我国上市公司融资结构浅析
我国上市公司融资结构浅析
目录
一、融资结构与治理结构研究的理论与方法 (1)
（一）企业融资结构的涵义 (1)
（二）公司治理结构涵义 (1)
（三）新的融资结构理论与公司治理结构的关系 (2)
二、我国上市公司融资结构与治理结构现状及其分析 (2)
（一）我国上市公司融资结构现状及分析 (2)
（二）我国上市公司治理结构现状及分析 (3)
（三）我国上市公司融资结构对治理结构的影响分析 (4)
三、优化我国上市公司融资结构完善治理结构的对策 (4)
（一）优化股权结构完善公司治理结构 (4)
（二）优化债权结构完善公司治理结构 (4)
（三）改善投资环境完善公司治理结构 (5)
谢辞 (7)
参考文献 (8)
内容摘要
经过十几年的探索磨砺，我国资本主义市场取得了举世瞩目的成就，为深化经济体制改革、发展市场经济以及促进社会文明做出了巨大的贡献。然而，作为历史尚短的新兴市场，在不断发展中存在许多不可避免的问题，其中我国上市公司治理结构残缺导致的智力效率低下就是一个突破问题。融资结构是企业相关利益者权利义务的集中反映，影响并决定着公司治理问题，对于提升一国的经济水平乃至市场体系的完善具有重要的理论和现实意义。
本文以我国经济体制改革为背景，以我国上市公司为研究对象，以“融资结构——治理效应——公司治理结构”为逻辑，采用规范分析与比较分析想结合的研究方法，探讨了转型期我国上市公司融资结构和公司治理中存在的问题及改进措施。具体而言，本文先以资本结构和公司治理理论为基础，从融资结构的公司治理效应和不同融资结构下的公司治理模式两个方面，论述了融资结构与公司治理之间的内在关系。分别从股权治理、债权治理、融资结构综合治理等三个方面，提出优化融资结构、完善公司治理的相关建议。
综上所述，本文较全面的透过融资结构研究公司治理问题，目的是提出一些对解决我国上市公司存在的相关问题具有参考价值的建议。
关键词：上市公司，融资结构，治理结构
Abstract
Through ten years’ exploring and polishing, the remarkable achievement is acquired in the stock market; it makes great efforts for the further innovation of China’s economy system, the development of ma rker economy and the progress of social civilization. However, as a jumped-up market of short history, It also has many problems during its continuous development, of which the outstanding one is the defect of the governance structure of China’s listed com panies. Capital structure is a centralized reflection of shareholders’ rights and obligations, which determiner the managing structure of corporations, and has further influences on the governance based on capital structure has significant meaning for improving the market system.
Based on the reformation of economy system and China’s listed companies, the problems of the capital structure and governance effectiveness are discussed in this dissertation, through adopting methods of standardization analyzing and comparison analyzing. Firstly, the relationship between capital structure and corporate governance is discussed on theories. Secondly, the reasons of the unreasonable capital structure and low governance effectiveness are given from the three aspects, which are ownership structure, debt structure. Mean while, some suggestion about how to optimize capital structure and improve governance efficiency are proposed. The suggestions include decreasing state-share to optimize ownership structure; strengthening the bankruptcy mechanism to improve financial
structure of debt; perfecting the relative law system to protect the interests of middle-small investors. Finally, a corporate governance pattern of our own is proposed.
In a word, the corporate governance based on capital structure is discussed here, which aims to give some constructive suggestions about the current problems of China’s listed companies.
Keywords: Listed companies, Capital Structure, Corporate Governance structure
我国上市公司融资结构浅析
绪论：近二十年来，我国企业的融资行为经历了一个巨大的变革，从80年代的财政资金供给到银行信贷资金供给，再到利用资本市场进行股票以及债券等方式融资的出现。这些变革，一方面是市场以及经济环境的变化引起的迫不得已的调整；另一方面，也是企业（或从主管部门）为了提高企业的效率，完善企业（公司）内部治理结构的主动搜索，但从结果来看，这些探索并不成功，相应的出现了财政负担过重，银行不良资产过多，以及上市公司牺牲中小投资者利益，在市场上“圈钱”等现象。而这些现象的出现无一不与公司（企业）内部治理结构不完善有关。因此，企业可以通过调整融资渠道来完善内部治理结构。众所周知，企业是国民经济的基础单位，生产力的发展与企业生产效率的提高直接相关。而企业内部治理结构直接影响其生产效率。因此，研究融资结构对治理结构的影响具有重要的现实意义。
一、融资结构与治理结构研究的理论与方法
（一）企业融资结构的涵义
现代企业的融资一般可以分为内源性融资和外源性融资两大类。内源性融资主要是指企业把发展过程中所积累的资金转为再投资用途，外源性融资主要是指对外发行股票或者债券（包括长期贷款）。现代经济中，由于事业发展和技术进步、规模经济等等的要求，企业单纯依靠自由资本来满足投资需求已经是非常困难的了，必须求助外界的资金融入来扩大生产。而资本市场的发展为企业的融资提供了丰富的来源，股票融资形式和债券融资（包括长期贷款）形式成为其两种基本的融资形式。
企业融资结构有广义和狭义之分。广义的融资结构是指企业全部资金的构成及比例关系。不仅包括长期资本，还包括短期资本（主要指短期债务），也就是资产负债表右边项目的构成及比例。狭义的融资结构只是指长期资本的构成，即通常所说的资本结构。资本结构主要是指长期资本中债务资本与权益资本的构成及比例。本文所说的融资结构是狭义的融资结构，主要是股权融资和债务融资的比例关系。
（二）公司治理结构涵义
所谓公司治理结构本质上说就是为了保护自己的投资免受经营者侵害而采取的一系列方式、方法（制约性结构）的总和。
公司治理结构中的投资者——经营者关系，是核心性质的委托——代理关系，关于其他所有者的契约都是建筑在此基础之上的。狭义的公司治理结构是指所有者（主要是股东）对经营者的一种监督与制衡，即通过一种制度安排来合理配置所有者和经营者之间的权利与责任关系。广义的公司治理结构中纳入了其他利益相关者，但他们是边缘性质的、从属性质的。
现代企业理论，无论是交易成本理论还是代理理论，都强调企业的契约性质以及因此而导致的所有权的重要性，公司治理结构是企业所有权的表现形态，是有一系列正式和非正式的契约股东的制度安排。
（三）企业融资结构对治理结构的影响
通过上文的新融资结构理论的分析我们可以了解到，公司融资结构变动意味着股权融资和债券融资数量的变动，由于股东和债权人是不同利益主题且对公司具有不同的控制权，具体表现为：当公司的总收益大于债权人资金的本息之和时，公司的控制权掌握在股东手中；当公司的总收益小于债权人资金的本息之和时，公司的控制权掌握在债权人手中。因此，公司融资结构的变化决定了公司的控制权在股东和债权人间的分配，从而决定了股东和债权人对公司经营者约束和激励的强度，这必然影响到公司治理结构。这种影响包括以下三个方面：第一，激励效应；第二，信息传递效应；第三，控制效应。
同时，在一定的公司治理结构条件下，公司中各利益主体的博弈会形成公司决策的纳什均衡，其中融资决策的纳什均衡的产生就意味着融资结构的改变。上述分析说明公司融资结构与公司治理结构间存在互动关系。
二、我国上市公司融资结构与治理结构现状及其分析
（一）我国上市公司融资结构现状及分析
纵观我国上市公司的融资结构，虽然即将实现股权流通，但还是存在一些问题：
第一，中国上市公司股权融资偏好明显，资产负债率总体偏低，财务杠杆利用不足自从我国内地设立股票市场以来，上市几乎已经成为一些企业融资的唯一方式。不少企业似乎特别热衷于包装上市与股票发行，为了达到上市并发行股票的目的，部分企业甚至不惜采用种种非法手段，编造虚假财务报表和经营业绩。负债经营是现代企业的基本特征之一，其基本原理就是保证公司财务稳健的前提下充分发挥财务杠杆的作用，为股东谋
求收益最大化。然而，据统计，国内上市公司中，上市公司的资产负债率历年低于全国公司平均水平，且呈逐年降低的趋势。但是，从负债结构来看，历年上市公司的短期流动负债比例都很高，流动负债占知产总额的比例平均达到40%左右，显示了高流动负债比例的特征。
第二，公司在融资资金使用上具有跳跃性
上市公司经营决策者的任期制使上市公司的发展战略因决策者的更换而经常发生变动，这使得上市公司在从属企业发展战略上缺乏连贯性，在融资资金使用方面也具有明显的不连贯性。同时，在融资资金的使用上，也具有很大的随意性，如改变募股承诺、变更资金用途等问题相当严重。
总之，从当前的现实看，我国上市公司重外源融资，轻内源融资；重股权融资、轻债权融资，表现出强劲的股权融资偏好。
（二）我国上市公司治理结构现状及分析
第一，股权结构畸形
目前我国上市公司的股权结构较为复杂，国有股股权在公司股本中占绝对优势，但同时国有股产权主体缺位。首先，在国有股占主导的情况下，国有股股东对公司的控制表现为产权上的超弱控制和行政上的超强控制。其次，由于没有形成人格化的产权主体导致国有产权虚置，大股东对企业的监控机制难以建立，这种制度的缺陷容易衍生经营者道德风险；此外，在股权高度集中的情况下，小股东参与公司经营决策的程度相当低，其对经理层的监督基本上是虚拟的。同时，大股东还会利用自己的控股优势而侵占小股东的利益。
第二，证券市场发展不平衡
虽然近几年来我国证券市场得到迅速发展，证券融资规模迅速扩张，但是却存在着发展不均衡的现象，即“股市强、债市弱、国债强、企业债弱”。这是由于我国政府在证券市场上采取倾斜政策，企业债券的发展一直带有浓郁的计划色彩，政府对企业债券的发行规模、利率以及偿还期限等方面做出了严格规定。同时我国企业债权流通市场的发育不成熟以及部分企业不能如期还债等问题也制约了我国企业债券市场的健康发展。
第三，银行监督和约束机制弱化
在我国国有企业的债务中有80%是对国有银行的负债。但我国国有银行作为特殊的债权人，其产权改革刚刚起步，银行还没有完全按照市场规律和商业化原则来配置资本，银行和企业的债券债务关系模糊，他们之间不存在根本的利益冲突，也不存在相互的制约关系，对于不能按期履行还本付息义务的企业，银行无法实施对企业的最终控制权，也难以
实施破产和清算，从而导致银行债权约束的软化。
（三）我国上市公司融资结构对治理结构的影响分析
第一，股权融资及其权益资本的内部结构对公司治理决策权的影响
股权融资对我国上市公司管理层的治理约束力并不明显，原因是我国上市公司大部分是由国企改制而来，存在着先天的制度缺陷，经营者集公司决策权、经营权、监督权于一身，造成国有公司股东大会、董事会无法对公司经理层起到应有的控制作用，上市公司在实践中形成了严重的“内部人控制”现象，这种国有股权的虚置和董事会结构的不合理安排导致内部监督的失效。因此，股权融资治理在我国目前的证券市场上显现出无效性的特征。不过，随着全流通的实行，这种状况会慢慢的改善。
第二，负债融资在公司治理中对股东利益的影响，以及对经营管理层产生的激励约束作用
众所周知，负债融资的好处是其利息的税收屏蔽作用，负债融资的风险则是到期无法偿还本息造成财务危机乃至破产。其中最主要的原因为：一是对股东的影响；二是对经理层的影响。
第三，公司融资结构安排以及债券种类对公司控制权的转移起着重要作用
企业的所有权和由此派生的控制权处于一种“依存状态”也就是说，在一定负债和股东权益水平下，当经营收益能够同时满足工人工资、利息支付和股东期望的利润时，无人干涉经营者的经营活动，公司的控制权掌握在经营者手中；如果股东权益增高，股东期望的利润也会随之提高，若经营收益只能满足工人工资和利息支付而无法满足增加了股东期望利润，股东会行使监督权或引入经理人机制，此时公司控制权就掌握在债权人手中了。
四、优化我国上市公司融资结构完善治理结构的对策
从上述可以看出，我国上市公司的治理结构存在严重的缺陷，这与我国上市公司资本结构的特殊性有着密切的关系。所以，要解决我国上市公司目前存在的法人治理结构问题，主要还得从企业资本结构的调整及融资方式的转变上来考虑。
（一）优化股权结构完善公司治理结构
股权流动性的实现是股权结构优化的基础。我国上市公司虽然大部分已经实现全流通，但是还涌现出很多问题，我们试图引入长期投资者两方面来优化股权结构，改善公司治理结构，从而提高公司业绩。
（二）优化债权结构完善公司治理结构
我国的现实情况是债券融资成本要高于股权融资成本，负债对公司业绩正面积极作用无从发挥。我们认为有效偿债机制的建立和独立债权人主体的确立是解决我国债券融资成本高的基本途径。另外，公司债券市场的发展能改善公司债务融资结构，更好发挥债务治理的积极作用。
（三）改善投资环境完善公司治理结构
第一，改善投资者结构
我国上市公司资本结构研究我国目前股票市场的投资者当中，中小投资者较多，而机构投资者较少；短期投资者较多，长期投资者较少，造成了中国股市的投机性较强，投资者缺乏监控企业的激励。目前，解决上述问题可以考虑以下两种方法：一是建立投资基金；二是放宽对各类保险基金在内的机构投资者入市的限制。在企业经营欠佳时，不是简单的抛售其持有的股票，而是有可能行使其基金股权，改组企业董事会，更换不称职的经历，提高公司的治理效率。
第二，改善我国证券市场环境，积极运用QFII(合格境外机构投资者)制度
2002年11月7日，中国证券监督管理委员会和中国人民银行联合颁布《合格境外机构投资者境内证券投资管理暂行办法》。2003年5月26日，瑞士银行有限公司、野村证券株式会社的合格境外机构投资者资格率先获得中国证监会的批准，由此拉开了境外机构投资者申请我国牌照的序幕。现在看来，能够拿到进入我国证券市场通行证的国外机构投资者大多都资金实力雄厚，并且有丰富投资管理经验。对我国证券市场影响巨大。但是受我国证券市场的发展的影响，还有很多国外合格机构投资者却欲进还休。解决这种困境本人认为可以从以下方面着手：首先加快我国证券市场功能定位的转变；其次加快金融创新步伐，推出摄影市场且成熟的基因品种；最后加快我国证券市场的市场化进程。
第三，完善经理人市场，加强公司控制市场的治理效率
目前，我国上市公司的经理人员任命程序基本延续了行政委派制，原国有企业领导人在改制后顺理成章的成为了公司总经理，更有公司董事长和总经理二者合一的情况发生。在加上受“能上不能下”的思想影响，经理人员很少受到来自外部经理市场的威胁。当前，我国的经理人才市场尚未形成，使得他们往往忽略来自这方面的监控。因此，我们应该逐步培育经理人市场。职业经理的存在将会对公司的现有经理的业绩构成潜在威胁，丢掉现有职位的潜在可能会激励经理人员发挥最大的动机努力工作。另外，国有股和法人股占绝大多数并且不能流通，这样通过市场获得对公司的控制权功能大大降低，进而限制了有效的资源整合和企业间的资本运作，使公司控制权市场发挥不了高效的功能治理。因此，国
有股控股地位的下降，法人股和社会公众股地位的上升，为战略投资者并购提供了良好的契机。也有利于公司控制权市场的治理功效更趋合理和完善。
总之，优化我国证券市场，对上市公司的融资环境有着本质的变化，从而改善股权债券的比例关系，促进控制权和代理权问题的发展，进而完善公司治理结构。
结论：综上所述，由于上市公司融资结构存在重股权、轻债权的融资偏好，资产负债率低，负债结构不合理。外源融资比率高于内源融资的问题，上市公司的融资结构制约这企业的健康发展。在可预见的一段时间内，我国企业的融资格局仍将以间接融资为主，但这绝不是传统体制下间接融资格局的继续，而是通过银行和企业的现代企业制度的建立和公司治理的完善，使商业银行和企业融资的关系市场化，从而合理有效地配置资金。在完善间接融资的同时，还应大力发展直接融资，完善资本市场。90年代以来企业直接融资得到迅速发展，2002年我国内地实行合格境外机构投资者准入制度，企业的融资渠道更为广泛。
参考文献
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我国上市公司股权融资成本分析(1)
我国上市公司股权融资成本分析(1)
我国上市公司股权融资成本分析 引言 我国证券市场成立迄今已有十多年的发展历史，股票市场的大规模发展为上市公司进行外源股权融资创造了极其重要的场所。 在成熟市场上，企业融资存在“啄食次序”（pecking-order），即相对于外源融资，企业更偏向于内源融资，相对于股票的权益融资，企业会更偏向于债权融资。而在我国，上市公司的融资顺序依次为：内源融资，股权融资，债权融资[1]。对照西方融资顺序理论，内外源融资偏好是一致的，在股权和债权的融资顺序上并不适用。针对我国融资市场出现的股权融资偏好，本文将对融资成本进行计算分析，试图说明融资存在的问题，并提出相应对策。 一．我国上市公司股权融资偏好现状 上市公司股权融资是建立在股票公开发行和交易基础上的。从广义上来讲，它包括股票融资和直接接受投资的融资；从狭义而言，就是股票融资。本文使用的是狭义上的概念，即指上市公司为融通资金而进行股票发行和交易的行为，具体包括初始股权融资（首次公开发行）和后续股权融资（配股和增发）。 中国企业上市之前有着极其强烈的冲动去谋求公司首次公开发行股票并成功上市；上市之后在再融资方式的选择上，往往不顾一切地选择配股或增发等股权融资方式，以致形成所谓的上市公司集中性的
“配股热”或“增发热”；大多数上市公司一方面保持很低的资产负债率，而另一方面目前1000多家上市公司几乎没有任何一家会主动放弃其利用再次发行股票融资的机会。我们将上市公司融资行为的上述特征称为股权融资偏好。 这是与国外成熟融资市场的“啄食次序”所不同的，我国企业在外源融资时，表现出强烈的股权融资欲望和行动。自1990年股市成立，市场规模不断扩大。1990年，我国上市公司只有10家，到2004年已达1377家；1991年，我国股票筹资额只有5亿元，2004年达到1510.94亿元，企业对公开发行股票的愿望仍然十分强烈，对上市资格和上市后股权融资资格的争夺一直没有停止过。从1991年－2004年我国企业债券与股票融资额（见表1）的比较中可以看到，股权融资的金额远远高于债资。 表1 1996—2004年我国企业债权与股权融资额的比较（亿元） 年份1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 债权融资268.92 255.23 147.89 158.2 83 147 325 358 327 股权融资425.08 1293.82 447.04 556.26 1389.09 604.50 698.95 988.16 1510.94 数据来源：《中华人民共和国年鉴2005年》整理计算 二．股权融资成本构成 股权融资的成本包括两大类：显性成本和隐性成本。显性成本是指在融资初期确定或预计要支付以货币度量的费用；隐性成本是指非货币
企业的融资结构
企业的融资结构 1、间接融资对促进金融体系稳健发展与经济增长具有独特优势。从对经济增长的贡献看,间接融资(银行体系)具有货币创造功能,对 经济增长有切实的促进作用。由于投资增长是经济处于增长期的常态,要满足投资需求,离不开银行体系的货币创造,而直接融资只是对 现有储蓄的重新组合,不能创造出新增货币。因此,在资金供应方面, 银行体系十分重要。从银行体系本身来看,由于银行体系规模庞大, 具有规模经济,有能力开发与利用专门技术,降低交易成本,在向拥有 生产性投资机会的人提供资金和流动性服务方面具有较大的优势。 从金融市场的运行看,由于金融市场上存在着信息不对称,导致逆向选择与道德风险问题,成为金融市场正常运作的障碍。而银行体系 可以在一定程度上防范这些风险的发生。因为银行在认定贷款风险, 防范由逆向选择造成的损失方面,有丰富的经验与办法。银行还有一 定的手段监督借款者行为,从而减少由道德风险造成的损失。因此, 银行能够在向储蓄者提供利息收益或大量服务的同时仍然获利。 从上述方面说,银行体系在金融市场上开辟了一条渠道,能有效地将储蓄资金引入拥有生产性投资机会的人们手中,在增进实体经济的 效率方面发挥关键作用。 2、银行体系面临着短资长用和银企关系过密的问题。不可否认 的是,银行体系也有弱点。表现为,银行资金来源期限一般较短,而贷 款期限通常更长一些,这种期限的不对称导致了流动性的不对称,易 使银行陷入流动性困境中,并引起系统性风险。 而如果银行主导金融体系,银行将对企业产生重大影响。一旦银 行获得了有关企业的重大内部信息,它就可以向企业索取租金,而企 业也不得不付出这一租金以得到资本。同时,银行主导的金融体系中,银企关系往往较为紧密,常常阻碍企业创新与增长。 在银行和企业关系紧密时,银行家往往按照自己的利益行事,因此可能被企业所收买,或与企业共谋对付其它债权人。而银行对企业的
上市公司融资偏好研究
上市公司融资偏好研究 分析上市公司融资偏好产生的原因和影响，对于优化中国上市公司的资本结构，提高资源配置效率无疑具有重要的意义。主要分析了我国上市公司股权融资偏好的成因及其影响，并提出规范与完善我国上市公司融资结构的建议。 标签：上市公司；融资偏好；建议 1 当前我国上市公司融资结构现状 1、1我国上市公司的融资结构 根据现代资本结构理论，在有效的市场条件下，由于“信号效应”和负债的抵税作用，债权融资方式相对于股权融资方式而言对企业更为有利。在西方发达国家中，企业在选择融资方式的时一般都遵循所谓的“啄食顺序理论”，即企业融资遵循内部融资优于债权融资、债权融资优于股权融资的融资顺序，但是我国的股权融资结构和融资顺序与西方发达国家恰好相反，融资顺序表现为股权融资、短期债务融资、长期债务融资和内部融资，即我国上市公司的融资顺序与现代资本结构理论关于融资优序原则存在明显的冲突。 1、2我国上市公司的股权结构现状 我国的国有企业改革，是在国有企业公司化框架下进行的，按照这一改革框架，大批国有企业进行了股份制改造，在当时特定的历史时期，国家对股份公司的所有权按照所有者的性质进行了划分，分为国家股、法人股和社会公众股，国家股和国有法人股都属于国有股权。国家对国有股和法人股有明确的规定，即要保证国家股和法人股的控股地位。为保持上市公司的国家控制权，做出了国有股暂不上市流通的初始制度安排。这种制度安排在保证国有股控股地位的同时，也造成了中国股市的二元结构，即纯粹市场化的流通股市场和非市场化的国有股市场。 2上市公司偏好股权融资的原因 2、1我国上市公司偏向股权融资的内部原因是公司治理机制不合理 (1)机构投资者的消极行为，使其在促进公司治理中的积极功能失灵。 理论研究和现实经验都表明：发展机构投资者，并不一定就有助于市场的稳定和上市公司治理结构的完善。事实上，我国证券市场发展史中多起股票操纵案以及市场屡禁不止的“坐庄”现象，都是机构投资者所为。 (2)“内部人控制”现象严重。
钢铁行业上市公司资本结构分析
钢铁行业上市公司资本结构分析 一、资本结构理论概述 所谓资本结构，是指企业各种资本的价值构成及其比例。广义的资本结构是指企业全部资本价值的构成及其比例关系。狭义的资本结构是指企业各种长期资本价值的构成及其比例关系，尤其是指长期的股权资本与债权资本的构成及其比例关系，本文主要从广义上讲。 围绕资本结构理论，西方国家经历了漫长的研究，最早的有净收益理论、净经营收益理论以及介于两者之中的传统折衷理论。在1958年，美国两位学者Miller 和Modigliani提出了著名的MM理论。在此基础上形成了现代资本结构理论：权衡理论、代理理论以及啄食顺序理论。 二、钢铁行业上市公司资本结构现状及问题 （一）钢铁上市公司资本结构现状 据了解，钢铁行业可分为三类：普钢类、金属制品类以及特钢类，本文发现普通类钢铁企业的业绩较好，这与该类企业的市场、规模、产量等等各方面因素有关，事实上普通钢类企业在钢铁行业中一直占主导位置。而金属制品企业一般以产品深加工为主，虽然产品附加值较高，但是由于企业规模和数量较小，处于产业链下游，所以不具有代表性。而特钢类企业经营状况不好，处于行业下游。所以本文中选取了普钢类企业中的部分企业作进一步研究。 下表分别是宝钢股份、鞍钢股份以及武钢股份等八家上市公司的百分数资产结构简表：分别反映了这八家企业的流动负债、长期负债以及股东权益占总资产的比重。
这八家企业分布在全国各地，是我国钢铁行业的领军企业，而且都经历了漫长的股权改革，在钢铁行业具有代表性。在这八家公司的资本结构中，流动负债和股东权益占到的比例最大，而长期负债占的比例最小。流动负债和股东权益的比重远远大于长期负债，这种情况在我国钢铁行业十分普遍，这说明钢铁行业上市公司的负债结构和资本结构存在着不合理的地方。负债结构不合理主要是由于短期借款偏高，此外这些上市公司在一定程度上还存在着股权融资偏好。在对上市公司的资本结构进行分析后，本文对我国钢铁行业的资本结构有了一个较为直观地了解，意识到了科学的资本结构和公司内部治理对于企业发展的重要作用。本文认为在现金流充分的情况下，企业应该更好地发挥财务杠杆效应，合理调整负债期限结构，增加长期负债比重，这对于改善公司的管理水平，提高企业资源利用效率有着积极作用。 （二）我国钢铁行业资本结构问题 1、股权结构不合理，国有股偏大 股权结构是指企业各股东的持股比例安排，我国的股权结构最早是按照所有制性质设计的，主要包括国家股、法人股、个人股和外资股等四类股权。通过统计我们发现目前30多家钢铁行业上市公司中，第一大股东多为国有股股东，其
我国上市公司股权融资偏好的原因分析
我国上市公司股权融资偏好的原因分析 股权融资是指企业股东愿意让出部分企业所有权，通过企业增资的方式引进新的股东的融资方式。股权融资所获得的资金，企业无需还本付息，但新股东将与老股东同样分享企业的盈利与增长。 股权融资按融资渠道来划分，主要有两大类，分别为公开市场发售和私募发售。所谓公开市场发售就是通过股票市场向公众投资者发行企业的股票来募集资金，包括我们常说的企业的上市、上市企业的增发和配股都是利用公开市场进行股权融资的具体形式。所谓私募发售，是指企业自行寻找特定的投资人，吸引其通过增资入股企业的融资方式。因为绝大多数股票市场对于申请发行股票的企业都有一定的条件要求。例如我国对公司上市除了要求连续三年盈利之外，还要企业有5000万的资产规模，因此对大多数中小企业来说，较难达到上市发行股票的门槛，私募成为民营中小企业进行股权融资的主要方式。 资本结构有广义和狭义之分，企业融资决策中的资本结构指的是狭义的资本结构，即长期负债资本与权益资本之间的构成比例关系。融资顺序指企业对各种资金来源的选择的偏好和顺序，它在很大程度上决定了企业的资本结构，进而影响企业的市场价值，在西方受到企业理财者的重视。然而在我国上市公司却出现了融资顺序理论与公司融资偏好的背离。 一、融资顺序假设理论 经济学家Myers和Ma-jiluf在1984年提出了资本结构中著名的融资顺序假设，该理论认为，由于经营者比企业投资者更多地了解企业的状况，而且，企业的经营者总是试图为现有股东而不是新股东谋求价值的最大化，因此，如果企业经营状况良好、投资项目前景看好，经营者宁愿进行举债融资而利用财务杠杆的正效应获利，而不愿发行股票筹资使高额收益被外来者瓜分。逆向选择的逻辑表明，投资者一般将企业发行新股票融资看作是一个坏消息的信号，因而企业一旦宣告发行股票融资，其股票价格就会下跌，结果是新的权益筹资很昂贵。因此，企业遵循的融资顺序应首先是内部融资，然后是发行债券融资，最后才是发行股票融资。 这种融资顺序假设理论在西方发达国家得到了普遍的印证：1970年至1985年，美国、英国、德国、加拿大占据第一位的融资方式均是留存收益，分别占本
我国企业融资结构分析
我国企业融资结构分析 提要本文以制造业上市公司为例，简要分析了融资结构与经营绩效之间的关系，提出了优化融资结构的政策措施。 关键词：优序融资；融资结构；绩效；制造业 一、我国企业融资结构现状 （一）内部融资。1990～2003年部分发达国家非金融企业内部、外部融资比例。（图1） 从平均水平看，内部融资比例高达55.71%，外部融资比例为44.29%；而在外部融资中，来自金融市场的股权融资仅占融资总额的10.86%，而来自金融机构的债务融资则占32%。从国别差异上看，内部融资比例以美、英两国最高，均高达75%，德、加、法三国次之，日本最低。从股权融资比例看，加拿大最高达到19%，美国、法国次之，均为13%，英国、日本分别为8%和7%，德国最低仅为3%；从债务融资比例看，日本最高达到59%，美国最低为12%。企业不仅具有最高的内部融资比例，而且从证券市场筹集的资金中，债务融资所占比例也要比股权融资高得多。 我国企业融资行为发生在资本市场发育尚未完善的背景之下，虽然根据现有统计数据无法确知企业的内部资金与外部资金的确切比例，但我国企业特别是国有大中型企业目前倚重银行贷款提供大量运营资金是不可否认的事实。我国企业融资结构中内部融资比重相比发达国家则偏低，有研究表明，内部融资比例不到25%，远远低于西方发达国家内部融资所占的比例。而且我国上市公司有着强烈的股权融资偏好，在外部融资中，股权融资所占比例高于债券融资。 （二）外部融资。我国企业2000～2007年外部融资情况如表1所示。（表1）可以看出，我国企业外部融资存在如下三个问题： 1、银行信贷是企业外部融资的主要来源，占比平均高达85%以上。在我国经济转轨过程中，银行负担了传统计划经济体制下应由财政承担的职能，造成国有企业基本上依靠银行贷款而生存的局面。另外，我国金融市场发展较晚，且很不发达，所以其他所有制企业缺少直接融资渠道，从而也形成了高负债的局面。随着国有银行向商业化转变，逐步淡出政策性业务，国有企业的外部信贷约束逐步增强。商业银行从自身资金安全的角度考虑，开始对资产负债率过高的企业进行信贷限制，因此我国企业的资产负债率近几年逐步下降。
上市公司股权融资偏好分析
上司公司股权融资偏好分析 一．导论 （一）研究背景及意义 1.研究背景 在任何企业以及公司的发展过程中，融资都扮演着重要的角色。不同的融资方式将直接影响企业及公司在资本上的结构形式。因此，为了使企业及公司的发展更加可持续，让其能够在发展中不断的创造出更多的价值，良好且合理的融资方式能够得到完善，上市公司必须要把内、外源融资有机结合并合理分配。 在欧美等国，资本主义的发展已经较为成熟，对于融资的研究也同样趋于完备。在梅耶（1984）的“优序融资理论”中指出，对于企业和公司的融资，一般来说需要有一定的考虑顺序，首先是内源融资，再是债权融资，最后考虑股权融资。这样的融资方式和结构被多数国家接受并予以实施。在大量的实际操作过程中，这个理论被证实确实对企业和公司的可持续发展有着重要的促进作用，能够有效提高企业和公司的业绩。 但是，与国外不同，中国企业的融资方式在一定程度上与这一理论相悖。中国在市场经济的不断发展下，经济实力得到了增强，促进了资本市场的形成和进化，为中国的经济发展注入了新的动力。虽然社会整体经济呈现向好向上发展，但是债券市场却并不十分乐观。国内的企业和公司在融资结构上与西方有着明显的区别，那就是内源融资和外源融资的比例不协调，前者所占比例较低，而后者的占比却严重偏高。这样的融资结果将使得企业内的资金得不到高效的流通，同时资源的分配也显得较为混乱，严重影响融资市场。针对这一现状，我国的研究者们早已有所发现，并提出了针对性的方法，同时政府在其中也加大了管控，但始终没有取得较好的作用。 2.研究意义 在我国的融资市场发展过程中，可以很好的借鉴欧美等国在这方面的相关研究理论。但是因为西方经济与我国经济的类型、发展的阶段和程度以及表现形式上都有着较大的区别，因此不能对全盘接受欧美等国现有的融资发展理论。 同时，就我国的上市公司的发展现状而言，其在内部的管理上，过多的依靠外
我国上市公司融资结构浅析
我国上市公司融资结构浅析 目录 一、融资结构与治理结构研究的理论与方法 (1) （一）企业融资结构的涵义 (1) （二）公司治理结构涵义 (1) （三）新的融资结构理论与公司治理结构的关系 (2) 二、我国上市公司融资结构与治理结构现状及其分析 (2) （一）我国上市公司融资结构现状及分析 (2) （二）我国上市公司治理结构现状及分析 (3) （三）我国上市公司融资结构对治理结构的影响分析 (4) 三、优化我国上市公司融资结构完善治理结构的对策 (4) （一）优化股权结构完善公司治理结构 (4) （二）优化债权结构完善公司治理结构 (4) （三）改善投资环境完善公司治理结构 (5) 谢辞 (7) 参考文献 (8)
内容摘要 经过十几年的探索磨砺，我国资本主义市场取得了举世瞩目的成就，为深化经济体制改革、发展市场经济以及促进社会文明做出了巨大的贡献。然而，作为历史尚短的新兴市场，在不断发展中存在许多不可避免的问题，其中我国上市公司治理结构残缺导致的智力效率低下就是一个突破问题。融资结构是企业相关利益者权利义务的集中反映，影响并决定着公司治理问题，对于提升一国的经济水平乃至市场体系的完善具有重要的理论和现实意义。 本文以我国经济体制改革为背景，以我国上市公司为研究对象，以“融资结构——治理效应——公司治理结构”为逻辑，采用规范分析与比较分析想结合的研究方法，探讨了转型期我国上市公司融资结构和公司治理中存在的问题及改进措施。具体而言，本文先以资本结构和公司治理理论为基础，从融资结构的公司治理效应和不同融资结构下的公司治理模式两个方面，论述了融资结构与公司治理之间的内在关系。分别从股权治理、债权治理、融资结构综合治理等三个方面，提出优化融资结构、完善公司治理的相关建议。 综上所述，本文较全面的透过融资结构研究公司治理问题，目的是提出一些对解决我国上市公司存在的相关问题具有参考价值的建议。 关键词：上市公司，融资结构，治理结构
上市公司股权融资偏好的开题报告
兰州商学院陇桥学院 本科生毕业论文（设计） 开题报告 论文（设计）题目：我国上市公司股权融资偏好相关 问题研究 系别：会计学系 专业 (方向)：会计学 年级、班：2008级会计学本科（2）班 学生姓名：丁兆鑫 指导教师：李小鹤 2011 年12 月1 日
一、论文（设计）选题的依据（选题的目的和意义、该选题国内外的研究现状及发展趋势等）： 选题目的和意义： 中国上市公司融资时普遍首选股权融资，而较少采用债务融资，表现为强烈的股权融资偏好。例如，中国上市公司热衷于首次公开发行，过度使用配股额度与价格等。股权融资偏好虽然是企业融资行为的一种，但却是一种极端的融资行为，而且中国上市公司的股权融资偏好已经对其健康成长及至证券市场的发展带来了诸多不利影响。针对这样的情况，本文将指出了我国上市公司过度融资现象，上市公司股权融资偏好的经济后果分析，提出相应的解决建议，对我国上市公司融资的开展具有重要意义。 国外研究现状： 迄今为止国内外有大量的学者对股权在融资及其企业经营业绩问题进行了研究，国外学者对股权融资有着较完整的研究，形成了一套理论。 （1）MM理论开创了现代融资理论的开端 基于早期净收益理论，莫迪格利安尼和米勒假设了一系列严格的条件，提出了MM假设理论：1.企业的经营风险是可衡量的，有相同经营风险的企业即处于同一风险等级；2.现在和将来的投资者对企业未来的EBIT估计完全相同，即投资者对企业未来收益和取得这些收益所面临风险的预期是一致的；3.证券市场是完善的，没有交易成本；4.投资者可同公司一样以同等利率获得借款；5.无论借债多少，公司及个人的负债均无风险，故负债利率为无风险利率；6.投资者预期的EBIT不变，即假设企业的增长率为零，从而所有现金流量都是年金。 （2）新优续融资理论 优序融资理论(Pecking Order Theory) 放宽ＭＭ理论完全信息的假定，以不对称信息理论为基础，并考虑交易成本的存在，认为权益融资会传递企业经营的负面信息，而且外部融资要多支付各种成本，因而企业融资一般会遵循内源融资、债务融资、权益融资这样的先后顺序。 （3）啄食顺序理论 美国经济学家梅耶（Mayer）很早就提出了著名的啄食顺序原则：①内源融资；
上市公司资本结构特点的实证分析
上市公司资本结构特点的实证分析＊ ○吕长江韩慧博 摘要资本结构决策是企业融资决策的核心问题。国内学者对于资本结构的研究，无论是研究资本结构与企业价值的关系，还是研究影响资本结构的因素，都缺乏对我国上市公司资本结构的特点及分布规律的整体认识，从而把握上市公司资本结构的理论依据和实践特点，因此，本文提出我国上市公司资本结构的一些主要特点，进而分析影响上市公司资本结构的主要因素，得出企业的获利能力、流动比率、固定资产比例与负债率负相关；公司规模、公司的成长性与负债率正相关的结论，为进一步的实证分析提供了理论基础。 关键词上市公司；资本结构；分布规律 ＊本文研究得到了国家社会科学基金（项目批准号：９９ＥＪＹ００７，００ＢＪＹ０５５）的资助。 一、 研究背景 资本结构决策是企业融资决策的核心问题，它直接决定企业融资方式的选择及各种融资方式所占的比重，从而影响股东、债权人等相关利益主体对企业控制的程度。因此，关于资本结构问题的研究一直是财务领域研究的热点问题之一。从１９５８年Ｍｏｄｉｇｌｉａｎ和Ｍｉｌｌｅｒ提出ＭＭ定理开始，资本结构的研究以至整个财务理论的研究开始进入科学化的轨道。ＭＭ通过严密的数学推导，证明了在完善的资本市场等假设条件下，企业价值与资本结构无关。ＭＭ的主要贡献在于其思路和方法的开拓性，ＭＭ把现实中的复杂因素通过假设的形式抽象掉，将资本结构问题归结到企业价值与企业行为、投资者行为的关系这一核心问题，从而把财务问题的研究纳入到市场化的轨道。 后来，针对ＭＭ定理与实际严重不符的前提假设，研究人员进一步扩展了ＭＭ定理，使其更加接近现实，如引进了破产成本、代理成本、信息不对称理论等，从而使资本结构理论体系不断丰富。在国外的研究资料中，实证研究方法对评价、验证各种理论观 点以及启发新的思路起着十分重要的作用。与国外发达的资本市场相比，我国的资本市场发展时间短，还处于不成熟阶段，对资本结构的研究也相对较为滞后，尤其针对我国现阶段的实证研究资料较少。但实证研究的重要性已日益被学者所重视，并做出了一定的成果。在资本结构与企业价值的关系方面，陈晓、单鑫（１９９９）对上市公司负债率与企业融资成本的关系进行了实证分析，认为长期财务杠杆与上市公司的加权平均资本成本、权益资本成本存在显著的负相关关系，但短期财务杠杆对资本成本没有显著影响，这表明，上市公司增加长期负债能够提高企业价值。在对资本结构影响因素的研究方面，陆正飞、辛宇（１９９８）通过对１９９６年机械及运输设备业的３５家企业的实证分析，认为获利能力与资本结构负相关，但企业规模、资产担保价值、成长性等因素对资本结构的影响不甚显著。李善民、苏（１９９９）对１９９３、１９９５、１９９７年上市公司资本结构的影响因素进行了实证分析，发现在政府干预较少或公司规模、经营状况剧烈变动时期，有关融资理论可以对公司的负债情况进行较好的解释，在相对稳定时期则反之，这一结论为政府的政策制定提供了重要的参考价值。 以上的研究工作，无论是研究资本结构与企业价值的关系，还是研究影响资本结构的因素，都缺乏对我国上市公司资本结构的特点及分布规律的整体认识，进而把握上市公司资本结构的理论依据和实践特点，因此，本文拟通过对１９９８年上市公司资产负债率（金融类企业资本结构特殊，故未列入）的分析，提出我国上市公司资本结构的一些主要特点，为进一步的实证分析提供理论基础。在这一研究成果的基础上，本文运用１９９８年的数据资料，对工业类企业运用逐步回归的分析方法，找出影响资本结构的主要因素，得出相关研究成果。本文中的数据来源于《深沪市上市公司１９９８年度及中期报告汇编》光盘（证券时报社等编）
上市公司融资结构分析
上市公司融资结构分析 目录 摘要 .................................................................... II Abstract ............................................................... III 绪论 (1) 1上市公司融资结构理论基础 (2) 1.1现代公司融资结构理论基础 (2) 1.2融资结构对公司治理(机制)的影响 (4) 2 我国上市公司融资结构现状分析................................. .. (7) 2.1从融资态势看我国上市公司的融资偏好 (7) 2.2从资本结构特点看我国上市公司的融资偏好 (7) 3 我国上市公司融资结构现状分析 (9) 3.1中国上市公司融资结构存在的问题 (9) 3．2 我国上市公司融资结构存在问题原因分析 (11) 4 对我国上市公司融资结构的对策建议 (14) 4.1国外企业融资结构的启示 (14) 4.2从公司治理结构优化上市公司融资结构 (16) 参考文献 (20) 致谢 (21)
论我国上市公司融资结构的现状及对策 摘要 随着近年来中国的上市公司数量急剧增加，围绕中国上市公司的研究也越来越多，纵观各项研究，主要集中在上市公司的融资偏好、公司治理以及最近两年以来最热的股权分置改革上面，不可否认，这些都是这些上市公司急需解决的问题，也是大多数上市公司业已存在的问题，但是，我们应当看到，现在的上市公司大部分的上市动机还不是理性的，他们仅仅是为了能更多的在证券市场上“圈钱”，这个上市公司的问题，从理论上讲是上市公司的融资问题，而这种不理性的上市动机的存在，归根结底是上市公司的融资结构不太合理的问题。本文将以上市公司的融资结构为主线，来对上市公司的融资结构的现状、存在的问题以及今后我们应该重点改进的地方作详细介绍，最后针对前面存在的问题，本文得出了作者的一些思考和建议，希望对上市公司今后的发展起到一定的作用，主要是为上市公司今后的融资结构的优化有所帮助。 关键词：上市公司；融资结构；问题；建议
我国上市公司股权融资偏好原因
2011年04月财经视点 我国上市公司股权融资偏好原因浅析 文/田茜 崔二娜 摘 要：改革开放30多年来，我国市场经济迅猛发展，资本市场不管完善，但仍存在较多问题，例如我国上市公司资产负债率偏低，融资方式更为偏好股权融资等。本文主要就我国上市公司存在的偏离“融资优序理论”现象的原因做浅显分析。 关键词：融资优序理论；股权融资；股利分配 中图分类号：F830.91 文献标识码：A 文章编号：1006-4117（2011）04-0120-01 一、融资优序理论的含义 融资优序理论主要阐述了这样一个现象：在完善的资本市场中，在不存在税收，破产和代理成本的前提下，由于企业所有权与经营权的分离而导致的委托代理关系，因为利益不同而产生经营者与股东的信息不对称，所以，企业在在融资顺序上形成了一个优序策略：即依次选择内部融资（也就是企业的留存收益），长期借款，长期债券，发行优先股融资和发行普通股融资。 此外，由于使用留存收益没有发行成本也规避了个人所得税，所以内部资金优于外部资金。而就外部融资方式而言，负债具有税前扣除利息，低发行成本以及不会稀释公司股东控制权的优势，所以负债融资又优于权益性融资。 二、融资成本 上市公司的股权融资成本主要是指股权融资的资本成本，主要包括筹资费用和资金占用费用。 1、企业外部债务的利息是在企业缴纳所得税之前支付的，因此减少了利润，具有抵税的作用。而发行股票支付给股民的股息是在企业缴纳所得税后支付。而就风险而言，股权融资也大于债权融资。股东要求的回报率也高于债券人的要求的利息率。所以在使用成本方面，股权融资成本大于债权融资的成本。 2、分配给股东和股民的股息和红利既要在所得税前支付企业所得税，又要在分配后缴纳个人所得税，所以存在双重纳税问题，增加了使用成本。 3、企业在恰当运用债券融资的情况下，可以产生“杠杆效应”，在不稀释股权的前提下增加股东的收益。而在股权融资中，新股东要分享企业的盈利从而摊薄每股收益，使得股权融资的成本高于债券融资的成本。 三、我国现状 在西方发达国家，企业及其他经济实体债权融资的比率已超过股权融资。在我国，企业债券无论是品种还是总量都落后股票的发展，并且从1996年到2000年，我国企业债券发行额和占GDP 比重总体均呈现下降趋势。 上市公司的股权融资成本主要包括筹资成本和资金占用成本。由于我国现阶段资本市场的运营还存在诸多不足，加之股民购买股票的主要意图为投机，所以要求股票的市场价格能够准确反映一个企业真是的财务和经营状况还存在一定困难，股票市场也很难就企业发行股票这一信息做出公允的估价。因此在下文分析股权融资成本的分析中，将侧重股权融资和债权融资的股利（利息）成本和交易费用的比较。 1、股利。一个完善的资本市场中，如果一家上市公司持续不发放股利，或者其净资产收益率长期低于市场利率，那么该上市公司的股票价格就会下跌直至被市场淘汰。而在我国，国家是资本市场的投资主体，大部分股民参与到股票市场的动机主要是投机，加之对股票市场的游戏规则不甚明确，使得是否如期股利发放股利，分得股利数额是否与当年利润相匹配，以及净资产收益率这些本应左右股民购买行为的指标失去了原有的作用。而上市公司也恰好抓住了市场和股东股民们得这一大弱点，不发或少发股利，将大部分税后利润节省下来留作留存收益，这一行为大大降低了资本的使用成本，使得股权融资的使用成本低于债权融资的使用成本。 2、股票的发行成本。就发行成本而言，按市盈率的40倍计算得出股息率只有2.5%，远远低于银行的同期贷款利率。而融资费用方面，每股发行成本约0.15元，市盈率的14倍计算得出的发行费用也只有1%左右，配股和承销费用约为1.5%，二者之和还不到3%，仍低于贷款利率。加之我国为鼓励企业发展的各项税收优惠政策，更是弱化了负债的财务杠杆效应，也削弱了负债的节税能力，从而降低了与股权融资在经营者面前的竞争力。 3、管理者对个人利益最大化的追求。由于我国上市公司存在的管理机制特点，股东给企业的实际管理者也就是经理人的股票份额非常小，很难将经理人的收入与股票价格以及公司实际财务状况相挂钩，而且我国尚未形成大范围完善的的经理人市场，所以几乎不存在外在压力促使经理人最大限度从公司利益角度出发更加合理地经营公司。另一方面，负债越多，企业的破产风险越高，对经理人而言，债券融资就远没有股权融资那样安全，所以，从其自身利益出发，经理人也必然选择破产风险极低的股权融资方式。加之股东们对经理人行为的监督存在“搭便车”现象，经理对股权融资有着比债权融资更大的实际操控权，这也进一步加大了经理们对股权融资的好感系数。 （1）上市公司的上市制度不合理。由于股票发行和监管机构对股票发行的审批程序和额度监管还延续着较旧的工作方式。且股东把增发新股和配股当做是对经理人良好经营业绩的一种奖励，所以经理人无视企业切身利益和融资成本的制约，粉饰业绩以配合配股和增发新股的条件来进行股权融资。（2）一级资本市场与二级资本市场衔接不畅。我国政府更多地强调的是股市为国有企业带来融资，从而放松了对融资资金在使用上的监管和约束，这一特征主要表现在政府对二级市场的控制远弱于一级市场的监管。这一特点导致了筹资与投资的脱离，也使得二级市场的表现与投资者信心缺少了应有的密切，从而不能有效地影响和制约上市公司发行股票筹资的行为偏好。（3）其他融资渠道不畅。我国目前融资方式不够全面，融资渠道不够畅通，缓慢的资本市场发展速度制约了公司多种融资方式的选择。在债务融资方面主要是银行贷款，但银行贷款又受制于信用状况和公司性质等其他非经济因素，因此难度银行贷款的高门槛也成为了企业选择股权融资的重要原因。（4）股权融资的软约束。基于我国当前资本市场的弱有效性和缺乏投资理性的情况下，相对于融资，股权融资为企业提供了更为自由和灵活的资金，股利不同于利息，可以在经营出现困难时选择少法或不发，从而降低使用成本。而且中小股东相对于债权人而言，对企业经营发展的影响能力以及监督制约可以说是微乎其微。因此，较低的使用成本以及取得难度使得经营者对股权融资更为偏好。 总体来讲，由于我国现阶段市场经济体制不够完善，使得股权融资资本成本中的筹资费用和资金占用费用偏低，从而造成我国上市公司股权融资显性成本较低，这也是各类上市公司竞相上市以获取股权融资的主要动因。 作者简介：田茜，崔二娜，河北大学管理学院2009级会计学专业硕士研究生。 参考文献： [1]余峰.我国上市公司股权融资偏好成因分析.山西财经大学学报,2010,4. [2]季健.我国上市公司股权融资成本的实证研究.会计之友,2006,第10期下. [3]李春琳.谈中小企业财务管理的改进对策.商业会计,2006,1,下半月. 120 2011.04
中国上市公司资本结构分析
苏泊尔上市公司资本结构分析 [摘要] 我国的资本市场从无到有，发展非常迅速。资本市场的飞速发展为企业提供了更加多样化的融资方式，上市公司在资本市场上直接融资的力度大大增强。融资方式的变化改变了上市公司的融资成本,使上市公司资本结构发生了重大变化。我国上市公司资本结构的一个突出特点就是偏好股权资本，而内源融资和债权融资的比重偏低，这一现象有悖于经典的资本结构理论。本文主要对资本结构、融资方式、资本成本等基本概念作出界定和说明。以及决定我国上市公司资本结构的微观因素，并提出了优化我国上市公司资本结构的意见及建议 [关键词] 上市公司；资本结构；融资方式；资产负债率；股权结构 自从20世纪50年代MM定理诞生以来，资本结构问题便成为大家共同关注的热点问题，资本结构决策是上市公司投融资决策的核心问题，企业资本结构影响企业的融资成本和市场价值。只有深入了解全部上市公司的资本结构状况及其历史演变过程，才能对上市公司资本结构有全局性的认识，才有可能找出其存在问题的真正症结所在。至今为止对于资本结构的解释有多种理论，譬如平衡理论和优序理论。然而，无论是哪一种都不能单独地作出解释。资本结构是指企业为其生产经营融资而发行的各种证券的组合。一般地人们将其特指为企业资产中股权与债务之间的相对比例。它是现代财务管理理论一个重要组成部分。最佳资本结构指在一定条件下使公司加权平均资本成本最低，企业价值最大的资本结构，它是一种能使财务杠杆利益、财务风险、资本成本、公司价值等之间实现最优均衡的资本结构。资本结构合理与否在很大程度上决定公司偿债和再筹资能力，决定公司未来盈利能力，成为影响公司财务形象的重要指标。在此基础之上得出我国上市公司资本结构的特点如下：通过比较我国和西方发达国家上市公司的资产负债表，可以发现我国与西方发达国家上市公司的权益类科目差异相当大。我国上市公司的流动负债总额与西方国家差不多，大都在35%～43%之间，但我国上市公司的所有者权益比重高，超过50%，而西方发达国家都在40% 以下，相应地，我国公司的长期负债水平相当低。资本结构的顺序偏好理论认为，企业偏好将内部资金作为投资的主要资金来源，其次是债务资金，最后才是新的股权融资。然而，在筹集资金时，我国大多数上市公司视权益融资为首要途径，对于负债则过于谨慎，表现为上市后极力扩大股票发行额度，而且分配方案也多以配股为主，很少支付现金股利。 中外众多学者先后进行过大量有关企业资本结构和融资方式的研究。由于处在复杂多变的资本市场环境中，上市公司的资本结构和融资方式已不仅仅是一个简单的财务问题，对此进行研究将具有丰富的理论和实践指导意义。通过对1991年至2002年期间中国上市公司资本结构和融资方式的总体分析，发现中国上市公司具有以下几个特点：普遍较高的资产负债率、流动负债水平相对偏高、存在明显的股权融资偏好。这些特点与西方国家上市公司的实际情况不同，尤其股权融资偏好更是有悖于“优序融资理论”。但是，2002年沪、深两市100家样本公司数据的实证研究，从融资行为动机角度证实了在目前中国尚不完善的资本市场架构下，上市公司股权融资偏好是具有相对合理性的；同时也证实了这种融资方式普遍低效的事实。在实证研究结果的基础上不难看出，目前中国上市公司资本结构中存在不少的问题。 一、我国上市公司资本结构的现状及其成因 ( 一) 上市公司资本结构的现状 1.融资顺序逆转, 严重依赖外源融资。根据融资顺序偏好理论和西方有 效资本市场的融资顺序, 先内部融资、其次无风险或低风险的举债融资、最后是新的股权融资, 而我国上市公司的融资顺序则与之几乎相反。从下表中可以看出, 内源融资在上市
中国上市公司资本结构与融资方式分析
中国上市公司资本结构与融资方式分析 內容摘要：資本結構理論是基於實現企業價值最大化或股東財富最大化的目標，研究企業資本結構中債務資本和權益資本的比例變化對企業價值的影響。本文闡述了現代西方資本結構理論中的MM理論，權衡模型，激勵理論，非對稱資訊理論和操纵理論的內容。在此基礎上結合中國的實際情況分析了中國企業特別是上市公司偏好股權融資的現象，並對影響中國上市公司融資偏好的缘故及股權融資偏好的影響進行了剖析。 關鍵字：資本結構理論債務融資股權融資 一、企業資本結構理論 資本結構指企業各種長期資金來源的構成和比例關係，即企業債務資本和權益資本的比例關係。通常用負債比爲：負債比 = 負債資本總額 / 資本總額。 資本結構理論是西方財務理論的重要內容，並經歷了一個逐步形成，不斷發展和完善的過程。它基於實現企業價值最大化和股東財富最大化的目標，著重研究企業資本結構中長期債務資本
和權益資本構成比例關係的變動對企業總價值的影響。其內容包括美國學者莫迪格利安尼（Modigliani）和米勒（Miller）提出的MM理論，和在MM理論中引入權衡模型，激勵理論、非對稱資訊理論和操纵理論等。 1. MM理論 美國經濟學家莫迪格利安尼和米勒於1958年發表的《資本成本、公司財務和投資治理》一書中，提出了最初的MM理論，這時的MM理論不考慮所得稅的影響，得出的結論爲企業的總價值不受資本結構的影響。此後，又對該理論做出了修正，加入了所得稅的因素，由此而得出的結論爲：企業的資本結構影響企業的總價值，負債經營將爲公司帶來稅收節約效應。該理論爲研究資本結構問題提供了一個有用的起點和分析框架。 2. 權衡模型 MM理論的一個重大缺陷是只考慮了負債帶來的稅收節約價值，卻忽略了負債帶來的風險和額外費用。現實中，隨著負債的增加，財務風險和費用都不可幸免的，其中財務危機成本和代理成本确实是兩種典型的風險費用要素，引入財務危機成本和代理成本的MM模型确实是通常所說的權衡模型。權衡模型得出的結論爲：財務危機成本和代理成本限制了負債的使用，超過某一臨界點，這些成本會抵消負債的利益。 3. 激勵理論
我国上市公司融资结构分析—以四川长虹为例
西南财经大学天府学院 2010-2011-2 学期 资本运作课期末学业论文 论文题目：我国上市公司融资结构分析—以四川长虹为例学生姓名：李若润子 专业：财务管理 学号： 2012年月
西南财经大学天府学院 论文原创性及知识产权声明 本人郑重声明：所呈交的论文是本人在导师的指导下取得的成果。对本论文的研究做出重要贡献的个人和集体，均已在文中以明确方式标明。因本毕业论文引起的法律结果完全由本人承担。 本论文成果归西南财经大学天府学院所有。 特此声明。 论文作者签名： 作者专业：会计 作者学号： 2012 年7 月____日
摘要 随着我国经济市场的持续向上发展，融资成为涉及企业存亡的关键一道口，而融资结构又是其中的重中之重。融资结构既关心到企业发展的微观问题，有关系到国家经济发展的宏观问题。通过资本市场不仅是我国企业尤其是上市公司筹集资金已日益成为越来越重的融资渠道。随着我国资本市场迅猛发展，上市公司越来越多，他们的融资行为也逐步市场化。在进入股权分配的现实社会背景下，我国多数上市公司在选择如何确定融资结构的问题上还面临着许多未知。这迫切需要我们做出符合实际背景、可操作性的研究。 期间我们做了许多不同融资方式不同独有特点的研究，发现很多上市公司都很偏好股权融资，期间存在着众多不负面问题，影响企业健康、积极向上的经济、规模发展。如何合理的确立融资结构，这将是我们即将深入探讨的重大问题。 关键词：融资结构、上市公司、融资方式
目录 摘要 (1) 第1章一、理论背景 (3) 第2章二、上市公司融资方式 (4) 2.1 （一）内部融资 (4) 2.2 （二）债权融资 (4) 2.3 （三）股权融资 (4) 第3章三、影响企业融资结构的几个因素 (5) 3.1 （一）宏观经济环境 (5) 3.2 （二）行业的竞争情况 (5) 3.3 （三）企业的总体规模 (6) 3.4 （四）资产的结构 (6) 3.5 （五）企业的现金流状况 (6) 第4章四、我国上市公司融资结构特征 (7) 第5章五、我国上市公司融资结构中的问题和产生原因 (9) 5.1 (一)上市公司对外部融资依赖过度 (9) 5.2 （二）上市公司都多喜欢股权融资方式进行融资 (9) 5.3 （三）上市公司的资产负债率比较低 (10) 第6章六、我国上市公司融资结构问题解决对策 (12) 6.1 （一）改正上市公司他们主要使用股权融资方式进行融资的手段 (12) 6.2 （二）开拓上市公司的债务融资渠道 (13) 6.2.1 推进银行系统进行深入的改革 (13) 6.2.2 大力发展企业的债券市场 (13) 6.2.3 完善上市公司管理结构和体系 (14) 6.2.4 充分的发挥资本市场作用，提高资本市场繁冗效率 (14) 6.3 （三）上市公司融资结构优化结语 (14) 参考文献 (15)
中国上市公司股权融资偏好研究
内容摘要 优序融资理论（Pecking Order Theory）提出公司在融资时应该首先选择内部融资、然后是债权融资、末尾就要考虑的是股权融资方式了。但针对中国上市企业融资行为进行分析之后发现中国的上市企业在融资的先后选择与该观点相背离—出现很清晰的偏好股权融资这种方式从而忽视了债权融资方式的现象。根据这个现象，本文归纳了形成这一融资特征的原因及其影响，并对此融资现象带来的不良影响提出了若干建议。 关键词：上市企业融资偏好证券市场资本构架
Abstract On the basis of Pecking order theory, when corporate financed, they will obey the rule that the first internal financing, then debt financing, finally equity financing.But after analyzing the financing activities of Chinese listed companies, I find the phenomenon that listed companies in China prefer equity financing when they choose the way to finance. But the conclusion isn’t the same as Pecking order theory. Therefore, I summarize the reasons and influence of these financing characteristics in my paper. Finally I put forward some Suggestions how we can reduce the bad influence of the phenomenon. Key words：Listed company Financing preference The securities market The capital structure