透视美国次贷危机及对我国的启示

透视美国次贷危机及对我国的启示

疆甄炳禧

［内容提要］２００７年初以来，世界出现了一场美国次级抵押贷款危机，这场危机后来演化成为全球信贷紧缩。这场危机以?Ｉ＃，Ａ－的速度蔓延，对西方金融机构和全球金融市场的冲击大于２０世纪８０年代末的美国储贷机构危机，也不亚于１０年前的亚洲金融危机。它与美国房地产的衰退结合和发酵，使美国经济的发展进一步放缓，并对世界经济产生一定的负面影响。

［关键词］美国次贷危机国际金融市场

中图分类号：Ｆ８３１文献标识码：Ａ文章编号：１０００—７６３６（２００７）１１—０００９—０８

一、美国次贷问题的本质和危机过程

美国次级房屋抵押贷款（ＳｕｂｐｒｉｍｅＭｏｒｔｇａｇｅＬｏａｎｓ，简称Ｓｕｂｐｒｉｍｅ或“次贷”）是美国金融机构向信用等级较低的购房者提供的一种抵押贷款。在美国抵押贷款市场，主要有三种信用等级不同的贷款：一是优质抵押贷款；二是“另类Ａ级”（Ａｈ—Ａ）抵押贷款；三是次级抵押贷款。判断优质贷款或次贷的标准是根据借款人的信用纪录、偿付额占收入的比率（ＤＴＩ）和抵押贷款占房产价值的比率（ＬＴＶ）。一般来说，ＤＴＩ低于５５％、ＬＴＶ低于８５％的借款人的房贷为优质贷款，而ＤＴＩ超过５５％、ＬＴＶ超过８５％的贷款人的房贷为次贷。“另类Ａ级”房贷是介于优质和次贷之间的灰色地带，是指借款人符合优质贷款标准，但没有提供所有收入证明等法律文件。这种由银行或投资公司向信用较差的客户发放的次贷风险较大，一旦发生拖欠、违约或取消抵押品赎回权，都会给贷款机构造成损失，并可能引发多米诺骨牌效应，对美国和相关国家的金融部门乃至全球金融市场产生消极影响。

今年初以来，美国次贷危机经历了五个发展阶段。

第一，２月，美国贷款机构对次贷问题表示忧虑。随着美国次贷市场存在的问题的证据开始冒头，全球股市出现了今年以来的首次震荡。借款方去年第四季度违约数据出炉，服务于次贷市场的专业贷款机构诺瓦斯塔公司开始报告当季出现亏损。不到两周，第二大次贷机构——新世纪金融公司因人们担心能否继续经营下去，其股票被停牌。这两家公司都面临信贷诉讼，被指控公司高管误导投资者。４月２Ｆｔ，新世纪金融公司申请破产保护。

第二，５月到６月，一些西方对冲基金破产。５月，瑞士银行被迫将成立不到两年的狄龙里德资本管理基金重新并人投资银行部门，原因是今年第一季度这只规模约６０亿欧元的基金因投资美国次贷市场出现严重亏损。瑞士银行称，市场动荡可能导致该行下半年利润下降。６月，美国知名的贝尔斯登资产管理公司陷于困境。贝尔斯

收稿日期：２００７—０９—２０

作者简介：原中国驻美国大使馆公使衔参赞，中国国际问题研究所研究员，北京，１００００５。

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登旗下两只对冲基金的产品投资于以次贷支持的债券，曾贷款给这两只基金的一些投资银行６月１９日宣布，将扣押贝尔斯登的资产，以收回现金。贝尔斯登问题曝光一个月后，投资者被告知，他们在贝的第一只基金投入的资金已血本无归，第二只基金的投资也只能拿回投资额的９％。

第三，７月，次贷问题导致私人股本运转失灵。７月２５日，用于联合博姿和克莱斯勒并购交易的融资严重受阻，加剧了市场对于发生信贷危机的担忧。投资者不仅担心信贷状况趋紧可能使收购热潮终止，还关注全球大型投资银行普遍面临的信贷问题。

第四，７月至８月，次贷危机扩散至股市。投资者对全面信贷危机的担忧，引发了股市和信贷市场的剧烈波动。全球主要股市每个交易日股价下跌２％以上的事件经常发生。８月９日至１０日，纽约道琼斯３０种工业指数下跌４１８点，跌幅超过３％，并跌至１３０００点以下；英国富时１００指数跌１００点，跌幅超过４％，并降到６０００点以下。

第五，８月至９月，次贷危机造成了全球性信贷紧缩，各国央行被迫入市干预。对美国次贷问题的担忧日益加剧，已远远超越了美国银行业和小型专业贷款机构的范畴。一些投资于法国巴黎银行及其他机构运作的复杂证券的货币市场基金，对希望赎回的投资者紧闭大门。所有类型的资产负债表外贷款和套利平台（即管道类和结构性投资工具）都受到牵连，它们难以获得维持自身运作的短期融资。为其提供支持的银行本应介入，提供所谓的流动性安排，为这些机构提供支撑，但这些银行同样也迫切希望减少信贷风险，目前正想方设法置身事外。德国产业投资银行出现问题，致使国内同行８月２日为其解困，但这种做法加剧了银行业的动荡，导致银行间市场隔夜贷款利率迅速走高。８月９日起，主要国家央行被迫采取了紧急救援措施，向市场注入维持这些机构继续运转所需的短期资金。到８月底，所有央行共注资５４４６亿美元，其中欧央行注资３４３４亿美元，美联储注资１４７２亿美元，日本央行注资４００亿美元，澳大利亚和加拿大央行也分别注资７０亿美元和３７亿美元。９月１２Ｅｔ，鉴于欧元区货币市场仍严重失衡，欧央行向市场额外投放了７５０亿欧元（约１０００亿美元）的３个月期资金，较上月末追加的长期资金几乎翻倍。

二、美国次贷危机的根源和成因

次贷危机起源于近年来美国次贷市场的过分膨胀。截至２００３年，美国房贷市场三分之二以上的贷款达到优质贷款标准。此后，优质贷款比例逐步下降，而次贷份额不断上升。２００６年美国发放的次贷达６０００亿美元，占当年美国市场发放房贷总额的２ｌ％，另类Ａ级贷款额所占比例为２５％，而优质贷款的比例降到３６％。到２００６年底，美国未偿还的次贷额达１．５万亿美元，占全美未偿还房贷总额的１５％。

美国次贷危机是近些年来其国内积累的金融和经济风险不断释放的结果，也与金融创新、金融全球化及西方货币政策相关。

第一，降低房贷初期偿债负担，为购房者提供轻松的抵押贷款。２００３年以来，美国金融机构采取一些减轻借款前期负担的新举措来招徕次贷客户。比较典型的是可调利率抵押贷款（ＡＲＭｓ），即在借款头几年按低于市场的固定利率付息或不付息，而后来则要按浮动的市场利率付息。可调利率抵押贷款在２００１年所发放抵押贷款中的比例仅为１０％，到２００４年，这一比例升至三分之一。可调利率抵押贷款有两种：（１）混合式可调利率抵押贷款（ＨｙｂｒｉｄＡＲＭｓ），如３０年期房贷在借贷的头３年，借款人按固定利率付息，后２７年则按浮动利率付息；或在头几年借款人仅付利息（Ｉｎｔｅｒｅｓｔ—Ｏｎｌｙ）甚至少付利息（ＮｅｇａｔｉｖｅＡｍｏｒｔｉｚａｔｉｏｎ），在这些该付而未付的本金和利息累积到占最初本金的１５％一２５％时，这部分贷款将转化为按当时市场最高利率付息的贷款。最近，混合型可调利率抵押贷款约占美国次级抵押贷款的９０％。（２）随意性可调利率抵押贷款（ＯｐｔｉｏｎＡＲＭｓ），借款人在头５年或在未偿还

金融与投资

本息达到占最初本金的１１０％前可选择仅付利息和不付利息的做法，以后则要按市场利息偿付。随意性可调利率抵押贷款占另类Ａ级抵押贷款的比例从２００３年的１０％提高到近期的４０％。

第二，放宽或实际上取消放款标准，为购房者提供便捷的抵押贷款。放贷机构不仅不要借款人提供任何收入、资产等证明文件，不考虑其真实偿还能力，有时甚至纵容借款人弄虚作假，在借款人无力支付首付时，银行鼓励其使用第二次置留权贷款来凑足首付。其诡秘之处在于抵押贷款公司乐于不顾后果，因为它们转手将抵押贷款卖给了投资银行或类似实体，投资银行将贷款打包成为债券，然后将债券出售给对冲基金、退休基金、共同基金等投资者。抵押贷款公司既可以在贷款手续费上赚一笔，同时还能把违约风险转嫁到债券最终的买家身上。在这一过程中，投资银行还主动寻求并得到了债券评级机构的“帮助”。由于抵押贷款的质量差距悬殊，住房抵押贷款担保债券需要评级机构进行评级。在利益的驱动下，穆迪和标准普尔等评级公司人为提高了大部分次贷债券的信用级别，使其顺利出售。因此，大量信用纪录较差的低收人家庭进入房贷市场。据估计，承保条件放松的房贷从２００５年上半年的１００亿美元陡增至今年上半年的１１００亿美元。前不久，美国国际贸易委员会前首席经济学家彼得?莫里奇在《华尔街日报》发表“信用不再，信用何来？”的文章，他认为，美国次贷危机折射出美国银行和债券评级机构的诚信沦丧。

第三，美国金融创新带来房贷市场大量衍生产品，特别是抵押债务证券化使次贷市场风险环生。据国际清算银行的统计，国际金融衍生产品已从３０年前的区区几种发展到目前的１２００种。２０００年以来，银行家创造了许多新方法，将过去银行资产负债表中的风险类别进行分割，并出售给新的投资者。在次贷市场，银行原来将这些贷款保留在自己的资产负债表中，但近年来却将其转换成债券，并将其出售给新的投资者，投资者往往利用它们创造出衍生产品，之后衍生产品又不断地被再次打包和出售，如此循环往复。近两年来，８０％的抵押贷款是通过资产证券化出售的。债务抵押债券（ＣＤＯ）等新产品，正是通过证券化方式将信贷市场与资本市场联系在一起，其实质是将信用风险从其他风险中剥离出来，并向其他金融机构转让，从而最终达到降低自身信贷风险的“暴露”水平。金融衍生产品在创新过程中使债务链条过长，而基本面易被忽视，导致市场风险向信用风险及流动性风险转化，进而给整个金融市场带来不稳定。近几年ＣＤＯ的发放量迅速增长。据美国证券行业和金融市场协会的联合统计，美国ＣＤＯ的发放量从２００４年的１５７４亿美元增至２００５年的２７１８亿美元、２００６年的５４９３亿美元和２００７年上半年的３１３６亿美元。

第四，金融全球化步伐加快，使各国相互依存加深，市场联动性增强，美国次贷危机通过“蝴蝶效应”殃及全球。金融衍生产品的发展虽使单个金融机构面临的风险分散和有所减轻，但也使遍布全球的许多金融机构形成环环相扣的“风险链”，如果其中任何一个环节出现问题，都将引发全球市场多米诺骨牌式连锁反应。美国次贷市场的繁荣和高收益自然吸引了许多欧、日等金融机构，特别是对冲基金等参与次贷市场“游戏”。美国次贷问题主要通过收购原始贷款并进行销售的机构等主要渠道向全球传播。美国经国会批准的此类机构为联邦住房抵押贷款协会（俗称房地美）和联邦住房抵押贷款公司（俗称房利美），它们以政府信用为后盾募集资本对原始抵押贷款进行购买、打包成ＣＤＯ等并向美国及外国金融机构及投资者推销。由于ＣＤＯ此类证券不仅能赚钱和分散风险，且有美国政府的背景，因而信用度较高，外国投资者也对其趋之若鹜，这就为美国次贷危机的跨国蔓延留下了隐患。此外，西方国家问，特别是美国和日本问存在较大利率差，许多国际投资者进行套利外汇交易，在日本金融市场以低成本融资，然后在美国投资次贷债券，以获得较丰厚的收益。正是在这种情况下，德国产业银行及其许多地区银行，法国、加拿大、澳大利亚、日本和其他亚洲经济体的银行或基金也不同程度地陷入美国次贷困境。

第五，美国货币政策和与此相关的美国房地产行情变化也是次贷危机发生的重要因素。在２００１年美国经济衰退和“９．１１”恐怖事件后，美联储连续１２次降息，使联邦基金利率降到上世纪６０年代以来的最低水平。超低利率在促进美国经济复苏的同时也刺激了美国房地产的繁荣。截至２００６年初，美国房价连续５年大幅攀升，年均

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升幅超过８％，其中２００５年升幅达１５％，而过去３５年房价年均增长率为３．５％。低利率和高房价促进了美国人的购房欲望，催生了许多为购房者提供融资便利和短期的抵押贷款证券化工具，又导致房贷机构对购房者借贷信用和资格的审核。活跃的次贷市场活动主要基于美国房价上扬和家庭房产不断升值。但这种有利于美国房地产繁荣的条件近年来出现逆转。２００４年６月至２００６年６月，美联储连续１７次加息，使联邦基金利率从１％升到５．２５％，这一利率水平一直保持到２００７年９月。美国斯坦佛大学胡佛研究所教授约翰?泰勒的研究显示，从１９５９年第二季度至２００７年第二季度，美联储基金利率变化对美国住房开工变化有显著影响，但有一定滞后期。

在加息的影响下，２００６年初美国房地产开始降温，住宅建筑业陷入衰退，房价上升趋缓并于２００７年初开始下降。

利率上升和房价下降使美国次贷市场迅速恶化，许多借债过度的购房者的房产净值由正转负，既无力偿付房贷到期本息，又无法再融资，在借债头几年享受固定低利率或不付息的优惠期结束后，不得不按市场高利率支付。结果，２００６年以来，次贷市场违约拖欠债务事件大增。

三、次贷危机对全球金融领域和世界经济的影响

．（一）全球金融市场进入剧烈波动的“多事之秋”

首先，大量房贷机构特别是与美国次贷市场相关的基金陷入困境或破产。据不完全统计，从２００６年１１月至２００７年８月中旬，全美８０多家次贷机构停业，其中１１家破产，损失约１０００亿美元。受牵连的大公司次贷机构有新世纪金融公司、贝尔斯登公司等。今年头８个月，美国金融业裁员８８０００人，比去年全年还高出７５％。英国、德国、法国、瑞士、荷兰、１３本、澳大利亚等国家的５０多家银行、对冲基金、养老基金及保险公司受到波及，损失上百亿美元。法国巴黎旗下３只基金、德国产业银行、德国商业银行、英国卡里珀投资公司、荷兰投资银行ＮＩＢＣ等面临困境。日本新生银行次贷业务亏损达２亿美元。

其次，国际金融市场的各领域都出现剧烈动荡，股市、债市、汇市、商品市场均无一幸免，并造成了西方信贷市场一定程度的紧缩。

再次，国际金融市场未来前景具有极大的不确定性。由于次贷市场具有极差的透明度，投资人难以准确评估风险。尽管这些证券化债务可在许多投资者间分散风险，但他们难以确定谁持有高风险债务及这种风险的程度和密集度。人们对不确定性产生恐惧感，因为到底损失有多大，损失由谁来承担，清理行动对全球利率有何影响等，都是未知数。更严重的是，向次贷市场发放的大部分贷款是通过资产负债表以外的业务，因此，没有人知道未来会出现什么新问题。

当然，迄今为止，美国次贷危机对全球整体金融市场的冲击仍有限。据美联储估计，次贷净损失在５００亿至１０００亿美元之间，即使按金融公司估计的净损失达２０００亿美元，也低于上世纪８０年代末美国储贷机构危机造成５０００亿美元的损失。美次贷规模约１．５万亿美元，相当于美抵押贷款（１５万亿美元）的１０％，仅相当于美国债券市值（２５万亿美元）的６％和全球债券市值的１％，而次贷损失额所占比例更小，可忽略不计。同时，ＣＤＯ市场通过对债券的打包，使传统债券的拖欠风险分散到广大投资者身上，因而多数投资者的个人损失可能较小。另外，次贷危机对新兴金融市场的影响相对较小。‘（二）次贷危机使美国房地产衰退雪上加霜，并将推迟其复苏时间

在次贷危机发生之前，美国房地产业就陷入衰退。到今年第二季度，住宅建筑投资已出现５个季度连续下降或负增长，现在住宅建筑比一年前减少２０％，为近１０年来的最低水平，房价近１２个月下降３．４％。据统计，６～８月，美国房建行业平均每月裁员２７０００人。不少专家在今年年初曾预测美国房地产衰退将于下半年开始走出谷

金融与投资

底。但数据表明，今年第二季度，美国次贷市场的坏账率从一季度的１３．７９％升到１４．８２％；８月整体抵押贷款市场的坏账率从７月的４．８４％提高到５．１２％。看来，美国次贷问题不是近期可以解决的，美国房地产业的衰退也不可能很快走出谷底。今年上半年，约６４万家庭因还不起债务而被银行取消房屋抵押赎回权，比以往平均水平高出４２％。据估计，在未来一年里，美国房贷约８０００亿至１万亿美元的ＡＲＭ将到期并按高利率支付，约２２０万家庭将因拖欠债务而被银行取消房屋抵押赎回权。９月１３日，《华尔街日报》公布的最新调查显示，在受访的５２位经济学家中，约６０％的人表示目前次贷及信贷市场正处于危机中期，约２７％的人称危机正处于早期阶段，约１３％的人认为危机已结束。美国财长９月１２日指出，最近金融市场出现好转迹象，但次贷问题的解决需要更长时间，其中许多方面将在未来１８个月到两年才能恢复正常。

（三）美国经济衰退的可能性增加

经济学家对美国经济未来半年到一年内是否发生衰退仍有较大分歧，但最近不少经济学家上调美国经济陷入衰退的几率。据《华尔街日报》９月１３日公布的最新调查，经济学家认为，目前美国经济出现衰退的几率为３６％，高于一个月前所预计的２８％。有的经济学家认为，美国经济长期以来受到信贷迅速膨胀的推动，但这一局面已宣告终结，信贷市场动荡传递的信息是美国经济将不会再拥有同样强劲的持续推动力。美国全国经济研究局总裁、哈佛大学教授费尔德斯坦在今年９月初由美联储召开的货币政策年会上指出，房价大幅下跌和与此相关的活动减少，次贷问题导致各种信贷息差明显扩大和信贷市场的大规模冻结，房屋净值贷款和抵押贷款再融资的减少可能使消费开支进一步下降，这些将可能导致美国经济陷入衰退。消费开支将大幅减少，主要是由于房屋净值贷款、抵押再融资或抵押净值提款（ＭＥＷ）下降。２００５年４０％的现有抵押贷款用于再融资，１９９７～２００６年，抵押净值提款总额达９万亿美元，相当于２００６年美国个人可支配收入的９０％。这些ＭＥＷ成为前几年美国消费开支扩大的主要源泉。现在房价下跌和抵押贷款利率上升将导致ＭＥＷ缩小和家庭储蓄上升到正常水平。这对美国经济的长期发展有利，有助于扩大固定资本投资和减少美对外资的依赖。但对近期不利，储蓄率上升和消费开支减少使内需减少。这是否足以导致美国经济陷入衰退，取决于ＭＥＷ调整的规模和速度、对消费开支的影响及对总需求的影响等。

其他出席此次货币政策年会的经济学家也有类似的看法。耶鲁大学教授罗伯特?席勒提出，美国的房价最终有可能下降５０％，使美国家庭财富缩水超过１０万亿美元，负面“财富效应”将导致美国消费开支下降。加州大学洛杉矶分校教授爱德华?里默的研究显示，二战后美国发生１０次经济衰退，其中８次是以房屋建筑大幅下滑为先导的，房屋建筑是仅次于消费开支的导致美国经济衰退的第二大因素。在过去８次经济衰退中，平均６５％归咎于消费开支疲软，２６％归因于住宅投资下降。

（四）次贷危机将使美国经济增长进一步放缓

据估计，由于房地产衰退使美国经济增长年率下降１个百分点，２００７年美国ＧＤＰ增长率将从２００６年的２．９％降到２％左右。但如采取适当和有效措施应对次贷危机，美国经济有可能避免衰退。

第一，美国次贷危机对经济的影响仍有限。９月初美联储“褐皮书”显示，尽管多数地区的销售活动持平或下降，但就许多地区大多数消费者和企业而言，当前的信贷和信用质量仍不错，商业房地产市场的扩张形势总体较稳定。“褐皮书”称，尽管住房市场仍低迷，但美国经济仍有一定程度的支撑，如消费开支有温和增长、就业和薪资也较为稳定，似乎并未出现衰退的迹象。

第二，企业固定资本投资和出口将成为美国经济增长的主要动力。近几年来，美国经济的韧性在于推动经济增长的动力多元化，一个旧的动力减弱，新的动力很快形成，如９０年代的ＩＴ等高技术产业，２１世纪头６年房地产繁荣及消费开支等。近两年来，随着企业盈利大增，企业连续扩大对厂房和设备的投资，固定资本投资对经济增

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长的贡献率在提高。目前，公司盈利仍处于或接近于历史最高水平，公司财务状况良好，非金融公司净利息支付占ＧＤＰ的１．９％，创近４５年来新低；非农业实际库存处于近几十年来较低水平，这些都有助于企业扩大投资和生产。与此同时，外贸对美国经济增长的作用日益提高。据美国《商业周刊》报道，前几年贸易赤字对美经济增长有拖累作用，但今年美国贸易赤字减少，使贸易成为９０年代中期以来对美国经济增长贡献最大的一年。房市衰退和信贷紧缩将加速这一趋势，贸易对经济的拉动作用可望持续到２００８年。今年第二季度美ＧＤＰ实际增长率为４％，其中１．４％来自贸易赤字的减少。据估计，今、明年贸易赤字减少对ＧＤＰ增长的年均贡献率至少达０．５个百分点。随着内需降低，进口减少，同时，外国经济稳定增长和美元出现新一轮贬值，将继续促进美国出口，导致制造业盈利增加和就业扩大。更重要的是，这将意味着美国和其他国家之间的贸易和资本失衡调整初见成效，启动了趋向平衡的全球经济增长阶段的过程。当然，正如美联储主席伯南克前不久所指出的，全球失衡问题有取得进展的迹象，但过程将是漫长的，因为美国公私储蓄和外国结构性经济调整还需进一步加快。

第三，西方信贷市场出现局部的流动性短缺和信贷紧缩现象，并完全改变了近年来全球流动性过剩的格局。西方金融当局向信贷市场注入巨资，的确凸显银行业补充流动性的需要，也反映了西方货币市场根本性失衡的状况。市场资金是充足的，只不过是流动陷于停顿，部分银行手握大量资金，而其他银行却遇到资金短缺并在“四处找米下锅”。另从全球范围看，亚洲新兴经济体、日本、德国及石油输出国组织资金充裕的局面并没有出现逆转。

第四，美联储等西方货币当局应对金融动荡仍有一定回旋余地。美欧央行在信贷市场出现短期紧缩状况后，及时输入了大笔资金，较大程度上降低了局部风险爆发引起系统性危机的可能。即使未来市场银根依然紧缩，为保证市场的流动性，美联储等手里还握有贴现率窗口业务和下调联邦基准利率等手段。“贴现窗口”通常很少被使用，但８月以来美联储一直在通过放宽贷款条件来鼓励各商业银行使用这一融资渠道，以缓解金融市场的现金短缺局面。美联储于８月１７日将贴现率从６．２５％降到５．７５％。９月１８日，美联储再次将贴现率从５．７５％降到５．２５％；同时将联邦基金利率从５．２５％调低到４．７５％，即降息０．５个百分点。这将是近４年来美联储首次降低短期利率的行动。美联储在宣布降息后发表声明称：金融市场的事态发展加大了经济前景的不确定性，美联储将继续对这些不明朗因素以及其他与经济增长有关的事态发展进行影响评估，并在必要时采取行动。市场预期美联储在２００７年底前还将降息。９月初，美联储、美国联邦存款保险公司及各州银行监督局等联邦和州银行监管机构共同发布声明指出，银行及放款机构评估并确定资产证券化及服务协议赋予它们的具体权力，识别出具有高违约风险的借款人，并设法使他们保住住房。

此外，布什总统和一些国会议员也宣布一些帮助次贷危机受困者纾困的措施：如由住房管理局为那些至少９０天未能按月偿付贷款的抵押贷款借款人提供担保；调整房屋所有者适用的纳税代码，帮助他们重新安排抵押贷款，规避意外税务负担；推进立法程序，以取消３％的首付规定，并将住房管理局能够提供担保的贷款额度提高到４１７０００美元。

第五，美国消费开支增长会放缓，还不至于出现负增长。尽管房价下跌、次贷危机和高油价等将严重制约消费开支增长，但由于就业市场仍看好，薪资收入继续增长，加上过去几年家庭积累大量资产净值，不会因房地产降温而丧失殆尽，因此，消费开支将继续温和增长。据彭博新闻社报道，过去１０年美国消费开支年均增长３．７％，今年上半年的增长为２．５５％，预计下半年将为２．２５％。

（五）次贷危机将对一些国家或地区产生一定直接或间接影响，但世界经济整体仍可能保持较强的增长势头

今年第二季度美国经济增长达４％，许多经济学家认为这是不可持续的，受次贷危机和房地产衰退双重影响，美国经济第三、四季度增长率将回落到２％～２．５％，预测全年增长率约为２％。９月初，国际货币基金组织

金融与投资

（ＩＭＦ）、经合组织（ＯＥＣＤ）等国际经济机构都下调今年美国经济增长率，从２．１％降到１．９％。日本经济今年第二季度比第一季度下降了０．３％，折合成年率ＧＤＰ下降了１．２％，主要原因是企业投资下降和房屋建筑速度放慢，加之日出口仅增长０．８％，欧元区第二季度ＧＤＰ也从过去两个季度的０。８％回落到０．３％，为２００４年第四季度以来的最低增长率。美国次贷危机对新兴市场经济国家的影响相对较小，但美国消费需求疲软已导致亚洲国家对美消费品出口下降。据估计，美国零售额下降１％，亚洲对美国产品出口就减少１．３％。另据统计，亚洲国家对美国消费品出口占其出口总额的比重从２００１年的８％降到２００６年的６％。今年上半年，不少亚洲新兴经济体对美国出口继续下降。

尽管世界经济整体受次贷危机和美国经济放缓的一定影响，但仍将保持强劲的增长。今年上半年，全球经济增长超过５％，其中新兴市场经济体对这一增长的贡献率超过５０％。据ＩＭＦ预测，今年、明年全球经济增长率将分别达５．２％和４．８％。理由是，主要发达国家和主要新兴市场经济基本面仍稳健，特别是中国和印度继续保持快速增长，在较大程度上弥补美国经济放慢对世界经济的影响。中国和印度今年对全球经济增长的贡献将超过２０％。哑洲开发银行９月的报告显示，尽管全球信贷市场出现动荡，美国经济增长放缓，但中国和印度迅速发展的国内消费，将推动今明两年亚洲经济强劲增长。

（六）从长期看，美国次贷危机有利于全球金融和世界经济发展

ＩＭＦ总裁拉托９月初在欧洲接受《金融时报》采访时表示，金融市场上大规模的风险重新定价行为，虽然会带来短期痛苦，但有利于全球经济的中长期稳定。美联储理事米什金９月初在美国怀俄明杰克逊霍尔货币研讨会上指出，由金融创新的放松监管引发的金融迅速变革，催生了一轮信贷繁荣，引发金融市场在短期内出现不稳定局面的可能性，但从长期看，这一进程深化了金融系统改革，对经济持续、稳定发展具有重大意义。

四、美国次贷危机对中国的影响与启示

从目前看，美国次贷问题将持续一段时期，国际金融动荡也将继续波动不稳。未来几年，防范和应对国际金融风险是中国和世界经济发展的重大挑战之一。美国次贷危机对我国金融市场和经济增长有一定的间接影响。一是美国经济放缓和全球信贷紧缩，世界经济和贸易增长速度放慢，将使我国整体外部经济环境趋紧，一定程度上影响我国出口。二是发达国家金融市场持续动荡，将对我国国内金融市场产生消极的传导作用，加剧我国股市的波动。国际资本还可能将我国国内市场作为避险逐利的重点市场，“热钱”流入压力增大，对我国金融监管和宏观调控构成新的挑战。三是美元开始出现新～轮贬值，日元升值压力逐渐释放，美国内鹰派势力可能利用大选掀起新攻势，压我人民币进一步升值。中美贸易问题将可能成为美国明年大选的议题之一，美对华贸易保护主义抬头。四是国际金融动荡和信贷紧缩，对我国企业海外融资不利，并使我国企业“走出去”投资经营面临更多风险。

鉴此，我们要密切关注美国次贷危机和全球金融形势的发展，着手化解国内房贷市场风险，从政策上统筹规划好促进内需、维护金融稳定、推进汇率机制改革和抑制通货膨胀等几大课题。更重要的是，我国应从此次美国次贷危机和全球金融动荡中获得一些经验教训和有用的启示。

第一，强化金融风险意识，构筑国内外双层“防洪大坝”。在经济和金融全球化背景下，国际金融危机时有发生，并很快波及其他国家、地区乃至全球。ｌｏ年前，亚洲金融危机给我们上了～课：金融领域开放须慎重稳妥。今天，次贷危机又向我们敲响了警钟：任何时候都不能忽视金融风险的存在，我国在扩大金融对外开放的条件下，只有加强风险防范，才能确保国家金融安全。如何有效抵御国际金融危机扩散并防范其对国内金融的冲击，对我国

经济与管理研究（２００７年第１１期）ｌＲｅｓｅａｒｃｈｏｎＥｃｏｎｏｍｉｃｓａｎｄＭａｎａｇｅｍｅｎｔ

经济保持快速和健康发展至关重要。应密切跟踪和研究国际、国内金融新动向，加强国际协调合作，在国际、国内两条线上同时防范和控制金融危机。

第二，善用政府干预这一“看得见的手”来管理金融市场，加强防范和管理，及早行动，防患于未然。尽管美联储等西方央行干预使次贷危机得到一定缓解，但不少经济学家认为，各央行反应迟缓是导致次贷危机的主要因素之一，连美联储也承认对次贷市场危机估计不足。央行对危机前抵押贷款市场不合理现象和各银行使诸多家庭承受金融风险等视而不见，放手让各银行自由放款。这一教训十分深刻。当前我国不仅存在房价上涨过快问题，还有银根过松、违规放贷等潜在金融风险，与美国次贷问题有相似之处。我国在加强监管的同时，宜制订防范和应对措施，下先手棋，将问题控制在“萌芽状态”。

第三，加强抵押贷款业务的管理。合理界定抵押贷款的分类，并严格贷前资格标准的检查，杜绝虚假抵押贷款。美国根据借款人的信用状况、偿付额占收入比率和抵押贷款占房产价值比率等条件将房贷分别优质、另类Ａ级和次级贷款，具有一定合理性并有助于分类管理，值得我国借鉴。但美国放贷机构为招徕生意，放宽甚至取消贷款标准，降低房贷发放的门槛，导致房贷质量下降和风险加大，最终酿成次贷危机。我国应吸取这一深刻教训。

第四，加强对金融衍生产品的研究、监管和适当利用。美国等西方国家金融创新使衍生产品层出不穷，这有利于分散风险，提高资金使用效率，但也容易招致金融风险甚至危机，连美国这样金融体系高度发达的国家也难以幸免。随着我国对外金融开放力度的加大，更多外国金融部门及衍生产品将进入我国，对此我国应加快建立风险防范机制，筑好金融衍生工具的防火墙。同时，有选择地运用金融衍生工具为我国分散和减轻相关金融风险。美国次贷市场虽然风险高，但这种风险基本上通过证券化的方式分散到许多投资者身上。我国住房抵押贷款证券化程度低，其不良贷款风险集中在银行体系内，一旦房价下跌引发还贷违约，将对银行系统产生严重的冲击。因此，我国需要通过发展本国的证券化和金融市场结构，使金融市场从结构和品种都得到深化，从而利用各种金融手段，妥善安排好未来的风险。

第五，提高金融市场的透明度，使投资人更好地评估投资风险。美国向高风险借款人提供的次级抵押贷款，以债务担保债券等方式打包出售给各种投资人，尽管这些债券可在许多投资人间分散风险，但他们难以确定持有证券风险的程度。一旦市场出现问题，就会引起恐慌和抛售风。因此，应加强我国金融市场的信息披露制度建设，提高金融市场管理者和参与者交易的透明度，以降低市场的不确定性和规避风险。

第六，对我国企业及相关机构“走出去”进行直接投资或证券投资也有警示作用。我国企业在海外投资如何评估金融风险，如何有效防范和规避风险，已成为我国迫切需要解决的重大课题。目前，在外汇储备投资中，由于对国际资本市场运作，特别是新的金融衍生产品了解和研究不够深、透，我国选择投资项目面临困难。今后宜考虑安全性高、有实体部门支撑的投资项目，可在资源能源等领域进行战略性投资或并购，而证券投资要谨慎。

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［４］泰乐教授于２００７年９月初在美联储堪萨斯市银行关于“住房、住房融资和货币政策”研讨会上的论文。

责任编辑：乔剑

透视美国次贷危机及对我国的启示

作者：甄炳禧， Zhen BingXi

作者单位：中国国际问题研究所,北京,100005

刊名：

经济与管理研究

英文刊名：RESEARCH ON ECONOMICS AND MANAGEMENT

年，卷(期)：2007，(11)

被引用次数：25次

参考文献(4条)

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3.查看详情 2007

4.泰乐教授于2007年9月初在美联储堪萨斯市银行关于"住房、住房融资和货币政策"研讨会上的论文

相似文献(10条)

1.期刊论文薄禄伟.杨庆媛.BO Lu-wei.YANG Qing-yuan美国次贷危机对中国台湾房地产证券化的潜在影响分析-

西南农业大学学报(社会科学版)2008,6(6)

2007年以来,美国次贷危机席卷世界,它给全球房地产市场和金融市场带来了一系列的连锁灾难.这场危机,对于对外依存度很高的中国台湾而言,是一场严峻的考验.文中试从美国次贷危机入手,将中国台湾地区(以下简称"台湾地区")的房地产证券化和美国的房地产证券化的关系进行探讨,指出台湾地区目前的房地产证券化在次贷危机背景下所凸显的潜在危机因素,以及得出了台湾地区房地产证券化在美国次贷危机下可能使通货膨胀更加严重,甚至是二者进入恶性循环螺旋.最后总结美国次贷危机对台湾地区房地产证券化的启示并提出建立弹性房地产证券化体系和认真对待专业资产评级公司对证券的评级等政策建议.

2.期刊论文黄隽.Huang Jun次贷危机对美国银行业的影响不宜估计过重——基于2000～2007年美国大银行的财务

数据-经济纵横2008(7)

关于次贷危机对美国银行业的影响,人们众说纷纭.本文利用2000～2007年美国十大银行的财务数据.对银行的基本业务、稳定性及效益等方面进行分析.结果表明,虽然总体来说2007年美国次贷危机的影响超过2001年经济衰退带来的影响,但对银行业的直接冲击有限,心理和信心压力大于实质影响.

3.期刊论文张扬.林思雯.杨艳美国新帝国主义的霸权泡沫——次贷危机和金融海啸导致美国意识形态混乱-世界

华商经济年鉴·高校教育研究2008(16)

美国的新帝国主以"仁慈的帝国"面目在全世界推广"自由民主"体制,重建世界秩序,并以反恐为名推行先发制人,政权更迭和单边主义政策,建立了军事、经济和技术霸权、美国的次贷危机引定了金融海啸,经济衰退不可避免,思想意识形态的混乱也将导致政治影响的衰退.美国新帝国主义的霸权也将如泡沫破灭.

4.学位论文赵勇美国次级抵押贷款危机的影响和启示2008

美国次级抵押贷款危机(以下简称：美国次贷危机)从2007年4月拉开序幕以来，就以其迅速的蔓延性和强大的破坏性影响着美国和世界的经济，目前仍在持续之中，并毫无任何终止的迹象。

2007年4月，美国第二大次级抵押贷款机构新世纪金融公司(New Century Financial Corporation)申请破产保护，美国次贷危机由此浮出水面。在此后的一年多时间里，次贷风险全面暴露，住房抵押贷款公司频频破产、对冲基金被迫清盘、投资银行巨额亏损、商业银行和保险机构遭受重大损失、全球股市应声下跌……愈演愈烈的美国次贷危机，迅速从美国的单一业务、单一市场、单一国家波及到全球的金融市场和实体经济，引发了美国自1929年大萧条以来最严重的金融危机，并最终演变成一场全球性金融危机。突如其来的次贷危机让美国和世界各国不得不使出浑身解数来应对危机带来的严重后果，各国政府频繁向市场注入资金、下调利率、出台各种政策，以此来控制危机的进一步蔓延和恶化。这场次贷危机涉及的金融机构之广、对金融市场的影响之深、给市场带来的不确定性之大，均是前所未有的。

作为当今各国政府最头疼的问题和金融界最热门的话题，国内外对美国次贷危机的研究正在如火如荼的进行之中。研究美国次贷危机，对当前饱受次贷危机肆意侵害的全球经济具有很强的现实指导意义，尤其是对正处在资产价格不断升高和对外证券投资刚刚起步阶段的中国具有很好的启示作用。本文试图在已有的研究成果之上做出创新性的探索，在对美国次级抵押贷款和次贷危机的系统分析与研究的基础上，分析美国次贷危机对当今世界经济的影响层面和影响程度，并从中吸取美国次贷危机的经验和教训，得出对世界经济和我国有哪些启示。

鉴于美国次贷危机还在进行之中，其影响还在继续之中，对世界的启示还有待于进一步的思索和研究，希望本文能加深目前金融界对美国次贷危机的研究和探讨，能对我国的金融市场在开展资产证券化和应对金融危机方面提供一点建议。

本文以美国次级抵押贷款和次贷危机为研究起点，以美国次贷危机的背景、产生、发展、影响和启示为线索。首先，详细介绍了美国次级抵押贷款和次贷危机，交代清楚美国次贷危机的基本情况。接着，以美国次贷危机蔓延和恶化的路径为序，分别分析美国次贷危机对美国房地产业、美国经济、世界经济以及中国的影响。其中，着重从次贷危机影响比较深的金融业和实体经济两方面进行研究，金融业主要分析了银行业和股市，实体经济着重从房地产业、进出口贸易、居民消费、汽车业等几个方面来展开论述和分析。最后，通过对美国次贷危机暴露出来的一些问题分析，从金融创新、风险管理、金融监管等方面，得出美国次贷危机对世界和我国经济的启示。

在研究过程中，本文主要采取了系统研究法、多学科综合分析法、定性分析与定量分析相结合等研究方法。在研究过程中，始终遵循系统分析思路，强调用系统科学指导论文谋篇布局，由美国次贷危机依次论述开来，力图保证整篇文章体系结构的严谨性。同时，本文综合运用金融学、经济学、管理学、运筹学等有关学科的知识和方法，对美国次贷危机展开多层次、多维度的研究，以确保论文的全面性和科学性。此外，本文主要以定性分析为主，但也运用了较多的定量分析方法，确保在定性论证的基础上，用数据分析与预测来进一步论证观点的科学性。

第一部份是本文进行研究的铺垫部分，着重介绍了美国次级抵押贷款和美国次贷危机的基本情况。该章共分为三节，第一节先从美国次贷危机的导火索——美国次级抵押贷款入手，通过对美国次级抵押贷款和次级抵押贷款市场的详细介绍和论述，力图展示美国次贷危机发生的背景和相关情况。第二节以美国次贷危机的发展轨迹为线索，详细介绍了美国次贷危机潜伏、孕育、爆发、发展的过程以及危机发生的原因，勾勒出美国次贷危机的发展全貌。第三节主要介绍了美国和世界各国对次贷危机的认识程度和应对措施，以此体现出美国和世界各国对次贷危机的重视程度。

文章的第二部分以美国次贷危机对美国乃至世界经济影响的显现顺序为线索，分别研究了次贷危机对美国房地产业、美国经济、世界经济和中国经

(房屋需求者)、贷款发放机构(市场中间组织)和房地产商(房屋供给者)的影响，全面的研究了次贷危机对美国房地产业的影响。接着从金融业和实体经济两个方面，详细分析了次贷危机对美国的影响，得出美国正处于经济衰退状态的结论。然后扩大到全球范围，分别从欧洲、日本、新兴经济市场的角度，分别从金融业、汇率、进出口贸易等各方面，详细论述美国次贷危机对世界经济的影响。主要观点是：目前世界经济正处于衰退的边缘，次贷危机未来到底有多大影响取决于各国的政策是否适当、全球经济至少需要18个月才能从次贷危机阴影中走出来。最后着重研究了美国次贷危机对我国经济的影响，次贷危机目前对中国的影响主要体现在金融业、股市和进出口贸易等方面，文章分别进行了详细的分析和论述。虽然，目前美国次贷危机对中国的直接影响不是太大，但通过进出口、汇率等间接途径对中国的影响却十分巨大。文章在论述美国次贷危机影响的同时，还对其未来走势进行了预测

，并对各国的政策进行了介绍和评析。

第三部分在总结次贷危机的教训的基础上，得出了美国次贷危机透露出的启示。美国次贷危机的发生，对全球的金融创新、风险管理、金融监管等都提出了新的考验，在进行资产证券化和构建全球经济一体化的同时，应该注重风险的防范、监管和控制。文章在充分的分析之后得到以下观点：重新审视金融创新，合理利用资产证券化这把双刃剑；加强风险管理，保障金融安全；重视金融监管，进行金融监管改革。文章还从我国的角度详细阐述了美国次贷危机的教训和启示，分别从我国的宏观调控、金融业发展、房贷市场和资本市场进行了研究并指出：我国应该进行科学的宏观调控，通过调控政策和市场化改革结合来实现经济快速、持续的发展；注意防范金融体系风险，促进金融业的健康发展；注意房贷市场风险，提防房贷市场爆发大规模信用危机。同时，文章不仅分析了美国次贷危机对全球的启示，还从中提出了若干建议和改革措施。

文章的主要贡献第一、就选题和研究角度而言，目前国内针对次贷危机的文章也不少，但以介绍性文章居多，研究性、论述性文章较少；针对局部问题研究的文章居多；系统性、全面性阐述次贷危机的文章较少。本文应该算是国内较早的以美国次贷危机为对象，系统性、深入性地论述其对全球经济的影响和启示的论文。

第二、其他研究美国次贷危机的论文大多都局限在对美国次贷危机的现有影响层面上进行研究，本文试图在已有的研究成果上做出创新性的探索

，并提出自己的论点。在研究美国次贷危机现有影响的同时，还借鉴国内外优秀经济学家的观点，并通过自己的分析，预测美国次贷危机的发展前景、影响程度和现有政策效果。

第三、文章通过对美国次贷危机的影响和启示进行研究，着重研究了对我国的经济的影响，并提出了一些对我国的宏观调空、金融监管、住房抵押贷款和资本市场比较有用的建议。

文章不足之处

第一、由于美国次贷危机尚在蔓延和恶化之中，其影响和启示还没有完全显露出来，很难对美国次贷危机有一个科学性和完整性的定论。再加之篇幅和时间有限，本文仅仅对其影响和启示较大的几个方面进行了研究，未来随着美国次贷危机的进一步发展，很多问题还可以继续扩展和深化研究下去。

第二、由于美国次贷危机才刚刚发生不久，一些金融数据往往不易取得，尤其是很多机构和国家还没有完整的披露相关数据。同时由于一些主观原因，很多已披露的数据也不是十分真实，很多数据经常在一段时间后又被完全推翻。这给研究带来一定的难度，文章的数据整理和分析工作需要随时进行更新和替换。尽管本文在数据收集上作了大量工作，但数据仍显不够，可能造成文章结论的偏失。

5.期刊论文李敏美国次贷危机对我国商业银行监管体系的警示-商情2010(14)

2007年初以来,起源于美国的次贷危机迅速演变成了席卷全球的金融风暴.虽然从目前的情况来看,次贷危机的影响有所缓解,但是次贷危机的影响在全球范围内对金融系统的威胁依然存在.本文从分析次贷危机产生的根源入手,探讨起源于美国的次贷危机对我国商业银行健全监管体系的相关警示.

6.期刊论文王丽军.周世俭.WANG Lijun.ZHOU Shijian美国次贷危机:进程、影响与因应之策-广东外语外贸大学

学报2008,19(3)

在信贷膨胀的背景下,美国爆发了严重的次贷危机,对美国经济以及整个世界经济造成了巨大冲击.本文概要分析了美国此次次贷危机的发展进程、次贷危机下的美国经济状况以及次贷危机对中国对外贸易的影响,认为次贷危机和人民币加速升值正在对中国对美出口发挥出"双重减速效应",致使中国对外贸易面临严峻挑战.据此,从政府和外贸企业两个层面提出了有针对性的因应之策.

7.期刊论文王晓明美国次贷危机与国际市场传染效应-商业研究2010(8)

为了分析美国次贷危机对成熟市场之间以及新兴市场之间的联动性是否产生不同程度的影响,以及美国次贷危机在国际市场间的传染效应,采用协整检验、向量自回归分析、脉冲响应和方差分解等计量技术测度和比较危机前后国际股票市场联动程度.实证结果表明:美国次贷危机发生后成熟市场之间出现协整关系,而新兴市场与美国存在的长期协整关系数目在危机后减少;国际危机后各个市场之间的短期的联动反应更加强烈,传染效应显著的决定了国际股票市场的动态关系.

8.学位论文吴仅美国次贷危机的成因及对中国的启示：抵押贷款证券化视角2008

始于住房抵押贷款操作的资产证券化是20世纪70年代以来世界资本市场最具活力的金融工具和金融创新。在三十多年的发展历程中，资产证券化在深化投资体制改革、提高流动性、分散风险、提供新的投资融资品种以及优化资源配置等方面发挥着重要的作用。

美国是最早进行资产证券化、也是资产证券化最发达的国家。70年代至今，美国的资产证券化形成了一套比较完善的运作机制，以保证资产证券化通过构建一个严谨、有效的交易结构来保证融资的成功。那么，美国的资产证券化和次贷危机之间有什么联系呢?资产证券化的放大效应是怎样导致次贷危机爆发的呢?这都是本篇论文尝试回答的问题．

本文的思路是首先从美国抵押贷款市场入手。介绍了其抵押贷款市场的三种分类：优质贷款市场、Alt—A贷款市场和次级抵押贷款市场。接下来重点介绍美国抵押贷款市场的产品。正是由于美国住房抵押贷款市场产品的多元化发展及其创新，使美国逐渐成为世界上规模最大的住宅金融市场。

随着长期住房抵押贷款一级市场的增长，由于住房抵押贷款发放机构资金来源与运用期限不匹配带来的利率风险和流动性风险不断积聚：再加上

70年代两次石油危机爆发经济环境变化的推动，美国资产证券化开始进入孕育和成长阶段。

文章随后介绍了美国资产证券化和抵押贷款资产证券化。这部分以美国资产证券化的定义和运作机制为前提，介绍了美国抵押贷款市场的资产证券化。美国抵押贷款市场的市场主体主要由房利美、吉利美和房地美构成。

接下来文章分析了美国次贷危机爆发的过程和原因。从美国住房抵押贷款的历史入手，通过回顾美国过去的房贷市场，以节俭储蓄机构的兴衰为背景．讲述了美国传统住宅间接融资体制，并指出了其最大的缺陷：信贷链条短，抗风险能力不足；信贷资产单一，资金来源和资金运用“不匹配”的问题十分突出。接着以次贷危机的缘起、隐匿到最终爆发为线索，揭露了次贷危机的深层原因和形成机制。

同时，论文揭示从次级贷到次级债危机的本质。因为美国次级贷危机到次级债并不是偶然和突然爆发的，而是一个必然和渐进的过程。从本质上看，美国的储蓄和投资之间存在严重失衡是引发次级债危机的关键因素之一。另外，论文也指出了低利率环境下的信用市场膨胀，离不开近年来美国资产证券化和结构性投资工具的迅猛发展，以及大量对冲基金、私人股权基金和杠杆贷款等新的市场参与者的涌入。一些不考虑风险管理和遵守审慎原则的中介在协助投资者饶开监管和规定方面起了很大作用，银行也通过利用表外工具避开监管者，结果对风险的低估和无视风险、杠杆的大量使用造成资产急剧膨胀，发展到最后的难以控制，大量潜在风险不断聚集，遇到爆破点引发连锁反应，由次级贷危机发展成次级债危机，使大批投资者蒙受损失，对全球经济造成很大的影响。

次贷危机从爆发，通过其传导机制，经过几个阶段，最后扩大到全球。第一阶段，次贷积累和证券化。在持续低利率政策的作用下，美国货币市场环境较为宽松，银行和住房抵押贷款公司为了追求较高的收益率，纷纷降低贷款条件，为信用等级较低的借款人提供住房抵押贷款，次贷市场迅速发展。由此美国房地产市场积聚起大量泡沫，泡沫的产生造成房价虚高，反过来又使贷款人倾向于进一步放款。正是贷款量和房价的相互作用，为次贷积累创造了条件。贷款人进而通过证券化将次贷产品转移出资产负债表，具体做法是成立相对独立的特殊目的公司(SPV)，由特殊目的公司将积累的次贷进行证券化，从而实现贷款人转移风险的目的。第二阶段，生成和销售次贷衍生品。特殊目的公司在形成基础的次贷证券化产品后，通过估价模型计算不同贷款的风险，并按照风险等级打包，确定各风险等级产品的收益率，以满足不同风险偏好投资者的需求。一方面，特殊目的公司通过证券化产品ABCP实现流动资金支持，另一方面，向投资者出售CDO等结构性次贷衍生品，进一步扩大了次贷交易者的范围。次贷衍生品对投资者来讲有两大优势，一是具有较高的收益率，二是具有评级公司的较高评级。实际上，投资者无从了解次贷的实际情况，对评级机构依赖性较高，存在较大的信息不对称。第三阶段，次贷违约情况大量出现。在次贷合同安排中，通常在第二年或第三年后，会进行利率重置，由固定利率转变为浮动利率，与市场利率挂钩。从2004年开始，美联储为了防范通货膨胀开始加息，增加了处于利率重置期的次贷借款人的还款压力。而从2006年开始美国房地产市场出现下行趋势，次贷借款

约。资料显示，经季节性调整后的2007年第三、四季度住房抵押贷款拖欠数量分别占贷款总数的5.59％和5.82％。次贷拖欠率的提高成为次贷危机传导的导火索。第四阶段，市场流动性丧失。资产证券化产品得以发展的基础就在于市场流动性的保障。由于次贷违约率上升，以次贷产品为抵押品的债券就面临着无人购买的局面。同时，特殊目的公司难以从商业票据市场获得融资，也无法对其已经发行的商业票据进行展期。市场流动性下降进一步造成恐慌，与次贷相关的衍生品价值大幅下降，引起衍生品持有人的抛售行为，进而造成基金投资者对基金的赎回，资金链断裂使市场流动性继续下降。第五阶段，全球金融市场动荡、投资者亏损。次贷危机的进一步传导体现在引起全球金融市场的动荡和各国投资者亏损，演变为一场全球性金融危机。每次次贷损失数据公布，都会引起全球股票市场震荡。这一传导机制的实质是全球性信用危机，投资者出于对美国经济可能出现衰退的判断，以及对次贷产品不信任，减持次贷相关产品。由此造成了包括花旗、瑞银等大型投资者的巨额损失。第六阶段，中央银行发挥最后贷款人职能。次贷危机使各国央行不得不采取各种紧急措施，以避免危机蔓延。其中较为简单的方式就是直接向金融市场注资、降低利率和再贴现率。除此以外，各国中央银行还采取发表声明、拍卖贷款、创新金融工具提供流动性等方式发挥最后贷款人职能。第七阶段，危机损失进一步暴露，引起新一轮动荡。由于目前还不能准确估计次贷危机的全部损失，尤其是次贷衍生品设计较为复杂，且具有很强的杠杆效应，难以测算确切实际损失，因此市场普遍的反应就是尽量捂紧银根，并尽快脱离次贷相关市场。由于次贷危机的损失是逐渐暴露的，加上市场上的羊群效应，引起市场恐慌加剧。直接的表现就是，各国中央银行恢复市场流动性的措施只能在随后很短的时间内使市场恢复，但马上就会产生新一轮动荡。

紧接着本文提出了次贷危机的形成机制：首先是资产证券化使“次贷”变“次债”；加息使“次贷”变“坏贷”；证券化与加息使“次贷”变“坏债”；坏债导致流动性降低，投资信心降低，最后导致了资金链条断裂，经济下滑．

文章的最后，提出了我国应采取的对策：谨慎提高利率的政策，推进汇率机制的改革，刺激内需，稳定增长并采取更加有效的措施控制房地产市场风险。

本文共分为六个部分：

第一章为导论，对本文的选题背景、文献综述、研究方法、文章结构进行简要介绍。

第二章介绍美国抵押贷款市场及其产品。主要介绍了美国抵押贷款市场的分类以及它的兴起和发展以及产品的分类和创新。

第三章介绍了美国资产证券化和抵押贷款资产证券化。分别从美国资产证券化运作机制及其步骤和美国抵押贷款资产证券化的流程和特点进行详细分析。

第四章介绍了美国次贷危机的爆发及其原因。本章从美国房地产市场的历史入手，揭示了美国次贷危机的爆发不是偶然的，而且具有其深层原因

，是一环扣一环的结果。同时，本章重点从住房抵押贷款证券化的角度，分析了次贷危机爆发的原因。

第五章介绍了次贷危机的传导及形成、放大机制。指出次贷危机正通过房地产市场、建筑及相关行业一步步深入美国与其他国家的实体经济以及次贷危机的形成机制是“次贷---加息---坏贷---坏债---投资者信心下降---贷款资金来源减少---GDP下降”

第六章提出针对次贷危机我国应采取的对策。

本文的创新主要体现在：

1．没有对美国次贷危机爆发的原因泛泛而谈，而且从美国住房抵押贷款证券化的角度，深刻分析了次贷危机爆发的原因。

2．分析了危机的形成机制：“次贷---加息---坏贷---坏债---投资者信心下降---贷款资金来源减少---GDP下降”。

9.期刊论文董晨昱.刘维奇.DONG Chen-yu.LIU Wei-qi聚类法分析美国次贷危机对全球股市的影响-数学的实践

与认识2009,39(9)

研究以全球具有代表性的37种股指的周收益率作为资料来源,以爆发一年多来的美国次贷危机为背景,将2007年4月～2008年11月的数据分为五个阶段,用聚类分析方法研究美国次贷危机对全球股市的影响.实证结果表明:1)欧美大部分国家的股市与美国股市密切相关,在次贷危机经历的第三个阶段和第五个阶段,亚洲一些国家的股市也受到美国股市的影响,且第五个阶段的影响范围是最广的.2)中国大陆股市在整个过程中都保持着相对较独立的走势.

10.期刊论文章向平.Zhang Xiangping美国次贷危机的原因及影响-北京政法职业学院学报2008(4)

美国次贷危机的爆发,直接原因是美国住房市场降温、货币政策调整、金融衍生产品过度创新、信用过度膨胀、金融监管放松等因素造成的结果;次贷危机对美国及全球金融和实体经济都产生了重大影响,经济出现衰退.分析美国次贷危机产生的原因及影响,对我们了解和认识发达市场经济国家的宏观经济现状、矛盾及发展变化规律很有必要.

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5.杨晶美国次贷危机对中国银行业的启示[期刊论文]-商业经济 2009(14)

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下载时间：2011年1月16日