再融资新规出 创业板并购将趋于活跃

资料来源：国泰君安证券研究所唐立/制表官兵/制图

A14

Trend 动向

主编：肖国元编辑：唐立2014年5月30日星期五Tel ：(0755)83501834

再融资新规出创业板并购将趋于活跃

证券时报记者马宇飞

创业板又火了。导火索则是最新出炉的创业板再融资办法。

从本月19日开始，创业板指数一口气连拉六根阳线，大涨逾100点，再度成为市场焦点。

5月16日，中国证监会正式发布《首次公开发行股票并在创业板上市管理办法》和《创业板上市公司证券发行管理暂行办法》（以下简称再融资办法）。修订后的办法除了放宽创业板公司再融资财务条件外，还推出“小额快速”等创新机制以降低行政门槛。

广州智弈投资公司投资总监孙存照认为，再融资放开将极大解决创业板公司并购的资金忧虑，刺激上市公司实施更多并购，进而获得超常规发展。

再融资新规亮点多

在业内人士看来，最新推出的创业板再融资办法在发行条件设置上相对宽松简明，不但允许创业板上市公司开展定向增发，也允许公开增发。

根据设定，创业板上市公司只须满足“最近两年盈利”、“最近二年按规定实施现金分红”、“最近一期资产负债率高于45%且不存在持有金额较大的交易性金融资产和可供出售的金融资产”等核心条件，便可实施公开增发。相比之下，新规中关于定向增发的条件更为宽松，除了不用达到“资产负债率高于45%”的要求外，若定向增发所募集资金是用于收购兼并的，还可以不用受“最近两年盈利”的约束。

另一方面，本次创业板再融资办法还推出了几项创新政策，其中最受市场关注的便是“小额快速”定向增发机制。所谓“小额快速”，即创业板上市公司申请定向发行股票融资额不超过5000万元且不超过最近一年末净资产10%的，证监会将在受理之日起15个工作日内作出是否核准的决定。

南方一家大型券商的投行人士向证券时报记者表示，上述创新可以说大大减少了创业板公司再融资的行政审批时间，缩短了发行与市场的间隔，有利于降低市场风险。

除了在流程上有所创新外，在发行承销、发行定价上，创业板公司未来也将享有独特的政策。根据再融资办法，若创业板公司定向增发的对象是在“

前十大股东”、“控股股东或实际控制人及其关联方”等特定范围内的，上市公司还可以自行销售，不需要再由证券公司承销，以降低融资成本。

在发行定价模式上，公开发行的价格仍将参照原来的规定，即“不低于公告招股意向书前二十个交易日或者前一个交易日公司股票均价”。

而定向增发的发行价格则将与持股期限挂钩，具体表现为：若定向发行价格不低于发行期首日前一个交易日公司股票均价的，自发行结束之日起可上市交易；其二，若发行价格低于发行期首日前二十个交易日但不低于90%的，或者发行价格低于发行期首日前一个交易日公司股票均价但不低于90%的，自发行结束之日起十二个月内不得上市交易等。

上市公司盼更大创新

对于再融资办法的出台，创业板上市公司的反应颇为不同，部分公司认为新规有利于解决公司快速发展中的资金问题，且大大降低企业财务负

担和市场风险；而另外部分公司则表示创新的力度尚不够，还需要加大。

证券时报记者随机采访了多位广东创业板公司董秘，几乎所有人均表示第一时间就关注和了解了最新的再融资办法，但就上市公司而言，并不会立即启动相关事宜。

实际上，若仅按照公开发行的标准来看，创业板公司再融资并非易事，最关键的条件就是“最近一期资产负债率高于45%”。根据今年一季报测算，仅11%的创业板上市公司满足这一条件；如果再加上“最近二年盈利、最近二年实施现金分红”等指标，符合条件的公司仅有8家，约占全部379家创业板公司的2%。

“如果公开和定向增发条件相当，企业多半还是愿意选择公开增发，因为公开增发不愁认购，而且能够带来轰动效应，提升企业形象。”深圳一家创业板公司董秘如此称。他同时表示，从再融资办法的具体规定来看，监管层无疑更多是鼓励上市公司通过定向增发来实现融资。

而一家珠三角创业板公司董秘则认为，相较于此前的模式，新规中关于自行销售和发行价格的创新最为吸引企业。“只要定向发行的价格不低于发行期首日前一个交易日公司股票均价的，自发行结束之日起可上市交易，这对于部分股价被低估的公司，或是其大股东而言，他们很可能趁着股价低时抢先增发，再等估值修复后卖出赚差价，而不必受12个月限售期的影响。”该董秘向记者分析。

不过，上述董秘进一步指出，本次出台的再融资新规在创新力度上还未完全放开，“比如对于两年盈利指标的要求，既然创业板IPO 已经可以不考虑是否盈利，为何再融资时还要坚持”？

并购或将增多

据了解，在本次新规出台前，创业板的再融资并不活跃。证券时报数据部统计显示，目前创业板再融资的模式均为定向增发，其中2013年有23家公司完成定增，共募资79.2亿元；而2013年沪深两市共有278家公司完成增发，合计募资3598亿元，表明创业板再融资整体规模较小。

兴业证券的研究报告指出，考虑到再融资新规中创新机制带来的高效率，创业板再融资可能会快速铺开，且利用定向增发进行收购兼并的将增多。

“据我了解，确实有很多上市公司的并购热情高涨，在IPO 无法畅顺的背景下，很多准备上市的企业又都倾向于借壳或被并购。所以买卖双方的基础都不缺。”深圳铭远投资韩跃峰告诉记者。

而考虑到大多数创业板公司所处的行业较小，业内普遍认为，接下来的创业板并购可能将集中在向产业链上下游拓展以及行业内兼并两个方面。

深交所总经理宋丽萍近日就公开表示，创业板再融资办法的出台，弥补了该板块近五年来再融资机制缺失的问题，还建立了创新型企业十分急需的小额快速融资制度，正好符合新兴企业对投资决策效率要求高的特点。

“以并购为例，创业板并购多为同行业或产业链整合以及人才、技术并购，频次高、规模小、速度快，商机稍纵即逝。创业板小额快速融资机制的建立，就是资本市场为适应创新型企业的特征需求而进行的有益探索。”宋丽萍称。

不过，通过再融资完成并购进而做大做强的案例，并不是所有创业板上市公司都能复制的。孙存照就指出，并购的确可以使创业板公司加速完成从小到大，但并购之后的整合问题也将考验上市公司领导人的智慧和眼光。

具备再融资资格的8只创业板股昨日市场数据一览

资料来源：证券时报数据部唐立/制表

代码名称涨幅（%）昨日收盘价（元）

换手（%）市盈率(动)量比细分行业300228富瑞特装-2.8552.5 2.5125.630.94化工机械300027华谊兄弟-2.621.32 2.2517.860.8影视音像300020银江股份-4.0929.790.869.90.76软件服务300212易华录-2.632.580.63101.440.7软件服务300262巴安水务-1.4113.3 2.32172.10.89环境保护300135宝利沥青-2.11 5.58 1.37115.330.86化工原料300057万顺股份-1.99.28 1.1235.930.71广告包装300072

三聚环保

-2.01

17.54

0.57

72.11

0.79

化工原料

创业板再融资概念未成气候

证券时报记者唐立

5月16日，创业板指数下跌2.19%，盘中创下1210.81点的年内新低。当天，中国证监会正式发布《首次公开发行股票并在创业板上市管理办法》和《创业板上市公司证券发行管理暂行办法》，分析人士认为创业板再融资和新股发行都是对市场的加压行为，创业板后市走势不容乐观。不过，创业板在随后的一个交易周里却全拉阳线，成功夺回年线。

大量公司不具备再融资条件

由于再融资向来对A 股市场形成一定的“抽血”效应，因此，本次创业板再融资新规出台后，不少业内人士的观点均倾向认为创业板将面临巨大的调整压力。英大证券研究所所长李大霄就直言，创业板再融资和新股发行都是对市场的加压行为。

不过，创业板指数在5月16日创下1210.81点的年内新低后，却在紧接着的一个完整交易周里强势反弹，连拉五根阳线并重新站稳年线，区间累计上涨5.67%。

从市场的走势来观察，可见再融资新规未能对创业板指数形成压制作用。具体分析，造成这个结果的很大原因，在于目前符合创业板再融资条件的上司公司并不多。因此，对于创业板

而言，实质性的再融资“抽血”只是“但闻楼梯响不见人下来”。

《创业板上市公司证券发行管理暂行办法》对创业板公司再融资规定提出了六项要求，涵盖净利润、分红、资产负债率等多方面。依据这些条件规定来筛选出可再融资的创业板公司，实际上数量甚少。目前创业板公司中，2012年会计年度扣除非经常性损益后的净利润明细显示，有19家公司出现亏损；2013年会计年度扣除非经常性损益后的净利润明细显示，有29家公司出现亏损。而根据“最近二年盈利、最近二年实施现金分红及最近一期末资产负债率高于百分之四十五”的三个指标进行筛选，发现同时满足三项指标的创业板公司仅有15家，占全部379家创业板公司的比例不足4%。

实际上，根据上述15家公司的年报和一季报来进一步分析，最终具备再融资资格的创业板公司仅存8家，分别是易华录、宝利沥青、富瑞特装、三聚环保、巴安水务、银江股份、华谊兄弟和万顺股份。以这么小体量的可再融资规模来权衡，确实可以预见再融资行为暂时很难对创业板造成明显的“抽血”效应。兴业证券的研究数据显示，在此次再融资新规出台之前，对于创业板的再融资并没有明确的规定，但2012年以来累计仅有30家创业板公司实施定向增发。2013年上市公司实施定向增发购买资产之风盛行，但创业板仅有16家公司实施定向

增发购买资产，定增实际募资总额不足80亿元。

再融资的放开，一方面容易让投资者对“抽血”产生恐惧，从而利空市场；另一方面，放开再融资往往也会给市场带来并购的预期，导致并购重组题材走热。

不过，本次出台的再融资新规虽未对创业板走势造成明显的压制，但同时也未让市场资金对于符合再融资资格创业板公司的追逐升温。根据行情数据统计，上述具备再融资资格的8家创业板公司中，5月19日至今仅有银江股份、富瑞特装、易华录等3股跑赢同期的创业板指数，这3股分别累计上涨14.01%、7.58%、13.20%，同期创业板指数上涨7.15%。另外5只个股宝利沥青、三聚环保、巴安水务、华谊兄弟和万顺股份的同期涨幅分别为1.82%、3.12%、3.18%、3.24%、4.15%。

短期来看，创业板公司由于前期IPO 募集资金量普遍较多，存在部分募集资金闲置的情形，进而直接影响到再融资的热情。但是，这并不代表创业板公司未来的再融资需求，业内人士普遍认为，随着经济转型升级的推进，代表未来产业的创业板公司一定会被赋予更重大的使命。在激烈的市

场竞争中脱颖而出的创业板公司，将会通过并购产业链上下游或行业间兼并等，来实现做大做强的目的。这就势必激发创业板公司对再融资的极大热情，因此，再融资的放开对创业板公司的影响是深远的。

从行业方面来看，国泰君安看好环保公司的再融资潜力，认为放开再融资为其业务模式向运营转变提供了便利。目前环保行业有16家创业板公司，截至5月16日的总市值为883亿元。参考再融资办法规定，国泰君安预计环保行业创业板再融资的规模可达159亿~212亿元。在环保行业中，设备制造、销售、工程施工属于相对轻资产的领域，而运营类业务属于重资产业务。前者承接订单具有不确定性，而且可能受到整体需求规模的限制，如脱硫、脱硝等污染源治理；后者现金流稳定，通过规模扩张同样具有成长性。因此创业板再融资放开，将为环保公司向资金密集型的运营类业务转型提供更低成本的选择。

中金公司则认为，创业板再融资放开的明显受益行业是传媒行业，而受益标的主要为亟需资金、加快战略布局的传媒龙头。这类龙头公司主要包含两类：一是资产负债率符合公开发行需求，有望借此进行较大规模融资，解决资金瓶颈的公司，如乐视网、蓝色光标；二是有望借助非公开发行补充公司资金，引入战略投资者，促进业务发展的公司，如华策影视、光线传媒。

8家合标公司表现平淡仅3家跑赢同期创业板

已有莱美药业（300006）、华谊兄弟（300027）、碧水源（300070）等10家创业板公司推出短中期融资券，另有立思辰（300010）、蓝色光标（300058）等创业板公司递交定向增发收购资产的预案 爱尔眼科(300015)、银江股份(300020)等创业板公司的相关负责人也表示，公司需要通过再融资打破资金瓶颈，拓展公司业务。根据Wind统计显示，爱尔眼科募投项目近30个，绝大多数项目已按计划全部投入募集资金。 银江股份相关负责人称，公司正准备相关材料，但是具体何时推出再融资计划则要等待时机。有券商保荐人介绍，虽然目前证监会还未出台创业板的再融资细则，可是有多家创业板公司已经在准备相关材料 定向增发卡壳 “如果监管部门批准立思辰定向增发收购资产的方案，公司或许将考虑推出再融资计划。”汉威电子的相关负责人介绍，立思辰提交的再融资方案尚未获得监管部门批准。 2010年11月8日，上市刚满一年的创业板公司立思辰公告了发行股份购买资产预案。公司称，公司拟以18.57元/股的价格，向张敏、陈勇、朱卫、潘凤岩、施劲松定向增发股份，合计不超过1604.74万股，用以购买上述五人持有的友网科技合计100%股权。 立思辰不仅成为创业板首个宣布定向增发的公司，也被称为创业板换股并购的“首吃螃蟹者”。 今年3月，立思辰将该并购方案上报至中国证监会。5月25日，立思辰公告称，收到 证监会对公司定向增发收购资产的反馈意见。据知情人士透露，该意见希望立思辰对收购资产与公司业务的联系、对公司的业绩贡献等进行回复。 据了解，在证监会的反馈意见中，并未对公司的财务数据的有效期提出异议。不过，公司意识到公司此前申报文件中的审计基准日为2010年12月31日，财务资料已过有效期限。公司亦表示，需根据今年半年报的情况准备新的财务资料，待相关补充审计资料齐全后，一并报送证监会。由于立思辰的中报尚未披露，目前公司仍未将相关材料送至证监会。这意味着公司的收购事宜将延期。 分析人士指出，立思辰再融资方案之所以延期或有更深层次的原因。这一交易中，友网科技资产预估值约为2.95亿元，交易评估价格最高不超过2.98亿元。而以截至8月31日的净资产3569万元计算，友网科技净资产的预估值溢价高达7倍多。另外，立思辰在收购资产时有超过1亿元的超募资金。 立思辰当时表示，公司所获得的不仅仅是利润，而是在文件生命周期管理领域的战略优势地位。而且，友网科技股东所承诺的净利润以30%的增幅快速成长，承诺期达到4年，均

企业并购融资方式选择的影响因素汇总 企业并购融资方式对并购成功与否有直接影响，在融资方式的选择上需要考虑多方面的因素，主要有以下几大因素： （一）融资成本高低 资金的取得、使用都是有成本的，即使是自有资金，资金的使用也绝不是“免费的午餐”。企业并购融资成本的高低将会影响到企业并购融资的取得和使用。企业并购活动应选择融资成本低的资金来源，否则，并购活动的目的将违背并购的根本目标，损害企业价值。西方优序融资理论从融资成本考虑了融资顺序，该理论认为，企业融资应先内源融资，后外源融资，在外源融资中优先考虑债务融资，不足时再考虑股权融资。因此，绿天使创业园以为，企业并购融资方式选择时应首先选择资金成本低的内源资金，再选择资金成本较高的外源资金，在外源资金选择时，优先选择具有财务杠杆效应的债务资金，后选择权益资金。 （二）融资风险大小 融资风险是企业并购融资过程中不可忽视的因素。并购融资风险可划分为并购前融资风险和并购后融资风险，前者是指企业能否在并购活动开始前筹集到足额的资金保证并购顺利进行；后者是指并购完成后，企业债务性融资面临着还本付息的压力，债务性融资金额越多，企业负债率越高，财务风险就越大，同时，企业并购融资后，该项投资收益率是否能弥补融资成本，如果企业并购后，投资收益率小于融资成本，则并购活动只会损害企业价值。因此，我国企业在谋划并购活动时，必须考虑融资风险。我国对企业股权融资和债权融资都有相关的法律和法规规定，比如国家规定，银行信贷资金主要是补充企业流动资金和固定资金的不足，没有进行并购的信贷项目，因此，企业要从商业银行获取并购信贷资金首先面临着法律和法规约束。我国对发行股票融资要求也较为苛刻，《证券法》、《公司法》等对首次发行股票、配股、增发等制定了严格的规定，“上市资格”比较稀缺，不是所有公司都能符合条件可以发行股票募资完成并购。 （三）融资方式对企业资本结构的影响 绿天使创业园以为，资本结构是企业各种资金来源中长期债务与所有者权益之间的比例关系。企业并购融资方式会影响到企业的资本结构，并购融资方式会通过资本结构影响公司治理结构，因而并购企业可通过一定的融资方式达到较好的资本结构，实现股权与债权的合理配置，优化公司治理结构，降低委托代理成本，保障企业在并购活动完成后能够增加企业价值。因此，企业并购融资时必须考虑融资方式给企业资本结构带来的影响，根据企业实力和股权偏好来选择合适的融资方式。 （四）融资时间长短 绿天使创业园以为，融资时间长短也会影响到企业并购成败。在面对有利的并购机会时，企业能及时获取并购资金，容易和便捷地快速获取并购资金有利于保证并购成功进行；反之，融资时间较长，会使并购企业失去最佳并购机会，导致不得不放弃并购。在我国，通常获取商业银行信贷时间比较短，而发行股票融资面临着严格的资格审查和上市审批程序，所需时间超长。因此，我国企业在选择融资方式时要考虑融资时间问题。 绿天使创业园400-628-1280凝聚来自全球的投资者并建立战略合作，其中包括顶尖的专业投资机构和战略性投资者，目前已与十几家专业型投资机构达成战略合作协议，目前绿天使成立了3只基金，为有梦想的创业者提资金支持，共同打造顶级的创业公司，分别为：1000万的种子基金、1亿的天使引导基金、与战略合作机构合作的1.5亿专项基金。

政府项目投融资多种模式 ——优劣和适用性分析 城市投融资建设的当前形势 城市建设投融资问题是一个困扰我国城市建设和发展的重要问题，尤其是我国GDP已经连续几年高速增长，当前正面临经济过热和固定资产投资增长过快的压力，导致国家实施了紧缩性的宏观调控政策，银根和地根的相对收紧，使资金供给的矛盾更加突出。而城市建设对地方经济增长可以产生向前诱发效应、伴随效应、后续波及效应、等多方面贡献。但是，建设速度的加快，投资强度的加大，也使各级政府在财政资金的投入方面捉襟见肘，承受了巨大的资金压力。面对巨大的投资需求，单靠政府财政投入已无法满足建设的需要。长期以来，政府以投资者、管理者和经营者的多重身份全面介入政府投资项目的投资建设管理中，职能交叉，既是运动员，又是裁判员，形成了一种高投入，高消耗，低效率的公共产品生产模式，政府部门并没有完全从城市基础设施及市政公用事业的赢利性领域退出来着重发挥自身的战略制定、决策、指导、监督和公共服务的作用。如何加快政府投资项目融资方式的改革，提高投资效率，广泛吸引社会资本进入城市基础设施建设等领域，解决大规模集中建设时期的资金供需矛盾，成为了我国政府投资项目建设中的重要问题。

而在我国，政府投资项目又被称为政府工程项目，是指为了适应和推动国民经济或区域经济的发展，满足社会的文化、生活需要，以及处于政治、国防等因素的考虑，由政府通过财政投资，发行国债或地方财政债券，利用外国政府赠款以及国家财政担保的金融组织贷款兴建的固定资产投资项目。通常可以将政府投资项目划分为经营性项目（如项目在运营后有盈利保障的轨道交通、公路、港口、机场、电力、供水、环境卫生设施、垃圾处理系统等基础设施项目）和非经营性项目（如政府办公楼、学校、医院等公共工程和公益事业）。 对于基本没有盈利的公益性公共工程(非经营性项目)建设，一般由政府担任投资主体，资金来源以政府财政投入为主，应大力推行代建制，依靠社会专业力量提高政府投资项目的建设水平。而对于经营性项目，由于项目的资金需求量大，投资建设期长，但能获得一定程度的回报，可以通过多种方式吸引多元化投资主体，引入私人资金参与投资建设，拓宽政府投资项目的融资渠道。 我国城市基础设施建设资金来源结构： 一、银行信贷资金。却可能造成政府过度负债，难以为继或因政府财力信用不足，银行怠于放款。 二、土地出让金。但土地资源有限，难以成为长期持续的建设资金来源。 三、吸引社会资金。即市场化融资。

新三板并购重组：12种并购重组方式与新三板市场的匹配！ 正文手机网浏览财经资讯 广告:资深分析师助力，测个股能否涨停 来源：先驱商学作者：佚名2017-08-23 14:17:53 中金在线微博 微信加关注 关注 当企业发展到一定阶段，就应该考虑融资，为并购服务，整合产业链或者依托并购扩大生产规模，以降低边际成本，达到规模效应。 从过往案例看，多数新三板公司的重组都是被上市公司并购。然而，随着新三板市场的逐渐发展，新三板企业主动并购的案例也不断出现。 研究发现，推动新三板市场并购重组火爆的原因可归结为以下五个方面： 第一，新三板公司并购重组制度逐步完善，政策面支持有关新三板公司的并购重组。 包括颁布《非上市公众公司收购管理办法》、《非上市公众公司重大资产重组管理办法》、《并购重组私募债券试点办法》以及引入做市商制度等。 第二，新三板定位在创业型、创新型和成长型企业资本服务。 所以，挂牌的企业有不少属于具有技术优势和模式创新的公司，而2013年以来A股上市公司并购重组风起云涌，这些挂牌企业为上市公司谋求外延扩张或跨界转型提供了可选择的标的范围。 第三，新三板的并购成本较低 这是因为新三板公司具有较高的信息披露要求和财务透明度，以及较好的公司治理等，这比起并购那些没有挂牌非公众公司的企业来说，对并购双方都能节约大量的费用和时间成本。 第四，在我国证券市场改革政策频出，A股注册制预期强烈的情况下，一些优质的新三板挂牌公司存在转板意愿，套利动机明显。 第五，部分新三板公司有创投背景，创投成功推动并购重组实现退出的同时，一些挂牌公司谋取曲线上市的情况比较明显。

通过对近几年新三板市场的各类案例进行总结以及对沪深上市公司并购重组案例进行归纳，可以将兼并重组的具体方式从粗放式和细分式两个角度进行总结，前者包含4种方式，后者包括12种方式。 简单分类下的四种并购方式 1 整体并购重组目标公司 整体并购重组目标公司的具体做法是并购方全部并购目标公司，并购方在接受目标公司时，同时也将目标公司的全部(包括资产(有形资产和无形资产)、债权债务、职工人员等)都接收过来，进行重组并按照自己的经营管理方式进行管理经营。在这种形势下，并购方特别需要关注目标公司的负债情况，包括未列债务与或有债务，并就有关债务承担做出明确而具体的安排。 2 并购重组目标公司资产 并购重组目标公司资产指只获取目标公司的一部分或全部资产。资产除有形资产即不动产、现金、机械设备、原材料、生产成品灯外，一般也包括无形资产例如专利、许可、商号、商标、商誉、知识产权、商业秘密、机密信息、加工工艺、技术等。以及取得的企业经营所需的一切许可、批准、同意、授权等。 一般来说，在这样的并购重组之后，目标公司可以继续存续与经营，也可以经过重组解散。无论目标公司继续存续还是随后解散，都对并购方无任何影响，除非收购目标公司资产是以承担目标公司的部分或全部债务为代价。在这种形式下，并购方需注意所收购的资产是否存在有抵押或出售限制等事情。如有，就需由目标公司先将抵押或出售限制的问题解决了，在进行并购事宜。 3并购重组目标公司的股权(股票或股份) 并购重组目标公司的股权(股票或股价)是现今发生最多的一种公司并购重组形式。在这种形式下并购方经由协议或强行收购的方式发出收购要约，取得目标公司一定数量的股票或股份。目标公司照常存续下去，债权债务也不易手，但其股东人员、持股比例却发生了变化，目标公司的控制权发生了变化和转移，因之目标公司的经营目标、经营管理人员、经营方式、经营作风等均可能发生变化。 一般来说，这种并购方式的并购方主要是希望取得目标公司的控制权，成为目标公司的控股股东或实际控制人。

创业板再融资政策分析 继2014年5月14日公布《创业板上市公司证券发行管理暂行办法》（“《暂行办法》”），2014年6月11日证监会配套公布了《公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则第35号——创业板上市公司公开发行证券募集说明书》（“《募集说明书准则》”）、《公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则第36号——创业板上市公司非公开发行股票预案和发行情况报告书》（“《预案准则》”）、《公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则第37号——创业板上市公司发行证券申请文件》（“《申请文件准则》”），上述准则均自公布之日起施行。 与主板相比，证监会本次公布的《暂行办法》及配套准则在多个方面存在差异，并势必将对创业板上市公司再融资项目产生显著影响，具体分析如下：一、概述 （一）创业板再融资政策及相关配套准则的显著特点 1.强调信息披露，着重保护中小投资者权益，严格信披主体义务及责任； 2.降低发行条件，要求最近两年盈利（非连续盈利）、最近两年按照章程进行现金分红（无硬性比例要求）、有条件允许会计师出具保留意见、公开发行证券的公司最近一期资产负债率须高于45%、实际控制人及控股股东最近十二个月须合法合规（最近十二月存在未履行公开承诺情形的不得参与认购）、前次募集资金基本使用完毕并与披露情况一致、在增发及发行可转换公司债时无关于净资产收益率的要求； 3.非公开发行的对象不超过五名且锁定期与发行价格挂钩体现差异化；非公开发行的募资用于收购兼并的，豁免关于最近两年盈利的要求；

4.可转换公司债期限不设上限且无需提供担保； 5.董事会须审议本次发行方案的论证分析报告； 6.年度股东大会可在限定额度及期限内授权董事会决定非公开发行股票； 7.一定额度内（不超过5,000万元）的非公开发行审核适用简易程序，适用简易程序发行证券且发行人自行销售的，无需保荐； 8.《募集说明书准则》增加首发以来或近三年重大资产重组情况的披露要求；董事会须披露未来十二个月的股权融资计划；本次发行摊薄即期回报的，董事会应按照规定作出有关承诺并兑现填补回报的具体措施；增加对实际控制人、控股股东变化情况以及董监高持股变化情况及限售情况的披露要求；增加对分红政策相关事项的披露要求；增加对业务创新性、技术能力方面的披露要求；增加对上市以来新增同业竞争及影响独立性的关联交易及承诺履行情况的披露要求。 （二）对创业板上市公司再融资的影响 1.《暂行办法》及其配套准则为创业板上市公司再融资提供了制度依据，拓宽了融资渠道，有助于公司发展； 2.适应创业板上市公司特点，降低了发行条件、设置了简易程序、允许对董事会有限授权，有利于提高融资效率、降低融资成本； 3.较高的资产负债率要求、对信息披露义务的严格要求、对实际控制人、控股股东及董监高的诸多要求等，一定程度上，也会为创业板上市公司再融资造成一定障碍。 （三）在新规则下发行可转换公司债券的特别关注点 1.公司的资产负债率水平，综合运用举债、现金分红等措施提高资产负债率； 2.前次募集资金应基本使用完毕且与披露情况一致；

企业并购的融资方式 一、按并购企业与目标企业的行业关系划分 【1】横向并购 ——横向并购指生产同类产品，或生产工艺相近的企业之间的并购，实质上也是竞争对手之间的合并。 ——横向并购的优点：可以迅速扩大生产规模，节约共同费用，便于提高通用设备使用效率;便于在更大范围内实现专业分工协作， 采用先进技术设备和工艺;便于统一技术标准，加强技术管理和进行 技术改造;便于统一销售产品和采购原材料等。 【2】纵向并购 ——纵向并购指与企业的供应商或客户的合并，即优势企业将同本企业生产紧密相关的生产、营销企业并购过来，以形成纵向生产 一体化。纵向并购实质上处于生产同一种产品、不同生产阶段的企 业间的并购，并购双方往往是原材料供应者或产品购买者，所以对 彼此的生产状况比较熟悉，有利于并购后的相互融合。 ——从并购的方向看，纵向并购又有前向并购和后向并购之分。前向并购是指并购生产流程前一阶段的企业;后向并购是指并购生产 流程后一阶段的企业。 ——纵向并购的优点是：能够扩大生产经营规模，节约通用的设备费用等;可以加强生产过程各环节的配合，有利于协作化生产;可 以加速生产流程，缩短生产周期，节省运输、仓储、资源和能源等。 【3】混合并购 ——混合并购指既非竞争对手又非现实中或潜在的客户或供应商的企业之间的并购。又分三种形态： (I)产品扩张型并购。相关产品市场上企业间的并购。

(II)市场扩张型并购。一个企业为扩大竞争地盘而对尚未渗透的地区生产同类产品企业进行并购。 (III)纯粹的混合并购。生产与经营彼此间毫无相关产品或服务的企业间的并购。 ——通常所说的混合并购指第三类纯粹的混合并购。主要目的是为了减少长期经营一个行业所带来的风险，与其密切相关的是多元化经营战略。由于这种并购形态因收购企业与目标企业无直接业务关系，其并购目的不易被人察觉，收购成本较低。 二、按出资方式划分 【1】现金购买资产式并购 ——并购企业使用现金购买目标企业全部或大部分资产以实现对目标企业的控制。 【2】现金购买股票式并购 ——并购企业使用现金购买目标企业以部分股票，以实现控制后者资产和经营权的目标。出资购买股票即可以在一级市场进行，也可以在二级市场进行。 【3】股票换取资产式并购 ——收购企业向目标企业发行自己的股票以交换目标公司的大部分资产。 【4】股票互换式并购 ——收购企业直接向目标企业股东发行收购企业的股票，以交换目标企业的大部分股票。 三、按并购企业对目标企业进行收购的态度划分 【1】善意并购 ——又称友好收购。目标企业同意收购企业的收购条件并承诺给予协助，双方高层通过协商来决定并购的具体安排。

十四种主要融资方式分析比较 根据现有企业融资资金的来源和渠道，对比各种融资方式的优劣性以及与企业的匹配性，笔者选择十四种主要融资方式进行比较分析，从而对企业融资的各种操作方式及大致的运作情形，有一个初步了解，更好的为企业服务。 一、 吸收投资 吸收投资的方式融资是指非股份制企业以协议等形式吸收国家、企业、个人和外商等的直接投入的资本，形成企业投入资本的一种筹资方式。投入资本不以股票为媒介，适用于非股份制企业。是非股份制企业筹集股权资本的一种基本方式。在合伙企业中，两个及以上的人员共同出资可以看作为吸收投资而成立。中外合资企业、中外合作企业的成立，亦可看作是吸收中方或外方的投资，获得相应的股权，或者协商的股权。对于有限责任公司，吸收投资便成为吸收股东，但局限于50人以下。对于股份公司来说，发起设立人只能作为共同的投资方，一旦吸收投资，则吸收的投资性质将改变，直接成为发起人；对于募集设立，发起人只认购发行股份的一部分，其余部分向社会公开募集或者特定对象募集吸收投资，从而成立股份公司。当然，以上的合伙企业、中外合资企业、中外合作企业、有限责任公司、股份有限公司及以上形式吸收的直接投资也可以是非股权参与，具体由协议来确定。 二、 发行股票 股票具有永久性，无到期日，不需归还，没有还本付息的压力等特点，因而筹资风险较小。股票市场可促进企业转换经营机制，真正成为自主经营、自负盈亏、自我发展的法人实体和市场竞争主体。同时，股票市场为资产重组提供了广阔的舞台，优化企业组织结构，提高企业的整合能力。 三、 银行贷款 银行是企业最主要的融资渠道。按资金性质，分为流动资金贷款、固定资产贷款和专项贷款三类。银行对一些经营状况好、信用可靠的企业，授予一定时期内一定金额的信贷额度，企业在有效期与额度范围内可以循环使用。具体来说，现在银行开展过的为企业融资相关的贷款包括如下五种方式。 资产抵押贷款，中小企业将资产抵押给证券公司或商业银行，由相应机构发行等价的资产证券化品种，发券募集的资金由中小企业使用，资产证券化品种可通过专门的市场进行交易。担保基金来源于当地政府财政拨款、会员自愿交纳的会员基金、社会募集的资金、商业银行的资金等。信用担保机构大多实行会员制管理的形式，属于公共服务性、行业自律性、自身非盈利性组织。会员企业向银行借

第三方支付开创新的融资方式 第三方支付以开展个人信用支付和企业信用贷款的方式切入融资领域，引领金融系统进入依据用户支付信息进行金融服务的新时代。 越来越多的第三方支付公司开始从支付概念领域进入到对风控体系要求更高的金融领域之中，第三方支付企业的金融属性日益显现。支付宝推出的信用支付，实际上相当于消费信贷，即支付宝向用户发行了虚拟信用卡，授信额度从200元到5000元不等。 第三方支付公司提供的融资服务，不需要中小企业提供大量的资产抵押，并且实现跨产业链的自金融和，在缓解中小企业融资难方面发挥了重要作用。 现在开来，支付公司开展融资业务是一个自然而然，水到渠成的过程。这种金融业务的开展是基于精准的客户信息，贯穿着互联网创新精神，与传统金融机构的授信基础全然不同，也正是因为这个原因第三方支付被称为互联网金融的源头。金融业竞争的本质就是信息战争，掌握一切有关资金流动和信用变化的信息，才能找到低风险的机会。第三方支付平台在运营支付业务过程中，对客户和交易信息进行了积累，将成为其像日后向金融领域渗透的重要基础和利器。 第三方支付进行的金融创新，让金融机构意识到传统的信贷审核方法已渐渐退出主导地位，借助信息技术实现远程、非现场的审核是大势所趋；在信贷资源配置上，整个金融行业开始向小微企业和个人消费信用倾斜，突破了曾经的信用贷款难题。 总体来看，第三方支付对金融业的影响是积极的、正面的，推动了金融行业服务质量的上升，提高了资金利用效率，加速了金融业和信息技术的融合。但短期来看，第三方支付对银行业也会有一定的冲击，这主要是源于二者部分业务的重叠性。第三方支付平台与商业银行的关系由最初的完全合作逐步转向了竞争与合作并存。支付公司将信息技术与支付清算服务结合，弥补了传统商业银行的支付清算服务在资金处理效率、信息流整合等方面的不足。而随着第三方支付公司从结算、融资业务两条线介入银行业的传统领地，倒逼商业银行改革现有的服务模式。 但是，第三方支付不会对银行造成致命的威胁，二者还有更多的合作空间。

我的钢铁网正式登陆创业板IPO融资上市 6月8日上午9：25，上海钢联电子商务股份有限公司(下称“上海钢联”，旗下核心子公司为钢铁行业B2B网站我的钢铁网)经证监会发审委审核“过关”，正式在深交所登陆创业板，开盘价为29.58元，总市值达到11.25亿。我的钢铁网也成为中国首家成功上市的钢铁行业B2B 网站，也是继浙江网盛(核心子公司包括中国化工网)后第二家成功上市的行业网站。 联系到出席上海钢联上市仪式的部分重要嘉宾，据估测，我的钢铁网上市之后市值应能达到30~40亿元人民币，预计大大超出总市值为“24.62亿”的浙江网盛。一位嘉宾表示，参照上市公司生意宝和焦点科技的估值水平,我的钢铁网合理询价区间为27.54~31.47元，在2011年市盈率预计约为28~32倍。 我的钢铁网创始人兼CEO朱军红对亿邦动力网表示，上市只不过是一家企业所达到的一个发展阶段而已，并不能算做一个公司的发展目标。“上海钢联上市之后还是按照原有计划进行，重点会把握公司收入、利润、人员增长的均衡点，近期也有新业务开发，稳健增长的同时也不排除意外增长的可能性。” 而据亿邦动力网了解，在我的钢铁网首次公开发行股价并在创业板上市答谢酒会上，除了与嘉宾和核心团队道谢之外，朱军红几乎没有针对“上市”发表任何看法和感言。 在行业网站发展连续几年低迷的情况下，我的钢铁网成功上市无疑是一剂强心针。亿邦动力网CEO郑敏直言，我的钢铁网上市不仅提升了行业网站创业者们得信心，最重要的是让行业回归了理性。“郭凡生先生曾在2007年说，行业网站是趴在窗户玻璃上的苍蝇，有光明没前途，事实上，2010年的情况更糟糕，很多网站甚至觉得连光明都看不到。我的钢铁网此时上市，让超速增长和浮躁的电子商务领域看到，只要稳定保持30%-40%的年增长，一样有出息。” 上海钢联成立于2000年，是以钢铁行业信息服务为基础的B2B电子商务平台运营商，公司旗下主要运营有“我的钢铁”网(含中、英文网站)、“我的不锈网”(钢铁行业细分B2B网站)和“搜搜钢”(钢铁行业专业搜索网站)三个网站，主要为钢铁企业提供价格信息和行情报告。 据公开数据显示，截至2010年末,我的钢铁网的注册会员数29.32万家,收费会员总数3.23万,2008～2010年复合增速分别达90%和36%,客户丢失率持续在3.5%以下。在2009年，“我的钢铁网”就已经成为国内首家年营业额过亿的行业网站。从2005年开始，我的钢铁网连续6年入选“中国行业电子商务网站100强”，成为钢铁行业B2B网站中的绝对领军企业。 业内人士估计，钢铁行业B2B网站的数量已经超过15家，而我的钢铁网所占的市场份额高达56%，市场份额位居第二的中国联合钢铁网仅为7%。

企业并购融资方式有哪些 并购融资方式根据资金来源可分为内部融资和外部融资。内部融资是指从企业内部开辟资金来源筹措所需资金，因而内部融资一般不作为企业并购融资的主要方式。并购中应用较多的融资方式是外部融资。 热门城市：盘锦律师林西县律师友谊县律师珠海律师翁牛特旗律师饶河县律师新乡律师敖汉旗律师焦作律师企业如果要扩大规模，调整产业结构，优化资源配置，那么企业并购融资方式的选择逐渐彰显重要，成功的并购必须选择正确的融资方式。企业并购融资方式有哪几种以及选择的影响因素有哪些呢?接下来，小编将为您解答。 一、我国企业并购的主要融资方式 并购融资是指并购企业为了兼并或收购目标企业而进行的融资活动。根据融资获得资金的来源，我国企业并购融资方式可分为内源融资和外源融资。两种融资方式在融资成本和融资风险

等方面存在着显著的差异。这对企业并购活动中选择融资方式有着直接影响。 (一)内源融资 内源融资是指企业通过自身生产经营活动获利并积累所得 的资金。内源融资主要指企业提取的折旧基金、无形资产摊销和企业的留存收益。内源融资是企业在生产经营活动中取得并留存在企业内可供使用的“免费”资金，资金成本低，但是内部供给的资金金额有限，很难满足企业并购所需大额资金。 (二)外源融资 外源融资是指企业通过一定方式从企业外部筹集所需的资金，外源融资根据资金性质又分为债务融资和权益融资。 1、债务融资 债务融资是指企业为取得所需资金通过对外举债方式获得 的资金。债务融资包括商业银行贷款和发行公司债券、可转换公司债券。债务融资相对于权益性融资来说，债务融资不会稀释股权，不会威胁控股股东的控制权，债务融资还具有财务杠杆效益，但债务融资具有还本付息的刚性约束，具有很高的财务风险，风险控制不好会直接影响企业生存。在债务融资方式中，商业银行贷款是我国企业并购时获取资金的主要方式，这主要是由于我国金融市场不发达，其他融资渠道不畅或融资成本太高，此外，并

附件 深圳证券交易所创业板上市公司 证券发行与承销业务实施细则 第一章总则 第一条为了规范深圳证券交易所（以下简称本所）创业板上市公司（以下简称上市公司）证券发行与承销行为，根据《证券发行与承销管理办法》（以下简称《承销办法》）、《创业板上市公司证券发行注册管理办法（试行）》（以下简称《创业板再融资办法》）等相关规定，制定本细则。 第二条经中国证券监督管理委员会（以下简称中国证监会）注册后，上市公司股票、可转换公司债券（以下简称可转债）、存托凭证和中国证监会认可的其他品种（以下统称证券）在创业板的发行承销业务，适用本细则。本细则未作规定的，适用本所其他有关规定。 第三条上市公司董事、监事、高级管理人员、证券公司、证券服务机构及其执业人员，以及上市公司控股股东、实际控制人及其知情人员，应当严格遵守有关法律法规和本所业务规则，勤勉尽责，不得利用上市公司发行证券谋取不当利益，禁止泄露内幕信息和利用内幕信息进行证券交易或者操纵证券交易价格。 第四条上市公司的控股股东、实际控制人和发行对象，

应当按照有关规定及时向上市公司提供信息，配合上市公司真实、准确、完整地履行信息披露义务。 第五条上市公司、承销商选择发行证券的发行对象和确定发行价格，应当遵循公平、公正原则。 上市公司、承销商和发行对象，不得在证券发行过程中进行合谋报价、利益输送或者谋取其他不当利益。 第六条中国证监会作出予以注册决定后，由上市公司和主承销商在注册决定的有效期内选择发行时间。 第七条中国证监会作出予以注册决定后，在启动发行前，上市公司和主承销商应当及时向本所报备发行与承销方案，本所在5个工作日内无异议的，上市公司和主承销商可以启动发行工作。 发行人和主承销商报送的发行与承销方案不符合本细则规定，或所披露事项不符合相关信息披露要求的，应当按照本所要求予以补正，补正时间不计入前款规定的5个工作日内。 第八条证券上市之日起10个工作日内，主承销商应当将验资报告、专项法律意见书、承销总结报告等文件一并向本所报送。本细则另有规定的除外。 第二章向不特定对象发行证券 第一节向原股东配售股票 第九条上市公司向原股东配售股票（以下简称配股），应当向股权登记日登记在册的原股东配售，且配售比例应当

浅谈企业并购融资方式的选择 本文从网络收集而来，上传到平台为了帮到更多的人，如果您需要使用本文档，请点击下载按钮下载本文档（有偿下载），另外祝您生活愉快，工作顺利，万事如意！ 一、企业并购，现有的融资方式的类型和特点 企业并购，是指企业在市场条件下，为获取目标企业的控制权嘟分或者全部)而运用自身可控制的资产(现金、证券或实物资产等)去购买或者交换目标企业的资产(股权或实物资产等)，并因此使目标企业法人地位消失或目标企业的控制权及经营权发生转移的行为。企业并购融资分为内部融资和外部融资。 1.内部融资 资本是公司的血液，公司设立中的出资则是公司资本形成最原始和最基本的途径。内部融资是企业并购融资的首选，是企业内部筹集并购支付对价以实现低成本并购的有效途径。一般来源主要有两方面: (1)企业自有资本金，企业自有资本金包括普通股本和优先股股本。公司法规定，企业股票融资只能发放普通股。其优点为:普通股没有到期日;无固定的支付负担;可改善公司资本结构;增加公司举债能力。不利之处:分散控制权;发行新股易使新股东坐享其成;成本较高;交纳的所得税较多。

(2)企业利润分配形成的公积金、公益金和未分配利润及提取的折旧等内部积累资金。可供企业长期自主地使用，无须偿还，也无筹资费用，其有融资阻力小，保密性好等特点，是诸多融资渠道的首选。 2.外部融资 外部融资是指向企业以外的经济主体筹措并购支付的对价。可分为债务融资、权益融资和混合性融资。外部融资是企业并购筹措资金的主要方式。 (1)贷款，其优点是:贷款利率低;发放程序简单，融资费用低;贷款金额较大，能够满足标的较大的并购资金需求。缺点是:风险控制要求高，使得企业之后的经营管理在一定程度上受制于银行;如果企业以资产作抵押，会降低再融资能力 (2)租赁，实质是转移资产所有权有关的全部或绝大部分风险和报酬的租赁。多发生在关联企业之间，随着相关法律的完善，将会越来越多被采用。 (3)发行公司债券，其优势在于:融资成本低，还款期限长等。不足之处:发行手续复杂，对企业要求严格，同时附有资产质押权的债券以及发行条款中的一此限制条款也可能会阳氏企业以后的再融资能力。 (4)公开发行股票，优点是相关法规明确，限制条件较少，相对容易完成，融资规模大，风险小等。但

融资的分类、融资种类、常见融资方式 融资模式林林种种，分类标准不一，随着金融业的逐步开放，会有更多的创新融资方种出现。以下是对中国企业接触得比较多的非主流融资方种的描述。 第一种：发行债券 债券是企业直接向社会筹措资金时，向投资者发行，承诺按既定利率支付利息并按约定条件偿还本金的债权债务凭证。按目前的《公司法》，只有股份有限公司、国有独资公司和两个以上的国有企业或者两个以上的国有独资主体投资设立的有限责任公司能通过债券发行进行融资。公司法对债券融资的要求是：净资产额不低于人民币3000万元的股份有限公司和净资产额不低于人民币6000万元的有限责任公司可以发行债券，此外附加条件也较多。债券发行，可以公募发行也可以私募发行，前者交易成本较高，但更易于扩大发行人的社会知名度。债券发行人还可以申请发行可转换债券。 第二种：民间借贷 民间借贷多发生在经济较发达、市场化程度较高的地区，例如广东、江浙地区。这些地区经济活跃，资金流动性强，资金需求量大。市场存在的现实需求决定了民间借贷的长期存在并兴旺发达。借贷过程中，要注意借据要素齐全，借贷双方应就借贷的金额、利息、期限、责任等内容签订书面借据或协议。法规规定，民间借贷的利率可适当高于银行贷款利息，但最高不得超过银行同类贷款的4倍，超过此限度的部分称之为“高利贷”，不受法律保护。此外，不得将利息计入本金中计算复利（即利滚利），否则同样不受法律保护。目前我国居民储蓄存款超过13万亿，民间的巨大财富与狭窄的民间投资渠道极不相称。为弥补民间借贷双方责任不明、缺乏约束力等弊端，银行推出“个人委托贷款业务”，成为民间借贷与银行贷款的创新形种。 第三种：信用担保 信用担保介于商业银行与企业之间，是一种信誉证明和资产责任保证结合在一起的中介服务活动。由于担保人是被担保人潜在的债权人和资产所有人，担保人有权对被担保人的生产经营活动进行监督，甚至参与其经营管理活动。自1995年10月1日实施《中华人民共和国担保法》以来，各地纷纷成立担保公司与担保机构。据悉，全国中小企业信用担保机构已达2188家，共筹集担保资金总额657.2亿元，累计担保企业18.8万户，担保贷款3237亿元。 第四种：融资租赁 融资租赁指转移与资产所有权有关的全部或绝大部分风险和报酬的租赁。融资租赁与传统租赁的本质区别是：传统租赁以承租人租赁使用物品的时间计算租金，而融资租赁以承租人占用融资成本的时间计算租金。融资租赁是集贸易、金融、租借为一体的一项综合性金融产品，出租人提供的是金融服务，而不是单纯的租借服务。它借助租赁这个载体，既是对金融的创新，也是对贸易的创新。融资租赁主要有简单融资租赁、融资转租赁、返还种租赁、杠杆融资租赁、委托融资租赁及项目融资租赁等种类，而且随着金融产品的不断开发，还会有更多

创业板企业融资行为博弈分析 龚慧明 （南方出版传媒股份有限公司，广东 广州 510075） [摘要]创业板的推出使得中小企业融资获得了便捷的途径，但由于制度设计的缺陷，二级市场的众多投资者承担 了不应有的风险。从一般融资行为出发， 以博弈论的分析方法对创业板融资行为进行剖析发现，创业板“三高”现象是因为一级市场投资者的高额固定收益预期及二级市场投资者承受全部风险所造成的，只有从改变投资者的收益函数上入手，打破投资者的高额固定收益，推行退市制度，使得投资者不愿意对高风险企业进行股权投资，并倒逼出发行体制的改革，才能从根本上解决创业板的怪异问题和诸多风险的发生。 [关键词]创业板；企业融资；博弈分析[中图分类号]F230 [文献标识码]B [收稿日期]2012-05-11 [作者简介]龚慧明(1979-)， 浙江人，南方出版传媒股份有限公司，CIIA 注册国际投资分析师。研究方向：创业板企业融资行为博弈。 2009年10月30日，孕育10年的中国创业板揭开序幕，开始交易。然而，在10年怀胎、曲折上市后不到3年时间里，出现了疯狂爆炒、超募造富、高管套现、业绩变脸、众说纷纭的局面，存在制度缺陷、公平失衡、市场泡沫、质疑监管、退市延迟等一系列问题，一度被喻为“疯狂板” 、“圈钱板”、“造富板”、“套现板”、“问题板”，市场开始高度关注创业板的未来表现，关注创业板焦点问题的妥善解决。本文将从博弈论的角度分析创业板融资行为的问题所在，并对目前可行的解决方法提出论证。 一、一般融资行为博弈分析 企业在项目融资时，都会考虑是采用股权还是债权融资，而投资者也会考虑是股权还是债权投资，这样就形成了企业与投资者的博弈。 为便于分析，我们剔除资金的时间价值和所得税影响，并假设企业在生命期内的原有利润总额为i ，且有高H 或低L 两种，又假设企业发展一个新项目需要融资总额I ，项目投入后产生新的收益R ；投资者投入资金I ，也有两种选择：一是以债权形式投资，利率为r ，其中R>I (1+r);二是资金投入后换取股份S 。基于上述假设，我们可将此博弈描述如下： 首先，由“自然”决定企业原有利润状况i=L 的概率为p ，其次，当企业了解到自身的i 时向投资者承诺以一定的股份S 换取投资I(0I(1+r)(1) 那么，企业在利润i 的前提下，选择股权融资就要以 下式的成立为条件： SI(1+r)，式 (4)成立， 当p 趋向于1时满足： R-I(1+r)>[I(1+r)H]/R-L 时式(4)才能成立。 直观上理解，只有当投资者较相信企业是高利润时才能接受较低的S ；否则，就只有企业出较高价即付出更大的S 时均衡才能达成。 再看分离均衡： 设低利润企业出S=I(1+r)/(R+L)，代入式(3)则I(1+r)/[pL+(1-p)H+R]

企业并购融资问题研 究

企业并购融资问题研究 内容提要： 并购是企业资本运作中最为常见的一种方式，能有效地实现企业低成本、高速度扩张。现代企业的并购规模越来越大，涉及大量资产的转移，在这一过程中如果没有强有力的资金保障，并购最终就难以确保成功。近年来，随着企业并购数量的增多和并购规模的扩大，企业并购融资问题日益受到重视。目前我国企业并购中，银行贷款因政策和经营层面约束而支持有限，股权融资与债券融资受政策和制度限制障碍重重，致使企业并购融资行为受到极大的制约。这就要求我们完善并创新股权融资渠道，重视培育和发展债券市场，充分利用投资银行等金融中介机构的专业性服务，积极开创新的并购融资方式。本文从企业并购融资基本理论出发，介绍了企业并购融资的主要方式，存在的问题以及原因，最后针对性地提出促进我国企业并购融资健康发展的对策建议。 作为企业增强实力、开拓市场、调整结构以求迅速发展的经济手段，并购这种资本运作的核心手段在西方发达的市场经济国家己经盛行多年，前后经历了五波浪潮。众多的企业由此而走上了发展的高速通道，花旗集团的系列并购、法国雷诺对日本日产的成功并购等成为企业发展的经典案例，为人们所津津乐道。我国的并购活动虽然起步较晚，但随着市场经济体制的建立和完善也日趋活跃，特别是伴随着国民经济产品结构与产业结构的调整，并购被越来越多的企业选用为规模扩张和经营结构调整的手段。 任何事物都有正反两方面，企业并购也不例外。在众多成功案例耀眼光芒的背后却是无数的并购失败的个案。并购是一项特殊的投资，一项涉及企业股权和控制权、涉及资产和负债的，不同于新建项目和购买资产的投资，一项关

我国企业目前主要有以下几种筹资方式： ①吸收直接投资；②发行股票；③利用留存收益；④向银行借款；⑤利用商业信用； ⑥发行公司债券；⑦融资租赁；⑧杠杆收购。 其中前三种方式筹措的资金为权益资金，后几种方式筹措的资金是负债资金。 一、几种筹资方式的资金成本分析 长期借款成本 长期借款指借款期在5年以上的借款，其成本包括两部分，即借款利息和借款费用。一般来说，借款利息和借款费用高，会导致筹资成本高，但因为符合规定的借款利息和借款费用可以计入税前成本费用扣除或摊销，所以能起到抵税作用。例如，某企业取得5年期长期借款200万元，年利率11%，筹资费用率0.5%，因借款利息和借款费用可以计入税前成本费用扣除或摊销，企业可以少缴所得税36.63万元。 债券成本 发行债券的成本主要指债券利息和筹资费用。债券利息的处理与长期借款利息的处理相同，即可以在所得税前扣除，应以税后的债务成本为计算依据。例如，某公司发行总面额为200万元5年期债券，票面利率为11%，发行费用率为5%，由于债券利息和筹资费用可以在所得税前扣除，企业可以少缴所得税39.6万元。若债券溢价或折价发行，为更精确地计算资本成本，应以实际发行价格作为债券筹资额。 留存收益成本 留存收益是企业缴纳所得税后形成的，其所有权属于股东。股东将这一部分未分派的税后利润留存于企业，实质上是对企业追加投资。如果企业将留存收益用于再投资，所获得的收益率低于股东自己进行另一项风险相似的投资所获的收益率，企业就应该将留存收益分派给股东。留存收益成本的估算难于债券成本，这是因为很难对企业未来发展前景及股东对未来风险所要求的风险溢价作出准确的测定。计算留存收益成本的方法很多，最常用的是“资本资产定价模型法”。由于留存收益是企业所得税后形成的，因此企业使用留存收益不能起到抵税作用，也就没有节税金额。 普通股成本 企业发行股票筹集资金，普通股成本一般按照“股利增长模型法”计算。发行股票的筹资费用较高，在计算资本成本时要考虑筹资费用。例如，某公司普通股目前市价为56元，估计年增长率为12%，本年发放股利2元。若公司发行新股票，发行金额100万元，筹资费用率为股票市价的10%，则新发行股票的成本为16.4%.企业发行股票筹集资金，发行费用可以在企业所得税前扣除，但资金占用费即普通股股利必须在所得税后分配。该企业发行股票可以节税100×10%×33%=3.3（万元）。 二、筹资成本分析的应用 企业筹集的资金，按资金来源性质不同，可以分为债务资本与权益资本。债务资本需要偿还，而权益资本不需要偿还，只需要在有赢利时进行分配。通过贷款、发行债券筹集的资金属于债务资本，留存收益、发行股票筹集的资金属于权益资本。根据以上筹资成本的分析，企业在融资时应考虑以下内容： 1.债务资本的筹集费用和利息可以在所得税前扣除；而权益资本只能扣除筹集费用，股息不能作为费用列支，只能在企业税后利润中分配。因此，企业在确定资本结构时必须考虑债务资本的比例，通过举债方式筹集一定的资金，可以获得节税利益。 2.纳税人进行筹资筹划，除了考虑企业的节税金额和税后利润外，还要对企业资本结构通盘考虑。比如过高的资产负债率除了会带来高收益外，还会相应加大企业的经营风险。 3.在权益资本筹集过程中，企业应更多地利用留存收益。因为使用企业留存收益所受限制较少，具有更大的灵活性，财务负担和风险都较小。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。 二、企业主要筹资方式及优缺点 1.银行长期借款银行长期借款是指企业向银行、非银行金融机构和其他企业借入的,期限在一年以上的借款,它是企业长期负债的主要来源之一。银行长期借款筹资的优点:筹资速度快、筹资成本低、借款弹性好、不必公开企业经营情况、有杠杆效应。银行长期借款筹资的缺点:财务风险较大、限制条款较多、筹资数额有限。