证券投资基金的风险管理

我国证券投资基金的风险及治理

鹏华基金治理有限公司

高鹏吴健

国外证券投资基金的风险治理

汲取国外同行业的先进经验对我国证券投资基金业的进展有专门大裨益，我们以美国证券投资基金业的进展为例介绍国外先进经营。

一、证券投资基金风险治理和内部操纵的差不多框架

1.内部操纵法律法规制度

内部操纵是以相关的法律、法规为基础的。美国基金业几十年的进展形成了完善的包括联邦证券法律法规、行业自律组织颁布的各项规定和专业委员会颁布的技术性准则在内的法规体系。美国基金治理公司要紧由法律专家、内部审计部、监督稽核部、风险操纵部负责实施内操纵度的法律、法规指引体系，而且以其指导各项业务的开展。

2．投资风险治理制度

该制度是投资基金运作中风险操纵的核心，要紧是利用风险

量化技术来计算风险值，然后通过风险限额对其进行操纵：（1）风险量化技术。它通过建立风险量化模型，对投资组合数据进行返回式测试、敏感性分析和压力测试，测量投资风险，计算风险暴露值。成型的风险操纵技术包括方差风险计算法、系数风险计算法以及VAR（Value at Risk）风险计算法等，特不以VAR风险计算法最为重要。

（2）风险限额操纵。在对风险进行量化的基础上，风险操纵部门对每只基金的投资风险设定最大的风险临界值，对超过投资风险限额的基金及时地提出警告，并建议基金调整投资组合，操纵风险暴露。

3．内部会计操纵制度

所谓内部会计操纵制度确实是能够保证交易的记录正确，会计信息真实、完整、及时反映的系统和制度。

（1）差不多操纵措施包括：复核制度，包括会计复核和业务复核；通过凭证设计、登录、传递、归档等凭证治理制度，确保正确记载经济业务，明确分清经济责任；账务组织和账务处理体系。

（2）合理的估值方法，即为保证基金资产净值的准确计算而采取的科学、明确的资产估值方法，力求公允地反映其在估值

时点的价值。

（3）科学的估值程序，是保证基金资产净值准确计算的另一项会计操纵措施，要紧包括数据录入、价格核对、价格确定和净值发送等程序。

4．内部治理操纵制度

内部治理操纵是指内部会计操纵以外的所有内部操纵，包括组织结构操纵、操作操纵和报告制度等。

（1）组织结构操纵。指通过组织结构的合理设置，来加强部门之间的合作和制衡，充分体现职责分工、相互牵制的原则。美国基金治理公司一般设有投资决策部门（或基金经理）、交易执行部门（集中交易室）、结算部门、限额操纵部门（风险操纵委员会）、内部审计部门、监察稽核部门等，各部门有明确的授权分工，操作相互独立，且有独立的报告系统，各部门之间相互核对、相互牵制。

（2）操作操纵的要紧手段。一是投资限额操纵，各基金都在招募讲明书中公开披露其投资范围、投资策略和投资限制，据此，公司风险操纵部门设定基金的投资限额。如依照美国有关规定，基金总资产的75%应投资于流淌性较强的金融工具；投资于一家公司发行的股票不得超过基金总资产的5%；债券基金投资

于股票的比例不得超过20%；货币市场基金不得进行股票投资等等。二是操作的标准化操纵，要紧手段有操作书面化、程序标准化、岗位职责明晰化等；三是业务隔离的操纵，要紧是指各资产治理公司应将基金资产治理和机构投资者资产治理、自有资金治理等进行独立隔离运作。

（3）报告制度。在日常交易中，投资前/后台都必须分不编制每日交易情况的明细报告，分不向风险操纵部门和上级部门报告。风险操纵部门关于日常操作中发觉的或认为具有潜在可能的问题应编制风险报告向上级报告。

5．违规行为的监察和稽核制度

严格讲来，违规行为的监察和稽核属于内部治理操纵的内容，然而因为其十分重要，它一般被单独列为基金治理内操纵度的重要组成部分，要紧包括：

（1）关于操纵市场行为的实时防范。利用联网的电脑系统，在线实时监控基金的投资、交易活动，防止利用基金资产对敲做价等操纵市场的行为。

（2）股票投资限制表。为了防止基金介入内幕交易，或陷入不必要的关联交易调查，各证券投资基金治理公司内部都有明确的股票投资限制表，所治理的基金不得购买限制表中的股票，

从而幸免了可能的违规行为。

（3）职员行为的监察。这是为了防止职员涉及操纵市场、偷跑获利、购买可能与基金资产存在利益冲突的证券等违规行为的监操纵度。

二、证券投资基金行业风险治理进展历程

证券投资基金行业风险治理的进展要紧经历了重视证券风险、资产组合风险、衍生品风险和综合业务风险的四个时期。

目前所倡导的企业全面风险治理，事实上是在全球风险治理理念革新的浪潮下所进入的新的风险治理时期。企业全面风险治理框架是由TreadWay委员会所属的美国虚假财务报告全国委员会的发起组织委员会（COSO）在内部操纵框架的基础上，于2004年9月提出的企业风险治理的整合概念。企业风险治理是企业在实现以后战略目标的过程中，试图将各类不确定因素产生的结果操纵在预期可同意范围内的方法和过程，以确保和促进组织的整体利益实现。企业全面风险治理是一个由企业的董事会、治理层和其他职员共同参与的，应用于企业战略制定，用于识不可能对企业造成潜在阻碍的事项，并在其风险偏好范围内治理风险，为企业目标的实现提供合理保证的过程。

重点在证券风险

重点在资产组合风险

重点在衍生品风险及

VaR 方法应用

2004重点在业务风险

三、国外证券投资基金进展的先进经验

结合美国证券投资基金的进展及其在风险治理和内部操纵的差不多框架，我国基金业能够从中汲取哪些先进之处呢？我们认为下面五个方面值得关注：

1.切实爱护基金投资者的利益

投资基金最初在制度安排上确实是向个人投资者提供投资理财服务，同时以实现投资者的利益最大化为目的。因此，投资基金必须通过完善的法律制度、健全的激励与约束机制、有效的

分散投资风险策略及严格公开披露信息渠道等方式切实爱护投资者的利益。这成为投资基金持续进展的关键和全然。

2．增加投资基金的中长期资金来源

除了个人投资者以外，机构投资者也是促进投资基金进展十分重要的力量。美国的经验表明，退休养老基金、保险基金等在投资基金的稳定进展过程中的地位和作用是十分专门和极为重要的。结合我国的实际情况，逐步放宽保险资金、社会保障基金等中长期资金购买基金特不是开放式基金的限制，逐步增加投资基金的购买渠道和资金来源，也是促进我国投资基金健康进展的重要措施和步骤。

3.培育投资者成熟的投资理念

投资基金的进展是一个循序渐进的历史过程，它是随着大众投资者投资意识逐步提高、投资能力日益增强而逐步得到进展的。能够讲，没有理性的投资者，就不可能有健康的资本市场，也不可能有规范的投资基金。因此，不管是现在依旧今后，个人投资者的理性投资意识对投资基金的进展乃至整个资本市场的进展都有着十分重要的作用。在那个意义上，强化投资者教育以培育个人投资者成熟的投资理念，规范其投资行为，增强其风险意识，应该成为今后相当长时期内的工作重点。

4．重视对基金投资者特征的分析

美国投资基金业十分重视对投资者行为、特征的分析，每年都会对基金投资者进行细致的调查分析，包括投资者的年龄、个人收入、金融资产状况、婚姻状况、学历、工作、配偶、购买渠道、互联网使用、购买基金的决策权（是男方或女方决定依旧共同决定）、养老打算等多个方面，同时要在每年的年度报告中进行单独陈述。这已成为美国投资基金业的一项常规性的工作，己经成为一门“必修课”。其意义在于，通过调查分析，了解投资者行为、特征的变化，有针对性地设计适应不同投资者需要的投资基金同时制定不同的投资基金销售方式和销售渠道，从而吸引更多的投资者。

5．不断推进投资基金的创新

投资基金的进展过程实际上是一个不断创新的过程。不仅投资基金走过的一百多年的进展历史，是投资基金制度不断创新的历史，而且以后投资基金制度仍然需要不断地创新，以适应新的条件和环境，满足新的、更高层次的需求。

2.我国基金公司的风险治理建设

结合西方先进理念与鹏华基金治理公司的实践经验，我们认

为我国基金公司的风险治理建设首先是从风险治理体系建设、风险治理战略目标设定两方面落实。

基金公司风险治理体系

一、从董事会高度自上而下贯彻风险治理理念

即通过风险操纵委员会、投资决策委员会、基金投资风险及绩效评估小组、督察长、监察稽核部、各业务部门直至每个业务环节和岗位进行自上而下的风险操纵政策贯彻和风险操纵责任落实。

推行全员风险治理，建立自下而上的风险治理反馈机制是指公司每个业务岗位和环节及各业务部门自下而上地进行各种风险问题、信息的评估、报告、治理操纵及反馈，并逐级对风险进行监控、治理和信息上传、报告，自下而上履行风险操纵职责。

公司自上而下及自下而上的风险治理体系能够用如下的流程图表示：

二、基金公司风险治理战略目标的确定

1.董事会确定风险治理目标和风险承受能力

风险治理战略要紧包括风险治理的目的、方向以及机构的风险承受度等内容。风险治理的最终责任承担者是董事会，这就决定了董事会拥有公司风险治理战略和政策的最后决定权和认可权。

针对这一功能，董事会须保证风险治理的目标与公司经营战略的一致性以及公司范围内风险治理系统与目标的匹配性。因此，董事会不仅要关注风险治理战略在整体公司的地位以及在公

司各业务部门的地位，还必须考虑一些阻碍和限制风险治理战略的重要因素，如法律机构特不是监管机构的相关要求、地点法规和税收政策等。

董事会在风险治理战略和政策制定方面的权力和责任由其常设的风险治理执行委员会具体行使，包括对风险治理政策改进和调整的批准。风险治理政策的批准需考虑如下的因素：?所从事的交易规模、交易性质和交易复杂程度

?风险承受度

?内部操纵程序的质量

?风险监控能力、风险治理制度和过程的复杂性

?内部的专业技术

?过去的经验和绩效

?激励政策，尤其是以交易结果为基础的激励措施

?税收和会计问题

?监管约束和法律问题

执行委员会必须全面和专业地认识基金公司的风险治理状况和业务状况，在明确可同意的风险类型、交易对手和业务活动的基础上，拟定风险治理战略，确定风险治理战略实施的完整政策、程序及内部操纵制度，并保证将长期打算和投资风险纳入到

风险治理政策中。

风险治理政策的具体拟定由风险治理职能部门负责，风险治理部门从风险治理职能部门和其他支持部门猎取必要的业务和风险治理信息，制定详细的风险治理政策及相关的改进意见并报执行委员会及董事会批准和认可。同时，风险治理职能部门还负责监督批准后的风险治理战略在各业务部门的贯彻及实施。

2.识不公司风险点

在董事会确定风险治理目标和风险承受能力之后，则要依照目标来识不公司的风险点所在。我们认为资产治理公司的风险点能够分为公司风险和投资组合风险两个维度，它们彼此融合：

我国证券投资基金业风险应对

一、合规风险治理

“合规风险”是指公司及其职员因不合规的经营治理行为引发法律责任、监管处罚、财务损失或者声誉损失的风险；“合规治理”是通过设置合规治理部门或者合规岗位, 制定和执行合规政策, 开展合规监测和合规培训等措施, 预防、识不、评估、报告和应对合规风险的行为。

1.在合规治理方面存在的问题

纵观过国内基金行业合规风险治理现状以及合规风险治理

的实践，普遍存在以下问题：

（1）合规治理理念不一致。由于认识上的误区和理念上的偏差，许多治理人员和职能部门在合规治理上普遍存在着三方面误区：

一是重业务拓展，轻合规治理。在处理业务开拓与合规治理的一些矛盾时，还存在“业务开拓先行，合规治理滞后”、“业务进展从紧，合规治理从缓”的问题，往往只注重完成考核任务和经营目标，忽视对业务的合规性治理，缺乏风险成本约束意识和合规增值意识。

二是重制度建设，轻贯彻执行。部分职员、治理人员仍存在“以信任代替治理、以适应代替制度、以情面代替纪律”的现象，

制度执行力不强，责任追究不严，制度的权威性不能充分发挥。

三是重事后治理，轻事前防范。在治理上往往偏重于对已发生或已存在的风险采取事后的补救措施，而对事前的防范和事中的治理操纵却关注较少。

（2）合规治理机制不健全。目前，由于市场经济的不完备等缘故，合规体系普遍存在制度建设不完善、运行机制不规范、监督乏力等问题。大多数国内基金公司还没有真正形成完善、垂直的合规风险治理体系，治理部门和业务部门的合规治理职责分散，各自为政的合规治理模式使业务部门的合规风险治理不能有效地独立于经营职能。

（3）合规制度建设不完善。目前国内基金公司缺乏一个统一完整、全面科学的合规治理法规制度及操作规则；许多制度规定存在粗略化、大致化、模糊化现象，未能结合基金运作实践予以细化，缺乏可操作性和执行力；一些新业务、新产品出台后，没有及时进行制度跟进；对已有制度缺乏及时的修订和系统化梳理，存在一些治理漏洞和风险隐患。

（4）合规治理方法相对落后。国内基金公司的风险治理长期以来缺乏量化分析，以定性分析为主，治理方法陈旧，信息系统利用不够，科技手段的运用未能做到对业务操作过程的实时监

控，风险管控关口从事后发觉向事中监测提示和事前防范的前移还不足，在风险识不、度量、监测等方面科学性不强，风险防范的成本较高，合规风险治理水平与国际先进金融机构相比差距较大。

2．在合规治理方面需要加强的关键环节

目前各基金公司的合规治理水平仍处于初级时期, 与国外先进公司相比, 甚至是与国内开展合规治理较早的银行业相比, 都有不小的差距。基金公司要想实现有效的合规治理, 做到主动合规, 必须设计一整套严密、高效的流程来实现, 并借助IT系统来进行合规治理。基金公司加强合规治理的关键环节要紧有以下几方面：

（1）树立先进的合规理念。

首先, 合规应当从高层做起。基金公司的董事会和高级治理人员应首先在公司倡导诚信、正直的道德行为准则和价值观, 并推行主动合规、合规制造价值等理念。尽管合规治理本身并不能直接为企业增加利润, 然而完善的合规治理体制却是公司得以长期健康进展的保障。同时, 通过有效的合规治理, 基金公司将大大减少因违法违规行为而引发法律责任、监管处罚、财务损失或者声誉损失的风险, 从而降低经营成本, 提高资本回报, 最