为偏好。 总体来讲，由于我国现阶段市场经济体制不够完善，使得股权融资资本成本中的筹资费用和资金占用费用偏低，从而造成我国上市公司股权融资显性成本较低，这也是各类上市公司竞相上市以获取股权融资的主要动因。 作者简介：田茜，崔二娜，河北大学管理学院2009级会计学专业硕士研究生。 参考文献： [1]余峰.我国上市公司股权融资偏好成因分析.山西财经大学学报,2010,4. [2]季健.我国上市公司股权融资成本的实证研究.会计之友,2006,第10期下. [3]李春琳.谈中小企业财务管理的改进对策.商业会计,2006,1,下半月. 120 2011.04
我国上市公司股权结构中一股独大的问题探究
我国上市公司股权结构中一股独大的问题探究 “一股独大”一般指在上市公司股本结构中，某个股东能够绝对控制公司运作。包括：占据51%以上的绝对控股份额；不占绝对控股地位，只是相对于其它股东股权比例高，但其它股东持股分散，而且联合困难，使该股东仍然可以控制公司运作。 对于我国上市公司的一股独大问题从来就不缺少讨论者，以前是讨论的主要是国有资本在上市公司中一股独大的问题，现在随着民营企业上市的增多，尤其是在创业板推出之后，民营企业创始人一股独大的现象也引起了人们的注意。由于我国的特殊国情，国有股一股独大和家族股一股独大产生的原因，导致的结果以及相应的对策都是不一样的。所以，以下就对这两种一股独大的形式做简单的讨论。 国有股一股独大的现状及利弊分析 我国大多数上市公司的股权结构以国家股和法人股等非流通股为主,尤以国家股比重最大,股权结构显得很不合理。可以说，中国上市公司股权结构中国有股独大现象之形成，是与中国国有企业的改制相联系的，中国政府在寻求经济体制的改革，政企分开，建立现代企业制度之路上选择了国有企业公司化改制之模式。从而形成了上市公司国有股独大这一具有中国特色的股权结构形式。 国有企业在改制的时候实行国有股一股独大还是有很大的积极意义的，在市场经济初期，国有股的存在保证了市场的稳定。因为有国家作为后盾，企业不管在融资还是在政策上都享受了很多便利，这些国有企业往往还是生存了下来。然而，随着市场经济的深入，国有企业的弊端也逐渐显现出来了，这种还依赖国家的经营方式是不能适应现代企业的发展要求的，与众多股权合理的民营企业相比，企业显得活力不足，发展受到了很大的阻碍。具体的弊端有： 1、股权结构不合理导致的内部人控制现象 由于股权的过度集中而形成的内部人控制，是我国上市公司的独有现象。国有上市公司形式上建立了规范的法人治理结构，但却无法发挥应有的制衡。往往大股东一人说了算，大股东个人可以代表国家股，他的个人意志可以左右企业的重大决策，而这些决策对企业产生的影响实际上对他个人的利益影响并不大，这就使大股东甚至可以随意做出一些决策，错了有国家买单。 2、违背了同股同权的股权平等原则 国有股虽与社会公众股同属公司普通股，但流通股和非流通股的划分违背了证券市场上“同股同权”这最基本的游戏规则，由此衍生了同股不同价的问题。流通股和非流通股的割裂直接堵塞了国有股和法人股有效分散的途径，成为“一股独大”现象积重难返的重要原因。 3、小股东的利益得不到保护 由于小投资者拥有的股份小，力量分散，加上信息不对称，他们没有能力保护自己。由于制度的不完善，中国股市投机之风盛行，劣质企业包装上市、关联交易、机构上市公司联手炒作的情况层出不穷，每一次损害的都是中小股民的利益。 4、不利于二级市场平稳运作，无法避免中国股市过度投机 由于市场上流通的股票只占股本的很小一部分，股票的交易情况不能准确的反映企业经营业绩和市场价值。二级市场上，“庄家”利用资金和信息优势大搞内幕交易，对敲拉升、打压股价、制造虚假交易等套牢广大中小投资者。 5、国有股不能流通，大大限制了国有资本的保值增值能力 资金只有在流通中才能产生新的价值，国有股不能流通，限制了国有股保值增值的生机与活力。在股价波动中，国有股无法获得溢价收入，也不能避免贬值风险，造成了国有资产的贬值、萎缩。
上市公司股权结构设计方案
上市公司股权结构 设计方案
上市公司股权结构设计 最近碰见几个企业的实际控制人、控股股东都在问一个问题,是直接持股上市好呢,还是先设一个控股公司再持股拟上市公司上市好呢,正好前面也做过一些分析,拿出来分享一下。 或者 自然人直接持股与控股公司持股只是持股方式不同而已,不影响控股股东的合计持股比例。可是基于以下原因,一般而言,我们是建议实际控制人最好成立一个控股公司对拟上市公司持股,然后再去上市,当然能够留少量一部分用于直接持股。
一、集中股权,提高对上市公司的控制力,提高在并购重组过程中以股权作为支付方式能力。 看两个例子一目了然。 某上市公司(信息来源于招股书) 公司控股股东、董事长钱忠良为实际制人。管理团队主要成员雷斌、汪建军、卜文海、王海滨、尹显庸、杨燎、张军、李远恩、张曹、龚崇明、王浩、姚兵、田琳、杨勇、黄文勇、李成静、贾云刚、冯嫔、盛科、叶娟、蓝灵以及王定英、睢迎春共23人为一致行动人。 股权如此分散,首发上市后控股股东、实际控制人钱忠良的股份更被稀释。按照 11月26日的收盘价计算,钱忠良的股份市值仅为3.5亿元左右,也就是说当前只要收购一个标的以股份支付的话,价值超过3.5个亿其控股地位就不保(虽然有一致行动协议,可是多麻烦啊)。如果将这些一致行动人全部放在一个公司然后对上市公司持股,那么控股股东的持股比例就会高很多,对外并购股权支付的空间就会大很多。 另一上市公司 公司控股股东为长江润发集团,实际控制人为郁全和、郁霞秋、邱其琴及黄忠和四位自然人。其中,郁霞秋为郁全和之女,邱其琴为
郁全和之堂侄女婿,黄忠和为郁全和之妻侄。要是她们都非得要直接持有股份公司的股份,四个人合起来也就是16%左右股份,淹没在众多自然人股东中,根本谈不上控制长江润发。 二、简化上市公司信息决策流程,不用等到在上市公司的股东大会上再进行决策。 由于经过将自然人股东放在控股公司层面,在股份公司进行重大决策时,能够先在控股公司层面经过法定程序将不同意见排除,便于股份公司重大决策的进行。比如在改制重组、IPO等会议时,若是持有控股股东极小股权的股东不同意,那么在控股股东层面经过公司法对有限公司的决策权限的界定,能够形成最终的决定,保证股份公司的重大事项继续进行。而若是股份公司层面,在改制重组、IPO等重大事项中哪怕有一个小股东不同意签字,在实际操作中也会导致该事项进展暂缓,解决完她们的诉求才能继续。 再说一个比较明显的事情,若公司股东是几十个自然人,开一个必须到齐的股东大会非常难,要拿到每个人的亲笔签字更是更麻烦,特别是有一些仅仅是财务投资人,不是公司员工的情况下。而若是能尽量将股权收拢,只需要法人股东的股东会决议加上公章就能够了,就简单多了。