关于外汇管理

外储管理改革应服从于国家长期战略

2014年06月30日08：55 本报记者柳立来源：金融时报发表评论

吴念鲁著名国际金融学家，曾任中国银行国际金融研究所所长，中国国际金融学会副会长兼秘书长，中国银行卢森堡分行行长，《国际金融研究》主编。现任中央财经大学教授、博导。主要研究领域涉及国际国内金融的诸多方面，尤其在国际收支、外汇储备、人民币汇率、商业银行经营管理等方面有很深的造诣和实践经验，其学术观点和商业银行经营理念在国内外具有较大影响

中国目前正处在大国崛起和更深入地融入全球经济运行的关键时机，如此天量的外汇储备是国家的特殊债权和有限性的国民财富，其管理运用应该服从于国家长期战略，服务于国家的富强、百姓的安康。

国家外汇管理局6月19日公布的2014年一季度中国国际收支平衡表显示，我国一季度外汇储备总额增至3.94万亿美元。目前，外汇储备过快增长确实给我国带来一系列挑战，尤其是加大了宏观调控难度，增加了央行资产负债风险，加大了外汇储备经营挑战。李克强总理在非洲访问时曾表示，“巨额外汇储备是一个沉重的负担”。日前，就如何树立外汇储备管理的新思维，构建新的顶层设计，使外汇储备服务于实体经济这一话题，记者采访了著名国际金融学家、中央财经大学教授吴念鲁。他认为，中国目前正处在大国崛起和更深入地融入全球经济运行的关键时机，如此天量的外汇储备是国家的特殊债权和有限性的国民财富，其管理运用应该服从于国家长期战略，服务于国家的富强、百姓的安康。

记者：长期以来，外界一直有声音指责中国操纵汇率，还有人认为中国的应对不够从容，几乎每次都是将人民币升值一点。对此，您做何评价？

吴念鲁：汇率应该是一国独立自主的政策，关于人民币汇率机制改革，中国要有一个基本的国策。我国目前的汇率政策是2005年7月确定的以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度。在当前的经济环境下，从现实的政策选择来看，人民币汇率制度改革的路径，可以选择进一步扩大波动幅度，逐步向完全浮动的汇率制度过渡。使利率和汇率产生更好的联动效应，完善配套措施，增强人民币汇率双向浮动弹性，通过汇率变动来调节外汇供求，实现市场出清。

至于货币政策，尤其是外汇储备增加导致外汇占款的扩大，成为基础货币投放的主渠道，在一定程度上影响了货币政策的独立性，也使得中国货币政策、流动性周期受到美元周期的影响。人民银行从2002年开始使用公开市场操作手段对冲外汇占款以减轻对市场流

动性的影响。通过一系列的操作，当前央行票据的发行规模迅速增长，品种也不断增多，逐步成为中国债券市场上仅次于国债的第二大品种。

但使用央票进行对冲也有缺陷：第一，央票发行的成本问题不容忽视；第二，央票发行增加了对资金的需求，央票到期则意味着央行投放资金；第三，根据利率平价理论，央票发行与兑付对市场资金供求的影响以及由此造成的对利率走势的影响，必然会反映在人民币汇率走势上；第四，导致央行货币错配更加严重，这种日益扩大的货币错配以及“负债高成本、资产低收益”的格局不仅加大央行资产负债表风险，其风险隐患可直接影响到未来的货币政策以及央行的调控能力。为此，基础货币的发行同外汇占款的特殊关联，是否要改变，如何改变，需要认真思考。

记者：中国外汇储备的形成及快速增长主要靠双顺差，其实质是中国依靠低端产业融入国际分工，依靠优惠政策吸引外资，形成资本项目和经常项目的外汇净流入。那么，外汇储备与国际收支政策之间存在什么关系？

吴念鲁：长期以来对于外汇储备的追求，导致我国经济增长形成低端锁定，经济增长在相当程度上依靠生产、出口低附加值的产品，进而形成国内经济结构失衡，即经济增长主要依靠投资和净出口，国内消费不足。

究其原因主要和我国实行的经济政策有很大关系。中国现有的外贸、外资政策的基本框架形成于改革开放初期，其特点是奖入限出。在商品和劳务出口方面，我国长期执行出口退税等鼓励政策；在引进外资方面，我国对外资给予税收和多方面的优惠。这种经济增长方式实际上是对我国人民创造的价值的让渡。如果说在以往特定历史时期，上述策略是符合战略需要的，那么时至今日，这种增长方式不仅不合时宜，而且已经难以为继。因此，在国际收支管理方面，我国应该尽快实现战略转型。通过经济政策的调整，实现国际收支的基本平衡和动态平衡。

在经常项目管理方面，改革出口税制，有必要在国家整体发展战略框架下，认真评估高额顺差乃至所有出口商品和劳务所对应产能的性质、效益、质量、附加值以及社会成本，如果是以资源消耗、环境污染为代价的低端产品的出口，应取消优惠措施，使其自行淘汰或转产。进口应该向顺应新技术革命的高精尖产品倾斜，或加大进口必须的资源类商品。

在利用外资方面，今后应着力提高利用外资的质量。改变以引进外资多少来衡量官员政绩的传统观念；修订外资投向的指导目录，提高外商直接投资的门槛。支持和引导外资参与我国有关产业发展规划及区域发展规划。改进中西部地区基础条件和投资环境。

实际上，国际收支与国内经济结构失衡密切相关，需要下决心对国内经济结构和发展方式进行调整。

记者：西方发达国家外汇储备管理的经验是通过提高本国货币的国际地位，成为重要国际货币，可以减少不必要的外汇储备量，可以增强本国的国际地位和信誉，增强融资能力，减少不必要的储备闲置。我们可以借鉴这一经验吗？

吴念鲁：中国之所以持有高额的外汇储备，与人民币的国际化程度密切相关。人民币

一旦迈过可兑换这一关，逐步成为国际储备货币，中国庞大的外汇储备问题便可在相当程度上迎刃而解。

当前主张和反对加快推进人民币可兑换的两种意见，其主要分歧只是时间的把握。我们应该关注几个关键的“时间点”，通常经常账户开放到资本账户开放需要20年的时间，这样算来，2016年应该是一个“时间点”，届时有条件可以放开。但有人担心，如今利率市场化尚未实现，怎么有条件实现可兑换呢？

我认为，人民币可兑换会倒逼利率市场化，因为只有先实现国内利率市场化，放开国内资金价格，才能使人民币对国外资金的比价真正放开，人民币可兑换才具备真正实现的条件。由此有人估计，2016年可实现利率市场化，或者推迟到2018年，笔者主张，人民币可兑换2020年应该努力实现。比较保守的观点，认为可推迟到2025年，总之，早比晚好。

当前从战略高度出发，必须统筹安排人民币可兑换的步伐。按照十八大金融改革的精神，就是要实现市场对于利率和汇率等基础性价格的决定性作用，按照先国内后国外的顺序，资本项目开放的时间和路径逐步显现，这就要求有关部门抓住机遇，果断推进。有学者担心，在资本项目可兑换之后，出现国际热钱的冲击以及国内资本的外逃等风险。实际上，在实现资本项下完全可兑换后，资本流入或资本市场开放方面仍然存在很多限制，特别是对危害国家安全的资本流入与流出依然有一定的掌控能力。

需要指出的是，中央要求2020年上海基本建成国际金融中心、全球人民币定价、交易、结算中心。届时人民币应该实现可兑换，因为没有哪个国际金融中心的国家货币是不可兑换的。因此，我认为2020年会是一个重要的“时间点”。

为了推进人民币国际化的步伐，应大力推进人民币离岸中心的建设。从法律、税收、金融基础设施等方面入手，采取措施提高以人民币标价的大宗原材料、商品期货的吸引力，将香港和上海自贸区发展成为人民币离岸中心，扩大人民币的吸引力。让人民币在有所控制的情况下，以外汇储备为担保，对外提供人民币贷款，以创新形式推动企业更大规模地走出国门。

记者：IMF外汇储备管理指南将立法作为外汇储备管理框架中的重要内容，在外汇管理的领先实践中，外汇储备及外汇管理的相关立法都发挥着重要的作用。我国在这方面的情况如何？

吴念鲁：尽管中国外汇管理领域的一些制度安排包括外汇储备管理的制度、外汇市场、汇率等方面的做法都处于较快的变革时期，尽管在这样的时期中推进相关立法具有很大的难度（渐进式的改革与立法精神是相悖的），但外汇储备相关制度涉及国内外众多的经济主体，如果没有立法，各主体就没有合理的预期，则不利于外汇储备相关管理的规范化。外汇储备管理体制的改革无疑是一项既复杂又具有极强政策性的工作，应当在法律、法规或行政性规章的规范下进行。

首先，应该对外汇管理条例进行修订，将外汇改革最新成果以及外汇管理的新思维体现在条例中，应该将条例从部门法规上升为法律。

其次，应尽快通过外汇储备管理法，主要内容包括：一是明确财政部、人民银行、国家外汇管理局、中投公司及其他外汇储备营运公司的权利和义务，明确各机构之间的汇报与考核关系。二是明确官方外汇储备及其他官方外汇资产的管理目标、资产范围、预算处理原则。三是明确各类外汇资产的监督和管理。

第三，适时评估外资、外债政策，做好相关的立法管理工作。统筹安排好外汇储备相关法律与其他金融领域以及对外经济方面相关立法的衔接。

总之，上述问题均属顶层设计范畴，围绕上述问题，我们需要统筹兼顾，运用系统论的思维方法，重新考虑新的顶层设计。外汇储备管理体制每一项改革措施的出台，应该充分评估外汇相关立法、国际收支结构的调整、人民币可兑换的进程、汇率政策及货币政策承受能力等。因为上述方面本身也处于改革过程中，因此，在设计改革的步骤与时间顺序时应该充分考虑彼此之间的互动关系。在外汇储备管理体制每一项改革措施的出台，应该前瞻性地考虑对其他因素的影响。在统筹考虑上述几个方面互动关系过程中，做好应急预案，对改革过程中的各种情况作出预先的安排。将整个改革的设计纳入我国对外经济发展以及资本强国发展、大国崛起的整个战略考虑中。

北京时间12月12日凌晨消息，外媒周四文章指出，人民币有望获得国际货币基金组织（IMF）的支持，历史上首次成为和美元以及欧元并列的全球性储备货币。

国际货币基金组织将在2015年晚些时候启动每十年进行两次的评估，以决定其成员国可以将哪些货币纳入官方储备货币篮子。允许人民币进入这个所谓的特别提款权系统，意味着国际货币基金组织对这个世界第二大经济体崛起的认同，同时也会对中国削弱美元在全球贸易和金融中统治地位的努力有所帮助。

要使得人民币被纳入储备货币篮子，中国需要满足国际货币基金组织的系列经济基准，同时争取187个成员国中大部分国家的支持。2006年之前一直在国际货币基金组织工作，历任金融研究和中国事务部主管的伊斯瓦-普拉萨德（Eswar Prasad）说，中国很有希望通过这两组测试。

目前是康奈尔大学贸易政策学教授，布鲁金斯学院高级研究员的伊斯瓦-普拉萨德说，“这对中国推广人民币成为一种被更加广泛接受货币的目标肯定是有帮助。”他强调，一旦成为国际货币基金组织认可的储备货币，全球各国的央行，特别是发展中国家的央行将更愿意持有人民币资产，“相对美元，欧元，日元以及瑞士法郎进行多元化”。

能否获得批准成为储备货币，一定程度上取决于国际货币基金组织是否会修正2010年决定中所描述的，人民币“无法被自由使用”这一判断。在中国满足国际货币基金组织的另一个条件，被认定为大出口国之后，有越来越多的证据显示人民币现在也已经通过了这项测试，

中国贸易额中以人民币结算的占比已经上升至约20%，以人民币计价的所谓点心债市场，规模从仅仅七年前的零扩大到了现在的729亿美元。中国政府还放松了国内金融市场的外国人准入控制，签署多项协议，允许人民币在香港，新加坡，法兰克福以及伦敦等城市自由兑换。

国际货币基金组织在一份电子邮件声明中说，自上次评估以来，“人民币的国际化使用这一问题上已经有了很多发展，即将进行的新一轮评估将会考虑到这些发展”。

中国人民银行副行长易纲在10月的一次发言中曾说，特别提款权状态会在条件合适的时候发生，各国政府和官员，“包括在国际货币基金组织工作的官员”，都清楚全球市场对人民币的兴趣。

曾在香港金融管理局工作的新加坡星展银行经济学家周洪礼（Nathan Chow）说，“有非常大的机会人民币会被包括在特别提款权当中。不管是政治环境还是经济环境都是有利的。”

上海发展研究基金会在2014年早些时候的一份报告中说，人民币在金融市场和贸易中被使用的程度会在未来几年内超过日元和英镑，中国政府应该游说其他国家，支持将人民币纳入特别提款权的货币篮子中。

环球银行金融电信协会（Society for Worldwide Interbank Financial Telecommunication，SWIFT）的数据显示，人民币在全球货币转账交易中的占比在9月的时候达到创纪录的1.72%，成为被最广泛使用货币排名中的第七位。总部位于比利时的这个机构为分布在215个国家的超过一万家银行和其他客户处理国际资金转移。

在黄金和美元的支持力度被证明不足之后，国际货币基金组织于1969年提出了特别提款权系统，以支持固定汇率的布雷顿森林体系。拥有特别提款权的国家将可以要求以美元，欧元，日元以及英镑这四种货币形式进行的偿付。

国际货币基金组织称，全球范围存在约3000亿美元的未偿付特别提款权。美国财政部的数据指出，美国的1350亿美元官方储备资产中，有520亿美元是国际货币基金组织的特别提款权。

人民币在国际贸易和金融中的使用程度还远远无法和美元相比。在计算一国的“外汇储备”时，国际货币基金组织将人民币分类在“其他货币”，在6.3万亿美元的已确认持有量中只有3%的占比。在这些外汇储备中，有60.7%是美元，24.2%是欧元，3.9%是英镑。

由于将人民币纳入特别提款权货币篮子的决定需要国际货币基金组织执行委员会85%的具有表决权权益的支持，这意味着提议可以被拥有17%表决权的美国单方面否决。

国际货币基金组织说，根据基金组织的章程，现在还很难说这个决定到底需要70%的支持率还是85%的支持率。而美国财政部发言人霍莉-舒尔曼（Holly Shulman）在电子邮件回应中说，现在就揣测国际货币基金组织评估行动的结果还是太早了。

在克林顿政府时期担任财政部国际事务助理部长的埃德温-杜鲁门（Edwin Truman）说，中国在放松对货币和金融市场的控制上所采取措施的力度可能还不足以说服美国改变立场。中国还是维持着对资金流的严格限制，防止投机者活动造成经济中的泡沫。

目前是彼得森国际经济研究所高级研究院的埃德温-杜鲁门说，国际货币基金组织对“可自

由使用”的要求“实际上是说，进入和退出一种货币是不受到任何限制的，而中国距此目标还有很大差距”。

即便如此，中国已经承诺会逐渐走向市场决定的汇率机制，人民币2014年以来的升值程度也可能帮助说服那些指责中国人民银行有意压低人民币汇率来获得经济优势的美国官员。

虽然相比10月底的时候有1.2%的上升，不过人民币兑美元汇率下半年以来还是有0.3%的涨幅，是彭博社追踪的31种主要货币中，唯一兑美元升值的。

加利福利亚州立大学圣巴巴拉分校的国际政治经济学教授本杰明-科恩（Benjamin J. Cohen）说，获得特别提款权状态可能是这个世界承认中国经济崛起的一个“相对容易”的方式。他强调，“很难想象他们会拒绝把人民币纳入这个货币篮子。中国会非常不高兴。”（孔军）

外汇局300亿美元注资中投低于此前预期

2012-07-26 07:12:00来源: 新京报(北京)有0人参与中投昨日发布的2011年年报首次披露了再次注资的情况，据披露，中投在去年12月获得了中国外汇管理局注资300亿美元。这是在中投成立的注资过程之后，中投第二次获得政府注资。

注资低于此前预期

此次中投公司在年报中指出，为了充分发挥中投国际作为外汇资金多元化投资平台的作用，从2011年12月9日至12月31日，国家陆续向中投国际注入300亿美元现金。上述注资将按照中投国际董事会批准的资产配置方案开展投资。

这一金额小于媒体此前一度猜测的500亿美元的注资金额。

此前经过数年的运作，中投公司已经将手中的资金花得差不多，接近于“满仓”运行，因此是否有新的资金来源也成为外界关注的焦点。

中投最近几年的年报显示，其资产规模从2009年的3324亿美元增至2010年末的4096亿美元，2011年增至4821.67亿美元，持有现金规模分别为186亿美元、145亿美元和201亿美元。

中投公司2007年9月以2000亿美元作为注册资本金开始运行，这2000亿美元全部来自国家外汇储备，由财政部发行1.55万亿元特别国债予以购买并注入其中。之后中投再未获得过新的注资。

方式为外汇局直接注资

此前关于注资的方式也存在争论，被讨论的三种方式包括沿用2007年财政部发行特别国债购买外储的方式、央行或外管局直接出资、央行或外管局委托资金投资，按照中投年报的表述，最终的注资方式应是外管局直接注资。

中投公司在年报中称，“截至2011年12月31日，公司从国家外汇管理局收到注资款300亿美元，由于工商注册手续尚未完成，上述款项暂计入其他应付款。”按这一表述，外管局注入的300亿美元应是注资而非资金委托性质，需要变更工商注册手续也显示这一注资涉及股权，需要变更资本金。

在2011年“两会”期间，中投公司副总经理、首席风险官汪建熙曾表示，中投公司的资金已经全部投资出去，并且一直在申请新的资金。

这一注资方式可能和汪建熙预期的不一致。今年3月份的两会期间汪建熙接受采访时曾说：“我个人的看法，比较理想的方法是由中投替国家有关部门管理资产，不是采取注册资本金的方式。”（记者吴敏）

中投已实质性满仓运作与外汇局投资定位引讨论

2013年05月30日03:39 上海证券报我有话说

目前，中投公司资产总规模近5000亿美元，其中境外投资组合近2000亿美元，已经实现实质性的满仓运作

随着工商银行(4.69,-0.04,-0.85%)前副行长李晓鹏接替金立群担任中国投资有限责任公司监事长，中投公司成立以来首次大规模高层轮换大幕揭开，由此也将这家神秘的主权财富基金再度推向公众关注的前台。

正等待新的掌舵人的中投公司，成立五年来交上怎样一份成绩单？它面临着怎样的新命题？未来发展的定位是什么？

中投公司副董事长、总经理高西庆日前在接受新华社记者采访时透露，2012年中投公司境外投资组合收益表现远好于上年，全年收益率接近11%。但最终准确数据要经过审计后，预计到今年6月至7月正式公布。

目前，中投公司资产总规模近5000亿美元，其中境外投资组合近2000亿美元，已经实现实质性的满仓运作。

2007年，通过财政部发行1.55万亿元人民币特别国债向央行购买2000亿美元外汇储备资金作为注册资金，中投公司正式成立。这家从事外汇资金投资管理业务的国有独资公司，定位于中国的主权财富基金，以获取风险调整后的长期投资回报为目标。

成立之初，中投公司就遇上了百年一遇的国际金融危机。这场危机对全球经济和金融市场造成了巨大的冲击，全球股市大幅下跌，各类金融资产波动性显著提高，中投公司的资产配置和投资活动遇到了严峻挑战。

截至2012年6月末，中投公司成立五年来境外投资业务年化收益率为3.9%。2008年至2011年境外投资回报率分别为负2.1%、11.7%、11.7%和负4.3%。而中投公司成立之初的两笔投资，30亿美元投资美国黑石集团和56亿美元投资美国摩根士丹利公司，因其一直处于账面亏损状态而令中投公司的盈利能力受到置疑。

中央财经大学中国银行(4.27,-0.06,-1.39%)业研究中心教授郭田勇[微博]认为，主权财富基金作为长期投资者，应更加看重长期投资收益。衡量中投公司的运营，关键是其未来能否继续坚持长期投资、组合投资、分散风险的理念，在人才培养、项目筛选、风险管理等方面不断增强，以确保我国外汇储备投资的长期保值增值。

评价中投公司成立五年来的成绩，或许不应忽视的是，作为国内没有先期模式可以借鉴的主权财富基金，中投公司在制度构建上所做出的努力。“这五年对于中投公司来说是个起步期，更重要的是为中国的主权财富基金搭建了一个相对成熟完善的框架。”郭田勇说。

2011年9月，在中投公司成立四年后，中投国际成立。中投国际和中央汇金公司作为中投公司的两个子公司分别独立开展相关业务。目前中投国际和中央汇金公司分别设有董事会、监事会和经营管理团队。

此外，中投国际(香港)有限公司和中投公司多伦多代表处分别设立，并成立了由15位在国际上享有盛名的专家组成的中投公司国际咨询委员会，负责就全球经济、投资与监管等议题提供咨询和建议。

在具备了较为完善的制度框架后，对于中投公司未来的领导层来说，未来面临的两个核心问题是如何确保长期投资回报并解决长期资金来源问题。

近5%的特别国债年利率和人民币升值压力，使得中投公司成立伊始就面临较大的收益压力。2011年，中投公司董事会决定将投资周期延长至10年，把滚动年化回报作为评估投资绩效的重要指标。

同样在2011年，中投公司获得国家外汇管理局300亿美元现金注资。但对于已进入实质性满仓运作的中投公司来说，建立资金来源的长效机制仍然是亟待解决的问题。

在向中投公司注资的同时，一直在探索外汇储备多元化运用的外汇局近年来在海外市场的投资身影不断浮现，这也引发对于外汇局和中投公司投资定位的讨论。

中国社科院世经所国际金融研究中心副主任张明建议，未来中国的外汇管理体系应该通盘考虑，外汇局的投资应更加偏重安全性，而中投公司的风险容忍度更高，投资则应更加偏重收益性。