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定增新规解读:关于穿透规则的理解

定增新规解读:关于穿透规则的理解

2015/12/14来源: 投行业务资讯

[摘要]:2015年10月18日最新一期保代培训会议上,管理层传达再融资审核

政策做出相关调整

2015年10月18日最新一期保代培训会议上,管理层传达再融资审核政

策做出相关调整,核心围绕三方面:

1、从今天起,长期停牌的(超过20个交易日),要求复牌后交易至少20

个交易日后,再确定非公开基准日和底价。鼓励以发行期首日为定价基准日,这类交易如审核无重大问题,直接上初审会。

2、董事会阶段确定定增投资者的,若投资者涉及资管计划、理财产品等,要求穿透披露至最终出资人,所有出资人合计不能超200人(不适用于员工持股计划参与认购的情形),即不能变为变相公开发行;而且不能分级(结构化)安排。

3、募集资金规模最好不超过最近一期净资产(不强制要求,但会关注)。募集资金可以补流,但要测算合理性,测算过程可以用过去几年最高的收入增长率。

会议精神是为了保证股东公平性、防止利益输送以及控制变相公开发行,针对的主要是三年期锁价发行的情形。

培训会后时间过去近一个月,期间已经有几家公司按照新的监管要求进行了相关的核查与披露。通过揣摩会议精神、接收证监会窗口指导和公告内容,结合笔者在券商长期积累的定增业务承销工作经验,我们就“穿透”规则的变化这一重大影响进行了跟踪和研究:

从证监会预审员处了解情况,对穿透原则等相关政策明确如下:

1、所有的有限合伙及资管计划或有限公司必须展开,层层穿透计算最终投资者的家数或人数,上述主体设立时间及是否为本次定增而设不影响穿透计算;

2、上述主体层层穿透至投资人为股份公司、自然人及国资委为止;

3、认购人的权益架构一旦在预案阶段披露,则在整个审核阶段不得更改,否则视为方案重大调整。

从监管机构传达的理念,我们认为应该是只针对有限合伙或资管计划、理财产品等进行穿透,最多再加上有限公司进行穿透。但实际操作中,从已公告情况来看,规则施行初期执行过程中预审员的标准有松紧差异,对穿透原则的实际执行情况如下:

1、执行标准有点乱:以南通电源为例,对资管计划穿透时,对有限公司作为出资人的,将有限公司进行层层穿透至自然人;对有限合伙穿透时,普通合伙人为有限公司,并且出资的,并未穿透。以瑞普生物为例,对认购人是有限合伙的,对其普通合伙人,也是出资人,亦进行了穿透。云海金属操作相同。

以云维股份为例,对认购人是有限公司的,穿透所有股东,且层层穿透到实际控制人,股东中有股份公司的,有穿透其实际控制人的(例如穿透了中国信达资产管理股份有限公司到财政部),也有不穿透的(例如中航信托股份有限公司);对认购人是产品的,其出资人不论是有限公司还是股份公司,均穿透,其中有限公司所有股东被穿透,股份公司穿透控股股东。

2、穿透不可怕,可怕的是“认购人的权益架构不能变化”:根据这一要求理解,从预案披露到审核阶段,现在还包括了整个锁定期,产品的出资人不能退伙、转让其份额、减少或增加出资额,有限公司股东结构不能有变化。如果有变化,视为方案重大调整,可能会被要求重新召开董事会。

目前从了解的情况来看,一年期定增还在执行原标准,即在“穿透”问题上,还是只针对产品(包括有限合伙、资管计划)进行穿透,穿到自然人或者法人停止。但新增要求也需要承诺锁定期内不转让份额。

政策执行初期肯定是严格的,但以笔者多年经验和专业视角来看,未来可能只针对产品进行穿透,且穿透到自然人或者法人停止。有限公司或股份公司直接作为认购主体的,因具有独立人格不应该穿透。而刺穿公司法人面纱只有在极特殊的情形下才会被使用

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